Michel de Guilhermier's Blog

Apple : Renforcement Des Fondamentaux !

Si Apple a fait un gros "miss" avec ses résultats trimestriels semaine dernière, et si le cours de Bourse avait chuté de l'ordre de 3-4% en after hours jeudi dernier après l'annonce des résultats, l'action a fini la session de vendredi en forte hausse (près de +4%) !

Ce qui peut paraître étonnant ne l'est en fait pas, car :

• Le miss était essentiellement la résultante d'un perfect storm ponctuel de vents adverses (macro, forex et supply chain), alors que les fondamentaux ne semblaient aucunement affectés, comme je l'écrivais semaine dernière ICI.
• Au contraire, en lisant bien entre les lignes, il y avait plusieurs bonnes nouvelles qui montrent un renforcement des fondamentaux.

Spécifiquement, j'ai relevé 3 grands points sur lesquels je reviens aujourd'hui :

 

1/ Un incroyable taux de marge

Apple a indiqué ("guidance") un taux de marge moyen anticipé pour le Q1 2023 de 44% (entre 43,5 et 44,5% pour être précis), et ce malgré 3% de forex défavorable, autrement dit un implicite 47%.

C'est de fait le plus haut taux de marge depuis 10 ans.

Je vois 3 composantes à cette puissante dynamique de marge, ce alors que beaucoup d'entreprises souffrent d'une compression des marges :

• D'abord une politique générale axée sur la maximisation de la marge brute absolue. Apple ne chasse jamais le volume avec du prix, il arbitre pour maximiser sa marge brute absolue. Quelque part, Apple, par ses superbes marges, fait aujourd'hui la preuve que cette stratégie est plus que pertinente.
  
• Puis la très bonne tenue du haut de gamme question demande, les iPhone Pro, porteurs d'une marge supérieure. Tim Cook : "The iPhone 14 Pro models have done extremely well up until the point where we had a supply shortage."
• Enfin la montée en charge progressive des Services, porteurs de 70% de marge brute environ.

 

2/ Un pricing power supplémentaire sur l'iPhone

Tim Cook : The iPhone has become so integral into people's lives… I think people are willing to really stretch to get the best they can afford in that category.”

Et par ailleurs, sur l'impact des vents adverses macro  "some impact is being felt across the entire business. Mac and wearables are seeing the largest impact. The least impact is seen with iPhone".

Ce qui rejoint de fait certaines rumeurs ainsi que l'édito de Mark Gurman sur Bloomberg de dimanche dernier, qui émettent l'hypothèse qu'Apple prépare un "iPhone Ultra" encore plus cher...

Sur le principe, je pense qu'il y a certainement en effet un créneau pour un iPhone "plus plus". Reste à voir les features et fonctionnalités supplémentaires qu'Apple y mettra bien sûr.

 

3/ Une forte croissance attendue de la user base, grâce à la bonne dynamique de certaines zones géographiques

A la question d'un analyste "are new Apple users entering the installed base trending differently from prior new user cohorts?", Tim Cook a répondu : "we saw “strong double-digit” growth in new users in several emerging markets (India and Brazil)"

Et le CFO (Luca Maestri) de rajouter : "...Apple’s installed base “is growing very nicely, and it’s growing in a lot of emerging markets, it’s growing even faster.”

Ou encore Tim Cook : "we are putting a lot of emphasis on India. We are taking what we learned in China about how to scale the business and bringing that to India. We expect market share for iPhone to grow in both China and India, like what’s been happening around the world."

Et à la question "Do you view India as a larger opportunity following COVID?", il a répondu "yes, I am more bullish post COVID. We will soon bring retail to India".

 

Tout cela venant alimenter ma thèse long terme sur Apple (étayée de longue date, par exemple ICI il y a 18 mois) : de plus en plus de users, possédant de plus en plus chacun de devices et de services, le tout avec des marges encore meilleures.

Ce qui nous mènera à 1000-1200Mds$ de CA en 2030, 200-250Mds$ de résultat net, 6000Mds$+ de market cap, soit un action à 600$+.

 

Apple Q3 2022 Earnings : "Congratulations On Stellar Performance" !

Pour aller droit au but et donner la tonalité de ces earnings, je reprends le commentaire d'un analyste hier soir lors de la conf call : "congratulations on stellar performance. There's a lot large cap companies that are getting ripped around, so we appreciate the steady cadence here".

Et en effet, Microsoft, Google et Facebook avaient tous déçu les jours précédents (voyant en conséquence leurs cours de Bourse dévisser, voire free fall pour Meta), et Amazon, qui publiait au même moment qu'Apple hier soir, décevait tellement (AWS moins dynamique, marges et rentabilité qui se détériorent, prévisions Q4 nettement inférieures à ce qui était attendu, avec une croissance très faible au final, de quelques % seulement) que son cours chutait en after hours de 15% environ pour se retrouver au niveau de...septembre 2018 ! J'y reviendrai plus tard.

De fait, quand j'évoquais hier la résilience d'Apple aux vents macro particulièrement adverses que nous connaissons aujourd'hui, c'est tout à fait ce qu'a démontré Cupertino avec ses résultats du Q3 2022 (je rappelle que c'était leur Q4 de l'exercice fiscal 2022).

Apple est la seule des GAFAM à être au dessus des attentes des analystes sur le top et sur le bottom line (je l'avais anticipé hier, pour eux qui ont lu ce post), et est également la seule des GAFAM à être en croissance sur ces 2 metrics, ayant réussi à maintenir (voire augmenter) ses marges et à contrôler ses coûts fixes grâce à la gestion au cordeau de Tim Cook.

• Apple : CA +8%, EPS +4%
• Microsoft : CA +11%, EPS -13%
• Google : CA +6%, EPS -24%
• Amazon : CA +15%, EPS -10%
• Facebook : CA -4%, EPS -49%

Je ne peux m'empêcher au passage tout de même de redonner pour comparaison les incroyables metrics de Tesla : CA +56% et EPS de +69% ! Certes, sur des bases plus petites car ils ne font que 21,5Mds$ de CA au Q3. La plus petite des GAFAM, et de loin, est Meta, qui fait déja 27,5Mds$ de CA ce trimestre (en arrondissant pour juste donner les ordres de grandeur on a Microsoft 50, Google 70, Apple 90 et Amazon 130 Milliards de $).

Mais laissons 2 ans à Tesla, elle sera alors sur un rythme de 50Mds$ de CA par trimestre, et deviendra alors largement plus importante que Meta, et plus très loin de Microsoft. Et dans 5 ans, à 150Mds$ de CA/trimestre elle sera aussi plus grosse qu'Apple et que tout le monde, à l'exception d'Amazon.

Dans le détail des résultats d'Apple :

• CA global : 90,2Mds$, record trimestriel, +8% vs 2021. Encore une fois, comme sur les 2 précédents trimestres, Tim Cook a précisé que c'était meilleur que leurs propres anticipations. Et je rappelle qu'on se comparait à un déja exceptionnel Q3 2021 en hausse de 29%. Malgré les temps adverses, la croissance continue, et hors forex (le $ s'étant fortement apprécié) elle aurait été de +15%.
• CA iPhone : 42,6Mds$, record trimestriel, +9% vs 2021, qui était déja en croissance de +39%. Et ce en plus dans le cadre d'une industrie du smartphone en repli et de contraintes de production, qui allaient continuer, pour les iPhone Pro. J'en déduis un business iPhone toujours extraordinairement solide et puissant. La base installée atteint évidemment de nouveaux records. Toujours un taux de satisfaction record de 98%...Il y a aussi une mécanique simple, celle des upgrades : sur un parc installé de disons 1,2 Milliard d'iPhone au total, un upgrade tous les 4 ans pointe vers 300 Millions d'iPhone à acheter tous les ans (à noter cependant que cela intègre les iPhone achetés d'occasion). Tim Cook a précisé : "We had three of the top four smartphones in the U.S. and the U.K., the top three in Urban China, the top six in Australia, four out of the top five in Germany and the top two in Japan".
• CA Mac : 11,51Mds$, +25% vs 2021, et all-time record sur un trimestre ! Gros succès des nouveaux MacBook Air et Pro M2, et Apple a aussi (voire surtout) rattrapé ce trimestre la demande non satisfaite du trimestre précédent du fait des contraintes de production (covid lockdown en Chine), et a aussi "stuffé" sa distribution ("channel fill"). C'est donc une hausse un peu artificielle, ce qui se paiera forcément au trimestre suivant. Le CFO a précisé que près de 50% des acheteurs étaient des nouveaux au produit, ce qui a amené la base installée à de nouveaux records la aussi. La croissance de la base installée est toujours pour moi un indicateur clé (car génère un business récurrent d'upgrades, mais aussi d'achats associés). Et dans le même temps il y a eu un nombre record d'upgraders. je réitère cependant que je m'attends à un franchement mauvais Q4 2022 (Q1 FY2023). Sur une tendance "normative" la croissance du Mac ne devrait être que de quelques %.
• CA iPad : 7,2Mds$, en baisse de 13% sur 2021. Officiellement (précision du CFO), à cause du Forex et d'une comparaison jugée difficile avec le Q3 2011 (l'iPad n'avait pourtant fait que du +21%, Apple avait aussi précisé à l'époque qu'ils étaient contraints en terme de production, donc je trouve l'argument léger voire biaisé) "Despite this, the iPad installed base reached a new all-time high, thanks to incredible customer loyalty and a high number of new customers".
• CA Wearables & Accessories : 9,7Mds$, +10% sur 2021. Très bonne surprise pour moi qui voyait la catégorie flat. Les 2/3 des acheteurs de Watch étaient encore nouveaux au produit, la base installée s'étend donc toujours rapidement et atteint la aussi des records. Tim Cook a précisé que l'Ultra était encore sous contrainte de production. Malheureusement pas plus de granularité entre les performances de la Watch (que je pense bonnes, notamment l'Ultra) et celle des AirPods (à mon avis moins bonnes, les super nouveaux AirPods Pro 2 n'ayant été dispos qu'en fin de trimestre).
• CA Services : 19,2Mds$, nouveau record trimestriel, en croissance de +5%. Sans les vents adverses Forex, la croissance aurait bien été à 2 chiffres. Cupertino a maintenant 900M d'abonnements payants (+40M sur ce trimestre et +155M vs l'année dernière). Dans la granularité, Apple a précisé que le Gaming et l'Advertising était sous pression (pas étonnant), mais que sur le fond : "the engine for services growth is there. The fundamentals are very good" et qu'Apple était "very happy with the customer engagements in services". Sur l'année fiscale, Apple a dégagé 78Mds$ de CA en Services, +14% vs FY2021, de quoi rentrer dans le Fortune Top 50 des entreprises américaines !
• Marge brute globale : 42,3%, en retrait de 1% vs le trimestre précédent à cause principalement du forex, et également du mix hardware/services (ci-dessous) mais toujours excellente et de fait record pour un Q3. Sacré maestria d'Apple pour conserver ses marges élevées.
• Marge brute hardware : 34,6%, en amélioration, ce qui est une sacrée performance dans le contexte actuel.
• Marge brute Services : 70,5%, en retrait d'1% (100 basis points) à cause du Forex essentiellement. A l'intérieur de la partie "Services", je rappelle de nouveau qu'on peut estimer que ceux qui sont du "content distribution" (TV+, Fitness+, News+, App Store, Apple Music, Apple Arcade) sont sans doute autour de 40-45% et les autres (iCloud, AppleCare, advertising, licensing, payments) sont plutôt à 80-85%. Les Services ont représenté 36% de la marge brute totale (pour 21% du CA total).
• Net profit : 20,7Mds$, en très légère augmentation (1%) vs 2021 (20,6Ms$)
• Profit par action : 1,29$, en augmentation de 4% sur 2021 (1,24$)

Sur l'année fiscale 2022 qui se terminait donc ce trimestre, Apple a réalisé 394Mds$ de CA, en hausse de +8%, et quasiment 100Mds$  de profit net, en hausse de +5% (du fait du rachat et de la diminution d'actions en circulation, l'EPS augmente lui de 9%).

Et, metrics ultime pour Warren Buffett, 111Mds$ de free cash flow générés, en croissance de +20% ! De quoi continuer à poursuivre le programme de rachat d'actions, ce qui alimentera mécaniquement la hausse future de l'EPS.

Pour comparaison, Amazon a lui consommé (et non pas généré) 20Mds$ de cash sur ces 12 derniers mois. Wow, on n'est pas du tout dans la même dimension. Très concrètement Apple est une cash machine à nulle autre pareille.

A propos de cash, la position nette continue de descendre comme attendue, Apple ayant précisé vouloir être "cash neutral", à 49Mds$, 169Mds$ de cash - 120Mds$ de dettes.

L'activité s'est très bien comportée en Chine malgré la situation la bas (covid lockdowns et de manière générale gros ralentissement économique), en hausse de +6% vs 2021 avec 15,5Mds$ de CA (les analystes attendaient 15,1Mds$).

Pour l'important Q4 qui arrive, Apple a précisé que la croissance de 8% de ce trimestre allait décélérer, en raison notamment du forex qui serait encore plus impactant qu'au Q3 : 10% d'impact (ce qui est énorme et peut-être même un record) vs 6%. On peut donc en extrapoler que Cupertino prévoit de rester en croissance, mais qu'elle sera faible, sans doute de quelques % seulement.

Par ailleurs, les marges resteraient excellentes, entre 42,5 et 43,5%, malgré les headwinds forex.

Apple est bien toujours aussi solide et super résiliente, plus que les autres GAFAM (surtout Meta, Amazon et Google), mais pas non plus immune aux perturbations macro actuelles. Si on ne connait pas la magnitude des headwinds macro qui vont affecter le top line, au moins on a avec Apple le confort de savoir que les marges et les coûts de structure sont parfaitement contrôlés (pique pour Meta qui a vu son headcount augmenter de 28% pour un CA en baisse de 4%, on dirait presque une start up écervelée).

Pour finir ce post (je reviendrais certainement sur les résultats d'Apple dans les jours à venir, mais la une petite ballade m'attends maintenant, je suis en vacances), petite tirade très intéressante de Tim Cook sur l'expansion géographique et les fondamentaux d'Apple pour la croissance future :

"I have to say that one of the things that we've really appreciated the most during the quarter was the fact that in spite of this very strong dollar and the difficult FX environment, we have seen very strong performance in many international markets, particularly some very large emerging markets where even in reported currencies, so in US dollars, we're seeing very strong double-digit growth in places like India, Indonesia, Mexico, Vietnam, many places where we've done incredibly well. And obviously, in local currency, those growth rates are even higher. It's important for us to look at how these markets perform in local currency because it really gives us a good sense for the customer response to our products, the engagement with our ecosystem and in general, the strength of the brand. And I have to say, in that respect, we feel very, very good about the progress that we're making in a lot of markets around the world".

Le futur d'une société ne dépend pas des résultats d'un trimestre, mais en tous cas ce qu'Apple a concrètement démontré sur ce Q3, dans un contexte macro particulièrement adverse, me montre que je n'ai pas de raison de modifier à ce stade mes hypothèses de trajectoire pour 2030, à savoir un CA autour de 1000-1200Mds$, 250Mds$ et plus de net profit, ce qui devrait amener l'action entre 600 et 800$, soit du x4 à x5 à attendre.

Sur le court terme, même si je trouve ces résultats particulièrement remarquables et toujours aussi positifs pour le futur, je ne sais pas comment le marché va réagir, je ne sais pas ce que l'action va faire (en after hours hier soir après les earnings c'était incertain)...mais ni ça ne m'intéresse, ni ça ne me préoccupe, ni je cherche à spéculer dessus en faisant des allers-retours. Je me contente juste de constater les variations, et quand ça baisse trop, ça devient une opportunité, parfois une aubaine, et j'achète...pour le long terme.

Anticipations Apple Q3 2022 Earnings ! 1/3 Tech, 2/3 Consumer Staples !

Après Microsoft, Google et Facebook, qui ont tous déçu les analystes, Apple va publier ses résultats trimestriels ce soir...

Voila ci-dessous ce à quoi je m'attends, dans un contexte visiblement pas simple avec les problèmes de supply chain, d'inflation et de forex (sans compter l'arrêt de l'activité en Russie qui représentait environ 1% du CA global d'Apple) .

Pour poser de suite le débat, on va se comparer à un incroyable Q3 2021, pendant lequel Apple avait généré un CA de 83,4Mds$ (+29% vs 2020), 20,6Mds$ de net profit (+62%) et un EPS de 1,24$ (+70%).

Clairement, Cupertino n'a aucune chance de rééditer ces croissances sur ce trimestre...Mais devrait néanmoins, et de loin, battre ses records trimestriels.

Sur le top line, j'anticipe une croissance entre 5 et 10%, disons autour de +8% à 90Mds$ (rappel 83,4Mds au Q3 2021). Hors impact forex on serait certainement à +12/13%. Les lignes iPhone, Mac et Services devraient être en croissance de l'ordre de 10%, alors que les lignes Wearables et iPad plus ou moins flat. Concernant les wearables, la Watch Ultra a dû connaître un superbe démarrage (on peut palper sur YouTube l'incroyable enthousiasme généré par ce produit), mais je pense que les AirPods devraient être en retrait vs 2021.

Sur le bottom line, croissance un peu moindre de +6% à 1,31$ d'EPS (rappel 1,24$ en Q3 2021). Une petite hausse de la rentabilité donc, mais une hausse quand même (et de nouveau fortement impactée par les headwinds forex).

Le "consensus" des analystes est d'un CA de 88,9Mds$ et un EPS de 1,27$. Je suis donc un petit poil plus optimiste.

En définitive, des résultats corrects, mais qui restent remarquables dans le contexte actuel, notamment vs Google et Microsoft, dont la rentabiité a chuté avec un EPS en décroissance de respectivement 13 et 25%.

Avec du recul, en ces temps troublés et incertains, je dirais qu'Apple est certes une boite tech pour sa croissance (que j'évalue normativement à 12%/an, d'où mon x3 du CA dans les 8-10 ans), mais avec sa base de 1,1 Milliard de users fidèles elle est aussi dotée d'une résilience économique "à la Coca ou PepsiCo", 2 des plus belles entreprises du secteur des FMCG alimentaires (fast moving consumer goods).

D'ailleurs, si on compare l'évolution des actions depuis le 1er janvier :

Panel Tech : Microsoft, Google, Amazon : -32% (à noter que si j'incluais Meta on serait à -40%)

Panel FMCG : Coca, PepsiCo, Procter : -7%

Apple : -16%

Au final, on pourrait ainsi considérer Apple de la sorte : 1/3 tech et 2/3 Consumer Staples !

C'est d'ailleurs parce qu'elle se rapproche plus dans sa mécanique économique de récurrence et résilience des grandes sociétés FMCG ("stickyness"), que Warren Buffett affectionne plus que tout (Coca, Procter, etc), que le Maître d'Omaha - pas très tech oriented - a massivement investi dans Apple en 2016. Bien lui en a fait, c'est le plus beau coup de sa vie, et de très loin, comme j'étayais ICI.

Ceci étant, résilience ne ne veut pas non plus dire immune à la crise actuelle...Apple pourrait s'avérer très prudente dans ces anticipations pour le Q4, ce qui pourrait aussi, ponctuellement, bien refroidir les investisseurs.

Au dela de la résilience intrinsèque du modèle, mes antennes à l'intérieur d'Apple me confirment que la société est gérée au cordeau, avec une rigueur et une prudence extrême sur les dépenses et les investissements, et ne risque pas de tomber dans les excès relevés par Gerstner chez Meta (la lettre ouverte à Zuckerberg dont je parlais dans le post précédent : "Meta has drifted into the land of excess. Too many people, too little urgency...The lack of focus and fitness is obscured when growth is easy but deadly when growth slows and technology changes.").

C'est d'ailleurs ce qui est remarquable dans le management d'Apple par l'incroyable Tim Cook, sans doute le meilleur CEO au monde, l'entreprise a beau être extrêmement puissante, riche et successful, elle est gérée laser-focused comme une entreprise qui n'a que très peu de moyens. En ces temps de crise, ça paye particulièrement.

On pourrait reprendre à ce sujet la fameuse phrase de Warren Buffett : "c'est quand la marée se retire qu'on voit ceux qui nageaient à poil". Si Meta était à poil, Apple a elle certainement une combinaison intégrale !

Au dela de Meta, je reviens sur Google, qui si son CA a progressé de +6% qu Q3 (et même +11% hors effet forex), sa rentabilité s'est elle aussi effondrée : -19% d'operating income, -27% net income, -14% de free cash flow. Ce qui pose bien des questions sur le modèle, les investissements et les coûts, et ce au dela des headwinds macro. Sundar Pichai ne paraît d'ailleurs pas très loin d'abonder dans ce sens quand il déclarait avant hier que Google devait : "...investing responsibly for the long term and realigning resources to fuel our highest growth priorities"...

Si même Google, qui reste pourtant un modèle extrêmement rentable (16Mds$ de free cash flow sur ce seul trimestre), se met à la frugalité et sobriété, c'est bien toute une époque qui change !

La Petite Différence Fondamentale Entre Apple et Tesla !

Si je suis bullish à la fois sur Tesla - objectif 3000Mds$ de CA vers 2030 vs un peu moins de 90Mds$ cette année - et Apple - objectif 120Mds$ vers 2030 vs 400Mds$ cette année - car les 2 jouissent d'avantages concurrentiels majeurs dans leur domaine (l'ami Warren parlerait d'une "moat"), dont découleront un x10-15 de l'action pour le 1er et un x4-x6 pour le 2ième, la différence fondamentale peut se résumer à un constat :

Actuellement Apple opère sur des marchés de l'ordre de 2000Mds$ à la grosse louche, alors que Tesla a des marchés accessibles qui pèseront à terme au moins 15.000Mds$.

En fait, Tesla est aujourd'hui tout simplement positionné sur des marchés bien plus importants en taille (automobile, camion, énergie, IA, etc), avec des price tags qui se comptent en dizaines de milliers d'€, que ceux sur lesquels opèrent aujourd'hui Apple (ordinateurs, smartphone, tablettes, montres connectées, etc) où les price tags se comptent en centaines d'€.

Alors, mécaniquement, si Tesla exécute correctement (gros caveat, comme le rappelait lui-même Elon Musk avant hier, c'est déja très compliqué), doté de sa large "moat" actuelle, il devrait bien mécaniquement devenir largement plus gros qu'Apple.

Apple : A Quoi Joue Bloomberg ?

Bloomberg vient de publier un article dont il a l'habitude, prenant des faits isolés en provenance de la supply chain asiatique d'Apple pour extrapoler à la va vite que la demande en iPhone serait moins importante que prévue. Ce sont d'ailleurs les mêmes journalistes - Debby Wu et Takashi Mochizuki - qui avaient pondu un article similaire en décembre 2021...et qui s'étaient royalement plantés.

La réalité est simple, la supply chain d'Apple est si vaste et complexe qu'il est impossible pour quiconque de l'extérieur d'en tirer des conclusions certaines à partir d'infos isolées, forcément très partielles.

Suite à l'article Bloomberg, Apple dévissait hier en pré market de près de 4%..mais pour finir sur une baisse limitée d'un peu plus de 1% seulement (dans un marché en forte hausse cependant).

A noter cependant que malgré la baisse hier d'Apple dans un marché en bonne hausse, Cupertino (mais aussi Tesla, mon autre favorite) surperforme largement le marché depuis le début de l'année...

Ce qui est cependant intriguant, c'est de constater à quel point Bloomberg met régulièrement en avant que ses articles affectent les cours. Hum, hum...

Par exemple, en juillet dernier, le chroniqueur maison Mark Gurman (spécialisé Apple) écrivait : "Apple shares fell 2.1% to $147.07 after Bloomberg reported on the [hiring] slowdown, marking the biggest one-day decline in almost three weeks.”

Et dans l'article d'hier, on pouvait aussi lire : “Apple shares fell 3.9% in New York Wednesday morning to $145.90. The shares are down 18% this year, compared with a 23% drop in the S&P 500 Index…"

Un pas serait peut-être vite franchi en posant que Bloomberg cherche à se positionner comme une source d'information essentielle pour "trader", et ainsi vendre ses abonnements...

Enfin, que le cours de bourse d'une action, et d'Apple en particulier évidemment pour moi, soit régulièrement agité de soubresauts causés par des articles peu rigoureux ni respectueux de la réalité, voire carrément biaisés et tendancieux, est inévitable et inéluctable, mais en même temps ce ne sont pas ces articles qui font la trajectoire sur le long terme. C'est la réalité du business et le cash flow concrètement dégagé, donc les fondamentaux, les economics, les avantages concurrentiels pérennes, les dynamiques de marché, etc !

Le court terme, on ne peut pas le prévoir, et il ne faut surtout pas mettre de l'énergie pour le prévoir non plus. Le seul exercice qu'il vaille la peine de faire, c'est de se plonger à fond dans les fondamentaux. C'est non seulement bien plus passionnant et gratifiant intellectuellement, mais ma conviction est que c'est également largement plus rémunérateur sur la durée ! L'énorme pari long terme de Warren Buffett sur Apple (30Mds$ de misés, son plus gros coup), qui représente aujourd'hui plus de 40% de son portefeuille Boursier, lui a rapporté 100Mds$, soit sur ce seul gain 17% environ de la market cap totale de Berkshire Hathaway, un holding d'investissement de 60 ans...

Par ailleurs, en étant ironique, mais aussi très pragmatique, on peut très bien profiter de ces soubresauts court terme irrationnels en faisant sien cette position du génial Carl Icahn : "some people get rich studying artificial intelligence. Me, I make money studying natural stupidity" !

Pour revenir sur les fondamentaux, je profite donc de cette chronique sur Bloomberg pour reposer pourquoi Apple ne peut que se renforcer et croitre dans le futur, avec en résultante une action qui doit (fortement) monter ?

Posé de façon simple :

Parce qu’il y a de plus en plus de users dans l’écosystème Apple (qui généralement arrivent par l’iPhone, entre 40 et 50M de plus par an), achetant de plus en plus de devices et de services Apple (parce que la gamme s’étend, parce qu’elle est de grande qualité, et parce qu’il y a une belle homogénéité entre appareils), devenant ainsi de plus en plus loyaux et fidèles, avec des marges qui s’améliorent (effet volume, économies d’échelle, mix hardware/services), et le tout avec un nombre d’actions qui se réduit car Apple dégage un énorme free cash flow (120Mds$+/an) lui permettant de se racheter des actions à hauteur de 80Mds$/an.

Et pour ceux qui pensent que la valorisation d’Apple doit chuter arguant (de façon plus que simpliste) que son P/E est largement supérieur à sa moyenne historique sur 10 ans, on ne peut que répondre que le Apple de 2022 n’a rien à voir avec le Apple de 2012 : la base installée et le puissant écosystème d’aujourd’hui, qui induisent notamment une belle récurrence d’achat (ie du gros milliard d’iPhone users résulte 250M d’upgrade d’iPhone par an), justifie évidemment un multiple de valorisation bien plus important qu’il y a 10 ans où Apple n’avait ni cette taille, ni cet écosystème, ni fait la preuve qu’il arriverait à maintenir son pricing bien plus élevé que la concurrence, ni développé une gamme de service dégageant aujourd’hui 100Mds$ de CA avec 70% de marge…

Qu’il y ait une crise économique, voire une récession, qui impacte ponctuellement la demande en devices Apple et pèse sur les financials, c’est très possible, mais ce ne serait alors en majorité qu’un report sur les années suivantes car les devices Apple sont des outils essentiels du quotidien, quasi indispensables. Ce qui n’est pas acheté à un certain point dans le temps le serait plus que probablement plus tard.

Je n'ai aucune idée de l'évolution du cours d'Apple dans les jours, les semaines et les mois à venir, quoiqu'on puisse raisonnablement estimer que la probabilité de récession devrait peser sur sur le cours, mais je n'ai aucun doute sur sa trajectoire long terme !

Malgré les nombreux vents de face actuellement et le ralentissement économique pouvant déboucher sur une vraie récession, aucune raison à ce stade de changer d'un iota mes perspectives 2030, avec un Apple réalisant autour de 1000-1200Mds$ de CA, et un cours de Bourse ayant au minimum quadruplé...

Ce qu'il y a certainement de plus pertinent aujourd'hui, avec les marchés ayant dévissé de plus de 20% depuis le début de l'année, c'est juste de prendre du recul, de s'efforcer de maîtriser ses émotions et de rester froid et lucide, confiant dans les perspectives long terme, en laissant juste du temps au temps.

Parfois, la création de valeur provient du fait d'aller à la plage et de ne rien faire (sur les marchés s'entend) (Warren Buffett). Ou à la montagne (comme moi actuellement, cf photos ci-dessous).

Evolution Big Tech vs pré-Covid !

4 points à retenir :

• En excluant l'envol de Tesla, Apple est la Big Tech qui s'en sort le mieux, quasiment 2x plus haut que son niveau pré-covid.
• A part Meta, les GAFAM s'en sortent bien mieux que la "2ième division" de la Tech et sont en hausse.
• Ces dernières ont boosté de façon irrationnelle pendant le Covid, et se retrouvent maintenant significativement sous leurs niveaux pré-covid. Peloton qui perd encore beaucoup d'argent et n'a pas fait la preuve ni du potentiel de marché, ni de son modèle économique, s'est écroulé, 75% sous les niveaux pré-covid (et-95% vs ses plus hauts).
• A l'exception cependant de Zoom, société rentable, qui s'en tire bien mieux que ses pairs et est au dessus de janvier 2020.

La morale est bien toujours la même, à court terme la Bourse est un Casino, à long terme c'est une balance juste !

Investment : Tesla vs Apple, et Réflexions de Fond !

Prendre du recul et de la hauteur à la montagne, au calme, aère le corps et l'esprit et permet de réfléchir sereinement. Ici je pars très tôt le matin, autour des 5h, pour me faire quelques heures de randonnée à la recherche de la faune alpine, avant de revenir en milieu de matinée puis d'enchainer une journée de travail, lectures, analyses, calls et visios.

Avec un chalet niché tout en fond et en haut de vallée, accolé à la montagne, jouissant d'un panorama à couper le souffle, je n'ai que quelques pas à faire pour me retrouver en pleine nature, dans un silence absolument total, uniquement troublé par le son des ruisseaux et des torrents.

Hier, coup de chance (un peu aidée par l'expérience tout de même), à 2100m d'altitude environ et 1h30 de marche, un jeune chamois de 1 an (on appelle ça un eterlou, identifiable à la taille de ses cornes) est passé à 30m de moi sans réellement me spotter : ces petite bêtes discernent les mouvements à 500m, y compris dans la pénombre, mais elles ont de grosses difficultés à distinguer précisément une forme fixe, d'où le fait qu'elles vous regardent longuement. En restant camouflé et immobile, et avec la très grande chance d'être au bon endroit au bon moment, et dans le bon sens du vent, elles peuvent ainsi passer tout près sans s'enfuir...

A noter que les chamois des Alpes, qui sont chassés, fuient l'homme, si bien que se retrouver à moins de 300m d'eux exige une approche réfléchie voire rusée, dans des endroits escarpés voire dangereux, alors que dans les Vosges, où la chasse est interdite, dans le massif du Honeck notamment, ils ne craignent rien et on peut les observer de très près sans problème. Mais c'est bien moins sportif et gratifiant. D'ailleurs, la crète du Honeck est un véritable boulevard en été...

Ce recul actuel à la montagne m'amène aujourd'hui à une réflexion de fond et à me poser une grande question sur l'arbitrage de mes investissements :

• Comme je l'ai rappelé maintes fois, j'ai la conviction qu'Apple va faire du x4 à x5 d'ici à 2030, et c'est presque mécanique.
• Dans le même temps, je suis aussi convaincu que Tesla a de fortes chances de faire du x10 dans les 10 ans.

Si j'ai largement étayé ma thèse sur Apple, ce n'est pas encore le cas sur Tesla, mais en synthèse les 2 grands points :

• Les marchés accessibles visés par Tesla sont énormes, probablement autour des 15-20.000Mds$ d'ici 10 ans : au delà de la production et vente de voitures électriques, on a les camions électriques, les robotaxis, l'énergie, l'intelligence artificielle, la conduite autonome, etc.
• Tesla jouit d'énormes avantages concurrentiels, notamment grâce à l'avance déja prise en ayant commencé bien avant tout le monde, ainsi que son intégration verticale extrêmement poussée (à noter que Musk veut la parfaire en achetant même des mines de lithium !).

La comparaison des "multiples" avec les constructeurs auto traditionnels est totalement inappropriée car Tesla n'a strictement rien à voir avec eux. Oui, Tesla vaut plus à elle seule que l'ensemble de tous les autres constructeurs automobiles, et alors ? Il faut la valoriser de façon spécifique en fonction de son potentiel intrinsèque, des marchés visés et de ses avantages concurrentiels, sans raisonner par analogie.

Une démarche simple et pragmatique qui est d'ailleurs tout aussi valable et nécessaire pour Apple ou pour Amazon, qui sont également 2 modèles uniques incomparables avec des écosystèmes intégrés puissants et exponentiels...que les marchés n'ont longtemps pas compris.

Donc, fort de ces convictions sur ces 2 modèles exceptionnels que sont Tesla et Apple, qui vont entre quadrupler et décupler dans les 10 ans à venir, ma question est comment arbitrer mes investissements et réorganiser mon patrimoine...

Side effect de ces réflexions, et de ces profondes convictions, pourquoi allouer du temps et de l'argent sur des entreprises "moyennes", qui portent également en elles un degré de risque bien plus important...

Tout cela mature...tranquillement ! Mais il semble que je m'oriente de plus en plus vers une très forte concentration et focus de mon temps et de mes investissements, sur les toutes meilleures entreprises, et les toutes meilleures équipes. Le reste représentant au mieux une distraction inutile, au pire une source de tracas, de frustration et de prise de tête...

"Apple Has a Clear Path to $1 Trillion in Revenue by 2030" !

Les lecteurs réguliers ne verront pas de news particulière, puisque c'est ce que je pose depuis pas mal de temps déja (j'ai même précisément annoncé 1000 à 1200Mds$ de CA, 250-300Mds$ de profits nets et une action à 600-800$).

Mais cette fois c'est Scott Galloway, le très médiatique professeur, conférencier et auteur, qui l'expose, en détaillant :

Son article complet ICI.

Je redonne ma thèse qui se base sur des postulats très simples : Apple c'est aujourd'hui 1,1 Milliard de users qui ont chacun actuellement une moyenne de 1,6 devices et 0,7 abonnements de service (Music, iCloud, Fitness+, TV+, etc). D'ici à 2030, il y aura 1,5 Milliard de users qui auront chacun 3 devices et 3 abonnements en moyenne : parce que la pénétration des devices hardware et des services actuels va se développer, et parce qu'Apple va en proposer de nombreux autres, dans la santé, dans le transport, dans les paiements et la finance, dans l'entertainment, etc.

Et elle le pourra car Cupertino a les assets technologiques, financiers, de distribution, de supply chain, etc, pour le faire. Plus un autre atout moins visible mais tout aussi redoutable : un management absolument exceptionnel (ce qu’a d’ailleurs encore rappelé Charlie Munger il y a quelques jours).

Et, par dessus tout, elle a une marque très forte qui a la confiance de ses users, ceux-ci étant globalement extrêmement satisfaits ! Et c'est bien ça qui fondamentalement est à la base de tout. A l'opposé de nombre de ses concurrents pour qui, comme le précise Galloway, "violating privacy is central to the business model of Apple's rivals".

Pour le secteur « transport », mon hypothèse est qu’Apple n’arrivera quand quand il sera possible de proposer une véhicule électrique et Full Self Driving. Ce qui va prendre encore 3 ou 4 ans, strict minimum. Quand ce jour sera arrivé, il y aura alors une vraie forte disruption du marché, et Apple pourra y faire son trou sans problème, le succès sera alors une question de techno, de logiciel et d’écosystème et Cupertino aura tout cela.

Comme toujours, le chemin long terme d’Apple a peu de chance d'être linéaire, mais la ligne d'horizon me parait claire et je suis personnellement prêt à parier très gros dessus.

Scott Galloway pose "let's set a more audacious goal : $1trillion in revenue", et ce que je pense c'est que plutôt que d'être "audacieux" c'est tout simplement mécanique et logique.

Quand une boule de neige roule sur un immense et long champ de poudreuse, le fait qu’elle devienne énorme n’est pas le problème, c’est juste une question de temps !

Apple Q4 Earnings : LA Question en Suspens !?

Petit retour sur les résultats d'Apple du Q4 2021 (Q1 FY2022), ou plus exactement sur la conf call et les questions des analystes !

Il y a tout de même une chose qui m'étonne, c'est qu'aucun n'a posé les questions que j'attendais sur les bases fondamentales du modèle Apple.

Ils posent tous des questions sur le court terme, ce afin de reconfirmer ou pas leur target à 12 mois, ce qui à vrai dire n'a pas d'intérêt majeur pour un investisseur long terme qui doit s'enquérir d'une seule chose, est-ce que la société peut ou pas au moins tripler ou quadrupler son bénéfice dans les 10 ans.

C'est intriguant cette réelle volonté d'être myope de la part de la plupart des analystes !

La réussite fondamentale d'Apple peut se formaliser de la façon suivante :

• De plus en plus de users,
• De plus en plus fidèles et engagés (car hautement satisfaits), qui achètent chacun de plus en plus de iDevices et de services
• Le tout avec des marges s'amplifiant en raison d'effets d'échelle et d'intégration verticale plus poussée (marge brute, mais aussi marges nettes qui tiennent compte des coûts d'acquisition de nouveaux users/clients et autres coûts d'exploitation).

Tant qu'on a ce tryptique gagnant, Apple reste on track pour aller de sommet en sommet.

L'équation peut s'écrire simplement ainsi : users x engagement x marges

Il y a 2 ans, on était à 1 Milliard de users avec en moyenne 1.5 device et 0.5 service chacun, on est aujourd'hui, selon mes estimations, à 1,1 Milliard de users avec en moyenne 1,7 device possédé et 0,7 service chacun.

Et mon hypothèse sur les 8-10 ans à venir, c'est 1,5 Milliard de users avec 3 devices et 3 services chacun. Ceci devant alors nous amener à 1000-1200Mds$ de CA et 250-300Mds$ de résultat net...et une market cap de l'ordre de 8.000-10.000Mds$, soit un stock price de 700-800$ (compte tenu de la réduction du nombre d'actions).

La Long Time Value d'un client Apple est assez énorme. Si on suppose une fidélité à 10 ans, un petit calcul rapide donne une LTV estimée jusqu'à 5000$ de contribution nette/user (en stretchant un peu tout de même, disons 3000 au mini et 5000 au maxi).

Apple a déclaré qu'au trimestre dernier la moitié des acheteurs d'iPad et les 2/3 des acheteurs de Watch étaient des new à la catégorie. Mais à vrai dire, le 1er device en volume étant l'iPhone, et de très loin (72Mds$ de CA au Q4, soit autour des 90-100M d'appareils vendus sans doute), et qui est aussi le device par lequel la très grande majorité des gens rentrent dans l'écosystème d'Apple, il eût été clé de savoir le rapport entre nouveaux clients et upgraders. Les new d'Apple Watch ou iPad ont probablement déja un iPhone et ne sont donc pas "new" à l'écosystème Apple".

Or c'est bien ce nombre de nouveaux entrants dans l'écosystème d'Apple qui est clé pour la croissance long terme future. Sur 2022, Apple devrait vendre autour des 270M d'iPhone, en vaste majorité des upgraders, mais aura t'on 40, 50, 60 ou 70M de new clients Apple ?

La question n'a pas été posée...

Tim Cook n'y aurait peut-être pas répondu, mais il fallait la poser !

Nasdaq en Territoire de "Correction", Krach pour la Tech, Mais Apple Résiste Bien !

Après la nouvelle baisse d'hier du Nasdaq, on est maintenant à -11,5% vs le plus haut, et on est donc entré en territoire de "correction" (un "krach" c'est -20%).

Ceci étant, l'évolution est très variable selon les actifs (cliquez sur le graphique) :

La baisse est surtout très sensible pour des valeurs tech moyennes qu'on a qualifiées de "Valeurs Covid" car elles avaient fortement bénéficié et monté en 2020 suite aux divers confinements de par le monde : Zoom, Peloton, Spotify, Docusign, etc. La, on est en recul de 45 à 80% sur les plus haut. C'est pour elles de facto un krach.

Les GAFAM et Tesla, qui elles aussi avaient fortement monté en 2020 et 2021 de manière générale, résistent clairement bien mieux avec des baisses de 8 à 20% seulement.

Et parmi elles, celle qui s'est jusqu'à présent avérée la plus solide est celle qui trône toujours tout en haut du palmarès des market cap, Apple. En retrait certes vs les 3000Mds$ atteints tout début janvier, mais à 2715Mds$ Cupertino est toujours 450Mds$ devant le n°2, Microsoft...

Un modèle intrinsèquement béton reste un modèle béton...même dans les tempêtes de marché.

Et personnellement, quand de très beaux actifs sont en solde, je suis plutôt à me réjouir ! Surtout quand j'anticipe (je parie), qu'Apple sera autour des 700-800$ en 2030 comme je le posais précédemment.

Petite remarque en passant, l'immense majorité des investisseurs raisonnent en terme de P/E et de forward P/E pour apprécier la "cherté" d'une société. Du genre 15x c'est raisonnable mais 40x c'est (trop) cher. Le problème est que cette metrics 'linéaire" et ce raisonnement ne rendent pas justice aux modèles exponentiels.

Or, les effets "écosystème" existent bel et bien, à savoir qu'un modèle est de plus en plus vertueux à mesure où il grossit, car non seulement les clients y trouvent de plus en plus de valeur, et l'entreprise voit en même temps ses ventes et/ou ses marges enfler de façon exponentielle, car les clients viennent de plus en plus nombreux et achètent chacun de plus en plus de produits/services.

Apple, mais aussi Tesla et Shopify par exemple, ont ces caractéristiques. Parier sur elles sur le long terme m'apparait comme quasiment un "no brainer".

Et il faut juste des nerfs solides et du sang froid pour garder le cap et encaisser en cours de chemin sans sourciller des potentielles baisses de 20 ou 30% voire bien plus.

Bien actuellement, une entreprise qui a réellement un modèle exponentiel, peut s’avérer être une meilleure affaire avec un P/E de 35 qu’une entreprise de qualité, mais à la progression linéaire, avec un P/E de 15. 

Je rappelle au passage que Berkshire Hathaway, qui a dû faire du x10.000 depuis 40 ans, a subit 4 baisses de plus de 50% au cours de son histoire ! Le propre de Warren Buffett étant d'ailleurs d'acheter à un "fair price" de superbes valeurs de croissance, des valeurs qui ont un beau et long futur à dérouler car leur modèle est béton ("better buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price"). Et il a acheté les valeurs de croissance de son temps, que ce soit American Express, Coca Cola, Wells Fargo...mais aussi, et plus récemment, Apple (en 2016-2017 ) !

L’investisseur avisé cherchera les valeurs de croissance aux modèles en béton armé, et les payera peut-être cher, en terme de P/E, mais ce sera un fair price vs la valeur que ces entreprises créeront dans le futur.

Et pour revenir dans l’univers des start-up, et faire un parallèle, je détaillerai évidemment et longuement dans un autre post, il y a mouîtes entreprises connaissant de superbes croissances, parfois impressionnantes, ce qui n’est au passage pas étonnant avec le cash qui y est injecté, mais pour ce qui est d’avoir des modèles béton, c’est beaucoup, beaucoup, beaucoup plus rare !

L’autre jour je croisais un entrepreneur qui était très fier de faire 1M€ de CA en plus avec 2M€ de cash cramé en plus, car on constatait que l’acquisition client devenait plus compliquée, le churn plus important, les coûts fixes flambaient car il devait rajouter diverses compétences pour se mettre à niveau, etc…Pas vraiment un modèle béton exponentiel…

Mais il était si fier de lui qu’il demandait des BSPCE inconditionnels à ses investisseurs ! On marche un peu sur la tête non ?!