Economics Amazon : Rien d'Excitant !

 

Amazon a reporté semaine dernière ses résultats trimestriels, en forte baisse par rapport à 2011, mais comme ils étaient meilleurs qu'attendu, l'action a flambé pour être aujourd'hui à 230$ environ, soit 20% au dessus de son cours d'il y a 15 jours (cf graphe ci-dessus).

A ce niveau, Amazon est capitalisé un peu plus de 100Mds$, soit près de 200x ses bénéfices attendus sur 2012 (moyenne des estimations des analystes). Et même en prenant l'analyste le plus optimiste, cela fait encore 100x...

Bigre, il faut vraiment avoir la foi comme je l'écrivais récemment dans un post d'octobre 2011, même si la croissance est très forte puisque Amazon a triplé de taille depuis 3 ans : 13,2Mds$ s de CA au dernier trimestre cintre 4,9Mds$ au Q1 2009.

Belle croissance (*), mais ce qui est largement moins excitant, ce sont les economics, qui eux se sont assez largement détériorés, ce sur la plupart des postes :

 

Certes, la marge brute - élément clé de tout retailer - s'est amélioré de 40 points de base, passant de 23,5 à 23,9% du CA. Et c'est d'ailleurs l'amalioration des marges au dernier trimestre qui a motivé la flambée du titre. Cette amélioration est certainement à mettre au crédit de l'expansion des services divers (AWS, cloud, FBA, place de marché, etc)

Mais à quel prix :

• Les coûts logistiques ont flambé (effet FBA)
• Les frais IT ont flambé (certainement liés à l'expansion des services)
• Même le G&A (en gros frais généraux) ont fortement crû alors qu'Amazon est un modèle de frugalité (il faut savoir que les 5 dirigeants les mieux payés gagnent moins de 150K$ chacun)

Au final, 0,4% d'amélioration de la marge brute pour 3% de détérioration des coûts.

Au Q1 2009 - au creux de la crise - Amazon gagnait 177M$ de résultat net...et aujourd'hui seulement 130M$, soit une décroissance de 30% environ !

A ce stade, la vérité est donc simple, Amazon croît fortement, mais sa croissance ne rapporte actuellement pas beaucoup. Le retour sur capital investi n'a d'ailleurs rien d'excitant à 12% seulement. Un Walmart ou un Target, pour citer 2 grands retailers, font très largement mieux avec des ROIC de l'ordre de 20 à 25%.

Mais, avec de la foi, on pourra estimer que, encore et toujours, Amazon investit pour le très long terme et que tout cela payera un jour...

Si en tant qu'investisseur ce n'est pas encore convainquant, en tant que consommateur, on peut se réjouir qu'une société telle qu'Amazon soit totalement customer-obsessed, cherchant sans relâche à nous offrir le choix le plus large, les meilleurs prix et le meileur service.

Ils y arrivent très largement, très largement mieux que tout autre eCommerçant généraliste.

The best retailer on the planet, for sure, mais pas le meilleur investissement à mon sens !

(*) Belle croissance mais celle d'Apple sur la même période est largement plus impressionnante : 5x en CA et 10x en profits...Ce pour une société qui n'est valorisée qu'environ 12x ses résultats 2012 ! Mon choix est fait. Je suis convaincu qu'Amazon est une fantastique société avec encore un énorme potentiel de croissance devant elle, qu'elle atteindra certainement 300Mds$ de CA dans les 10 ans à venir, mais question opportunité d'investissement, non ! Sauf changement de modèle, je ne crois pas qu'un investisseur puisse doubler son capital dans les 10 ans.