Michel de Guilhermier's Blog

Apple Q3 FY2022 Earnings : Légèrement au Dessus des Attentes, et Excellents Dans Le Contexte Actuel !

Alors que pour le Q2 FY2022 j'avais été trop prudent, cette fois-ci pour le Q3 fiscal j'étais un poil trop optimiste, anticipant 85Mds$ de CA alors qu'Apple n'en a réalisé "que" 83Mds$.

Ceci étant, dans le contexte actuel, avec les incroyables multiples vents de face, supply avec les pénuries de composants et les lockdowns en Chine, retrait de Russie, forex (le dollar est au plus haut depuis 20 ans), etc, c'est objectivement excellent, reflet aussi bien de la forte demande pour les produits et services de Cupertino que de la mestria de gestion. Comme prévu, Apple se tire beaucoup mieux de la crise actuelle que la plupart des entreprises, ce en raison de fondamentaux en béton armé.

Ce qu'a clairement affirmé Tim Cook : "...And when you think about the number of challenges in the quarter, we feel really good about the growth that we put up for the quarter".

De nombreux analystes présents durant la conf call ont d'ailleurs aussi félicité Apple (ie "congrats on the results in this tough macro").

Dans le détail :

• CA global : 83Mds$, record trimestriel, +2% vs 2021. Comme au dernier trimestre, Tim Cook a précisé que c'était meilleur que leurs propres anticipations. Il faut aussi rappeler qu'on se comparait à un exceptionnel Q2 2021 en hausse de 36%...
• CA iPhone : 40,7Mds$, record trimestriel, +3% vs 2021.
• CA Mac : 7,4Mds$, avec de grosses contraintes de supply. Tim Cook a précisé que près de 50% des acheteurs étaient des nouveaux au produit, ce qui a amené la base installée à des records. La croissance de la base installée est pour moi un indicateur clé.
• CA iPad : 7,2Mds$, en baisse de 2% sur 2021, de nouveau principalement à cause des contraintes de composants, Apple arbitre toujours en faveur de l'iPhone et au détriment de l'iPad.
• CA Wearables & Accessories : 8,1Mds$, -8% sur 2021. Les 2/3 des acheteurs de Watch étaient nouveaux au produit, la base installée s'étend donc toujours rapidement et atteint la aussi des records. Tim Cook a précisé que c'était la catégorie qui avait sans doute le plus pâti de l'environnement macro. En clair, la demande est moins forte car les consommateurs la considèrent sans doute comme moins essentielle en ces temps incertains.
• CA Services : 19,6Mds$, record trimestriel, en croissance de +12%. Cupertino a maintenant 860M d'abonnements payants (vs 700M l'année dernière, soit une hausse de près de +25%). S'il n'y avait pas eu les vents contraire Forex, on aurait eu du +17% de croissance, dans la tendance du passé.
• Marge brute globale : 43,4%,toujours excellente, en léger retrait sur le précédent trimestre (43,6%).
• Marge brute hardware : 34,5%
• Marge brute Services : 71,5%. Les services représentent sur ce trimestre 39% de la marge brute globale de Cupertino. A l'intérieur de la partie "Services", je rappelle de nouveau qu'on peut estimer que ceux qui sont du "content distribution" (TV+, Fitness+, News+, App Store, Apple Music, Apple Arcade) sont plutôt autour de 40-45% et les autres (iCloud, AppleCare, advertising, licensing, payments) sont plutôt à 80-85%.
• Net profit : 19,4Mds$, en retrait toutefois de +10% sur 2021 (21,7Ms$)
• Profit par action : 1,2$, en retrait de 8% sur 2021 (1,3$)

Apple a également continué d'acheter massivement ses propres actions, 143M pour 21,7Mds$, soit à un prix moyen 152$ environ.

Petit apparté sur les acquisitions, Tim Cook toujours aussi pragmatique qui précise que le rationnel d'acquisition n'est jamais le chiffre d'affaires : "We always look and we ask ourselves if it's -- how strategic it is, and we never buy just to buy or buy just for revenue purposes. But we would buy something that is strategic for us. To date, we have concentrated on smaller IP and people acquisitions. But I wouldn't rule anything out for the future, and obviously, we are constantly surveilling the market". Mais à ce jour, la plus grosse acquisition jamais réalisée par Apple reste Beats pour 3Mds$ en 2014, très loin de ce qu'a pu faire Microsoft avec Linkedin pour 27Mds$ ou Activision pour 70Mds$, voire encore Facebook avec WhatsApp pour 19Mds$...

Comme toujours, le plus important dans ces publications de résultats sont les anticipations pour le futur. Apple voit maintenant du mieux et une accélération de la croissance :

"Overall, we believe our year-over-year revenue growth will accelerate during the September quarter compared to the June quarter despite approximately 600 basis points of negative year-over-year impact from foreign exchange. On the product side, we expect supply constraints to be lower than what we experienced during the June quarter".

A ce stade, je n'ai toujours aucune raison de modifier mes anticipations long terme pour 2030 d'un CA de 1000-1200Mds$ (x2,5 à x3 vs les 400Mds$ de cette année), 250-300Mds$ (idem) de net profit, et enfin une action à 600-800$ (x4 et +). Ma thèse reste toujours basée sur des constats et principes simples sur lesquels je reste focus :

• De plus en plus de users (qui commencent en général à pénétrer l'univers Apple avec l'iPhone, dont le taux de satisfaction est exceptionnel à 98% ce trimestre).
• Achetant de plus en plus de produits et de services (la moitié des acheteurs de Mac et d'iPad et les 2/3 des acheteurs Watch sont des new à la catégorie). Le nombre d'abonnements de services étant lui passé de 700M il y a 1 an, soit disons 0,7/user à 860M, soit 0,8/user environ.
  
• Avec des marges s'améliorant (notamment grâce l'importance de plus en plus grande des services, Apple entend en créer d'autres).
• Le tout dans un contexte de forte réduction du nombre d'actions (on est sur une tendance de 80 à 90Mds$/an d'achats, soit en extrapolant sur le même rythme sur les 8 prochaines années, c'est entre le 1/4 et le 1/3 des actions qui devraient disparaitre).

je peux me tromper sur la magnitude de ces curseurs (ie peut-être non pas 50M new users/an d'ici à 2030 mais juste 40M, peut-être non pas 3 devices/user mais juste 2,5, non pas 3 abonnements/user mais juste 2, etc), mais la tendance est la de toute façon, avec un point bas de ma fourchette à 800Mds$ de CA et une action à 600$.

Sur le court terme, bien que superbement solide, Apple ne saurait évidemment être totalement immune à une récession majeure. Mais ce serait pour ensuite repartir de plus belle en sortie et rattraper le retard.

Le marché a apprécié positivement les annonces d'Apple, l'action prenant pas loin de 4% en after hours, et se retrouvant alors à juste 10% de son record historique. Non seulement c'est la GAFAM la plus performante depuis le début de l'année (du point de vue du parcours de l'action), mais elle fait aussi mieux que le marché global malgré les vents contraires sur la Tech...

Plus de détails ICI.

MAJ vendredi soir après la séance de Wall Street. Evolution du cours des actions depuis le 31/12/2021. Dans un contexte de marché global fortement baissier depuis le déby-ut de l'année, Apple surperforme largement les autres GAFAM, et fait même mieux que le marché (Dow : -9,6%, S&P500 : -13,3%), prouvant sa résilience grâce à la qualité de ses produits, de son écosystème, de son modèle et de son management. On remarquera aussi que Tesla fait aussi légèrement mieux que les 3 autres GAFAM MSFT/GOOG et AMZN. Meta étant maintenant hors jeu...

En allant plus loin, je dirais qu'actuellement mon objectif est simplement de pouvoir me renforcer le plus possible sur Apple et Tesla, tant que le marché est dans le marasme avec des cours en gros retraits vs les plus hauts de l'automne dernier. Focus long terme, comme toujours. Et si ces 2 valeurs replongent à l'automne en raison d'une récession majeure, je ne le verrais que comme une belle opportunité ! La seule vraie question que je pourrais donc me poser serait le rythme et le timing de déploiement du cash à investir.

Alors que pour le Q2 FY2022 j'avais été trop prudent, cette fois-ci pour le Q3 fiscal j'étais un poil trop optimiste, anticipant 85Mds$ de CA alors qu'Apple n'en a réalisé "que" 83Mds$.

Ceci étant, dans le contexte actuel, avec les incroyables multiples vents de face, supply avec les pénuries de composants et les lockdowns en Chine, retrait de Russie, forex (le dollar est au plus haut depuis 20 ans), etc, c'est objectivement excellent, reflet aussi bien de la forte demande pour les produits et services de Cupertino que de la mestria de gestion. Comme prévu, Apple se tire beaucoup mieux de la crise actuelle que la plupart des entreprises, ce en raison de fondamentaux en béton armé.

Ce qu'a clairement affirmé Tim Cook : "...And when you think about the number of challenges in the quarter, we feel really good about the growth that we put up for the quarter".

De nombreux analystes présents durant la conf call ont d'ailleurs aussi félicité Apple (ie "congrats on the results in this tough macro").

Dans le détail :

• CA global : 83Mds$, record trimestriel, +2% vs 2021. Comme au dernier trimestre, Tim Cook a précisé que c'était meilleur que leurs propres anticipations. Il faut aussi rappeler qu'on se comparait à un exceptionnel Q2 2021 en hausse de 36%...
• CA iPhone : 40,7Mds$, record trimestriel, +3% vs 2021.
• CA Mac : 7,4Mds$, avec de grosses contraintes de supply. Tim Cook a précisé que près de 50% des acheteurs étaient des nouveaux au produit, ce qui a amené la base installée à des records. La croissance de la base installée est pour moi un indicateur clé.
• CA iPad : 7,2Mds$, en baisse de 2% sur 2021, de nouveau principalement à cause des contraintes de composants, Apple arbitre toujours en faveur de l'iPhone et au détriment de l'iPad.
• CA Wearables & Accessories : 8,1Mds$, -8% sur 2021. Les 2/3 des acheteurs de Watch étaient nouveaux au produit, la base installée s'étend donc toujours rapidement et atteint la aussi des records. Tim Cook a précisé que c'était la catégorie qui avait sans doute le plus pâti de l'environnement macro. En clair, la demande est moins forte car les consommateurs la considèrent sans doute comme moins essentielle en ces temps incertains.
• CA Services : 19,6Mds$, record trimestriel, en croissance de +12%. Cupertino a maintenant 860M d'abonnements payants (vs 700M l'année dernière, soit une hausse de près de +25%). S'il n'y avait pas eu les vents contraire Forex, on aurait eu du +17% de croissance, dans la tendance du passé.
• Marge brute globale : 43,4%,toujours excellente, en léger retrait sur le précédent trimestre (43,6%).
• Marge brute hardware : 34,5%
• Marge brute Services : 71,5%. Les services représentent sur ce trimestre 39% de la marge brute globale de Cupertino. A l'intérieur de la partie "Services", je rappelle de nouveau qu'on peut estimer que ceux qui sont du "content distribution" (TV+, Fitness+, News+, App Store, Apple Music, Apple Arcade) sont plutôt autour de 40-45% et les autres (iCloud, AppleCare, advertising, licensing, payments) sont plutôt à 80-85%.
• Net profit : 19,4Mds$, en retrait toutefois de +10% sur 2021 (21,7Ms$)
• Profit par action : 1,2$, en retrait de 8% sur 2021 (1,3$)

Apple a également continué d'acheter massivement ses propres actions, 143M pour 21,7Mds$, soit à un prix moyen 152$ environ.

Petit apparté sur les acquisitions, Tim Cook toujours aussi pragmatique qui précise que le rationnel d'acquisition n'est jamais le chiffre d'affaires : "We always look and we ask ourselves if it's -- how strategic it is, and we never buy just to buy or buy just for revenue purposes. But we would buy something that is strategic for us. To date, we have concentrated on smaller IP and people acquisitions. But I wouldn't rule anything out for the future, and obviously, we are constantly surveilling the market". Mais à ce jour, la plus grosse acquisition jamais réalisée par Apple reste Beats pour 3Mds$ en 2014, très loin de ce qu'a pu faire Microsoft avec Linkedin pour 27Mds$ ou Activision pour 70Mds$, voire encore Facebook avec WhatsApp pour 19Mds$...

Comme toujours, le plus important dans ces publications de résultats sont les anticipations pour le futur. Apple voit maintenant du mieux et une accélération de la croissance :

"Overall, we believe our year-over-year revenue growth will accelerate during the September quarter compared to the June quarter despite approximately 600 basis points of negative year-over-year impact from foreign exchange. On the product side, we expect supply constraints to be lower than what we experienced during the June quarter".

A ce stade, je n'ai toujours aucune raison de modifier mes anticipations long terme pour 2030 d'un CA de 1000-1200Mds$ (x2,5 à x3 vs les 400Mds$ de cette année), 250-300Mds$ (idem) de net profit, et enfin une action à 600-800$ (x4 et +). Ma thèse reste toujours basée sur des constats et principes simples sur lesquels je reste focus :

• De plus en plus de users (qui commencent en général à pénétrer l'univers Apple avec l'iPhone, dont le taux de satisfaction est exceptionnel à 98% ce trimestre).
• Achetant de plus en plus de produits et de services (la moitié des acheteurs de Mac et d'iPad et les 2/3 des acheteurs Watch sont des new à la catégorie). Le nombre d'abonnements de services étant lui passé de 700M il y a 1 an, soit disons 0,7/user à 860M, soit 0,8/user environ.
  
• Avec des marges s'améliorant (notamment grâce l'importance de plus en plus grande des services, Apple entend en créer d'autres).
• Le tout dans un contexte de forte réduction du nombre d'actions (on est sur une tendance de 80 à 90Mds$/an d'achats, soit en extrapolant sur le même rythme sur les 8 prochaines années, c'est entre le 1/4 et le 1/3 des actions qui devraient disparaitre).

je peux me tromper sur la magnitude de ces curseurs (ie peut-être non pas 50M new users/an d'ici à 2030 mais juste 40M, peut-être non pas 3 devices/user mais juste 2,5, non pas 3 abonnements/user mais juste 2, etc), mais la tendance est la de toute façon, avec un point bas de ma fourchette à 800Mds$ de CA et une action à 600$.

Sur le court terme, bien que superbement solide, Apple ne saurait évidemment être totalement immune à une récession majeure. Mais ce serait pour ensuite repartir de plus belle en sortie et rattraper le retard.

Le marché a apprécié positivement les annonces d'Apple, l'action prenant pas loin de 4% en after hours, et se retrouvant alors à juste 10% de son record historique. Non seulement c'est la GAFAM la plus performante depuis le début de l'année (du point de vue du parcours de l'action), mais elle fait aussi mieux que le marché global malgré les vents contraires sur la Tech...

Plus de détails ICI.

MAJ vendredi soir après la séance de Wall Street. Evolution du cours des actions depuis le 31/12/2021. Dans un contexte de marché global fortement baissier depuis le déby-ut de l'année, Apple surperforme largement les autres GAFAM, et fait même mieux que le marché (Dow : -9,6%, S&P500 : -13,3%), prouvant sa résilience grâce à la qualité de ses produits, de son écosystème, de son modèle et de son management. On remarquera aussi que Tesla fait aussi légèrement mieux que les 3 autres GAFAM MSFT/GOOG et AMZN. Meta étant maintenant hors jeu...

En allant plus loin, je dirais qu'actuellement mon objectif est simplement de pouvoir me renforcer le plus possible sur Apple et Tesla, tant que le marché est dans le marasme avec des cours en gros retraits vs les plus hauts de l'automne dernier. Focus long terme, comme toujours. Et si ces 2 valeurs replongent à l'automne en raison d'une récession majeure, je ne le verrais que comme une belle opportunité ! La seule vraie question que je pourrais donc me poser serait le rythme et le timing de déploiement du cash à investir.

Evolution Big Tech vs pré-Covid !

4 points à retenir :

• En excluant l'envol de Tesla, Apple est la Big Tech qui s'en sort le mieux, quasiment 2x plus haut que son niveau pré-covid.
• A part Meta, les GAFAM s'en sortent bien mieux que la "2ième division" de la Tech et sont en hausse.
• Ces dernières ont boosté de façon irrationnelle pendant le Covid, et se retrouvent maintenant significativement sous leurs niveaux pré-covid. Peloton qui perd encore beaucoup d'argent et n'a pas fait la preuve ni du potentiel de marché, ni de son modèle économique, s'est écroulé, 75% sous les niveaux pré-covid (et-95% vs ses plus hauts).
• A l'exception cependant de Zoom, société rentable, qui s'en tire bien mieux que ses pairs et est au dessus de janvier 2020.

La morale est bien toujours la même, à court terme la Bourse est un Casino, à long terme c'est une balance juste !

Quelques Mots sur Gouvernance et Management !

Avec Day One, mais aussi avec mes participations personnelles, j'ai dû être au Board de presque une centaine de start-ups, ce qui apporte tout de même une certaine expérience...

Je suis profondément convaincu qu'une bonne gouvernance est aussi importante qu'un (très) bon management pour amener une entreprise au plus haut niveau, et d'autant plus dans un univers de start-up où il y a tant d'inconnues.

C'est un très vaste sujet sur lequel on pourrait écrire un livre entier, en donnant moultes exemples et conseils.

Alors ce matin, juste quelques constats et pensées au passage.

Un CEO entrepreneur a tout intérêt, si toutefois son curseur est mis sur amener sa start-up le plus loin possible (cf plus bas), à disposer d'une gouvernance hautement compétente, exigeante mais aussi bienveillante. Le Board est la pour challenger l'entrepreneur sur des points clés, l'aider à réfléchir lucidement, sereinement et positivement, l'aider à progresser, et faire progresser et réussir son entreprise.

Le bon entrepreneur pragmatique pourra ainsi avoir parfois l'intelligence et la lucidité de reconnaître que dans l'intérêt de l'entreprise il n'est plus le mieux placé pour être le CEO opérationnel (il pourra avoir d'autres responsabilités où il créera encore plus de valeur, et s'il est entrepreneur il a forcément des talents), de même que le bon Board pourrait ainsi avoir le courage d'expliquer à l'entrepreneur, que dans l'intérêt de l'entreprise, et du sien bien compris (car généralement l'entrepreneur a une bonne partie du capital), il n'est pas ou il n'est plus la personne la mieux placée pour diriger au quotidien.

Et, sur le terrain, on a parfois de multiples signes qui tendent à montrer que l'entrepreneur CEO n'est plus à la bonne place : des décisions stratégiques absolument non rationnelles qui sont prises, de gros dérapages financiers, des problèmes évidents de cohésion des équipes et de turnover, de trop fréquents départs de top managers, ou de culture d'entreprise plus ou moins toxique, voire des cas plus graves (ie relations entre le CEO et une collaboratrice, ou des cas de harcèlement sexuel qui valent aujourd'hui la démission ou la révocation), etc.

Mais, sur ces décisions rationnelles qu'il faut parfois prendre, on se heurte à 2 écueils génériques (et qui peuvent malheureusement se cumuler) :

• Un entrepreneur CEO qui met son ego et sa volonté de pouvoir en 1er curseur, et non pas celui du bien de son entreprise (au pire, j'ai même entendu un "je préfère planter la boite que de partir").
• Une gouvernance laxiste, qui ne sait pas ou qui ne veut prendre des décisions courageuses, quand bien même rationnelles et évidentes.

Concernant le 1er point, on comprend facilement que c'est un biais humain regrettable et préjudiciable au business, mais très courant. Un bon entrepreneur doit avoir un ego, mais ne pas mettre son ego dans les décisions, ça biaise la rationalité. Pour un investisseur, savoir déceler le trop plein d'ego de l'entrepreneur est je pense assez fondamental. Si en cas de difficultés ce dernier n'aura comme objectif que d'avoir le dessus et de s'en sortir par l'apparence, il y aura tôt ou tard des problèmes. J'aime des entrepreneurs rationnels et à l'écoute, assez matures et intelligents pour être ouverts au débat constructif.

Sur le 2ième point, on peut se demander pourquoi une gouvernance peut être laxiste, surtout quand les administrateurs sont aussi des investisseurs, et ont donc tout intérêt à prendre les bonnes décisions, difficiles mais courageuses.

Au delà de la compétence proprement dite, qui peut aussi être un paramètre, mais la on rentre dans le jugement, il y a aussi tout simplement une question d'intérêts et de configuration du capital.

Il me revient par exemple en tête un cas très concret que j'ai observé, avec les paramètres suivants :

• Un CEO presque majoritaire (légèrement sous les 50%)
• Un corporate très minoritaire (autour de 20%) pour qui l'entreprise n'est pas stratégique (sinon il n'aurait pas d'autre empressement que de prendre la majorité voire de racheter).
• Une ribambelle de business angels qui ont chacun mis des sommes très mineures.

Bottom line : les business angels s'en foutent un peu, ils n'ont pas grand chose à perdre (sans compter que bien souvent ils préfèrent rêver, et ils ont défiscalisé de toute façon), le corporate ne veut surtout pas faire de vague car c'est un sujet mineur pour lui (dixit "tout ce que je veux c'est que la société perdure, car c'est un fournisseur"), et le CEO quasi majoritaire peut ainsi assez facilement imposer son pouvoir, quand bien même il serait peu efficace voire carrément nocif.

Et même si l'entreprise bute éventuellement sur des problèmes de cash, ce qui pourrait (et même devrait) être justement l'occasion de mettre les points sur les i avec le management, il est probable que dans la configuration du dessus le CEO arrivera à faire passer un petit bridge au corporate qui veut simplement que la société perdure, avec ni vague ni bad buzz (ça ferait en effet mauvais genre d'avoir un de ses investissements en RJ, surtout si le corporate en question est lui-même sous le feu des projecteurs !).

Si on se place maintenant du point de vue de l'investisseur rationnel, il serait presque aussi important de se questionner sur la qualité et la pertinence du management, que de la qualité et de la pertinence de la gouvernance, avec en background la configuration du tour de table et les intérêts réels des uns et des autres.