Michel de Guilhermier's Blog

La Mécanique Apple : Recul sur le Passé Et Perspective 2030. Le Placement Buffettien Dans Toute Son Excellence !

Demain étant normalement un jour très important pour Apple, puisque quasiment certainement ils devraient enfin dévoiler leur arrivée dans une toute nouvelle catégorie de produits, les casques AR/VR, je me disais que ce serait bien en ce dimanche tranquille de prendre un peu de recul, d'analyser les performances financières passées afin de back-upper de nouveau clairement et simplement le scénario pour le futur que j'ai déja plusieurs fois posé ici, à savoir une action entre 600 et 800$ en 2030 !

Je repose de nouveau la mécanique fondamentale d'Apple :

1/ Au niveau du volume d'affaires :

• De plus en plus de users (environ 50M de news users par an qui rentrent dans l'écosystème Apple, le plus souvent via un iPhone). Actuellement, et très logiquement, on constate une grosse acquisition de new users dans les pays en développement, l'Inde et ses 1,4 Milliard d'habitants étant évidemment une des grosses zones géographiques en focus ces temps-ci. Mais il y a aussi l'Indonésie, le Mexique et les Philippines par exemple qui sont aussi d'autres gros réservoirs potentiels de new users.
• Des users qui possèdent chacun de plus en plus de devices : parce qu'Apple en propose de plus en plus (iPad en 2010, casques Beats en 2014, Watch en 2015, Airpods fin 2016, etc), et que les devices s'intègrent à merveille entre eux avec la plus grande des facilités. Et que ses devices deviennent aussi des outils du quotidien que l’on juge de plus en plus indispensable.
• Et des users qui prennent aussi de plus en plus de "Services" : parce qu'Apple en propose aussi tout simplement de plus en plus : depuis longtemps on a l'App Store, Apple Music, iCloud et Apple Care, puis sont venus, mais pas forcément proposés partout, Apple Pay, Apple Savings, Apple Card, Apple Cash, Apple Pay Later, Apple Arcade, Apple Fitness+, Apple News, Apple TV+, etc. En ce qui me concerne, depuis 2 ou 3 ans j'ai pris l'abonnement Apple One famille offrant 2To d'iCloud avec Music, TV+, Arcade et Fitness+, à tout de même 31,95$/mois. Et depuis 2022, je ne paye quasiment exclusivement plus qu'avec mon iPhone et Apple Pay, y compris mes achats sur Internet quand c'est proposé. A propos, certes les contraintes règlementaires du secteur bancaire sont horribles, et même si ce n’est clairement pas une priorité à cet instant pour Apple, je pense que Cupertino représente à terme une menace objective pour les banques traditionnelles. Mais qu’elles se fassent bien disrupter par un GAFAM plus proche des clients me paraîtrait franchement une chose pas forcément négative. Souvent staffées d’incompétents, lourdes en fonctionnement, inefficaces…

2/ Au niveau des financials :

• Des ASP qui montent, parce qu'Apple sort des versions encore plus haut de gamme et plus chères (AirPods Pro et Max, Apple Watch Ultra, les Mac avec des puces "Max" et "Ultra") et que vu l'importance, l’utilité et la valeur dans nos vies de ces devices, une proportion grandissante de clients prennent ces versions haut de gamme avec plaisir (ie la part importante de users qui prennent le 14 Pro Max). Pour l’iPhone vu le taux d’utilisation qui peut être sans problème de 100 ouvertures par jour et de nombreuses heures dessus, le payer 3000€ pour 3 années par exemple d’usage quotidien intense ne serait ni choquant ni irrationnel. Combien il existe d’objets dans lequel on met des centaines d’€ et qu’on n’utilise pourtant que quelques fois par an seulement ?
• Un taux de marge brute globale qui monte aussi, parce que toutes autres choses étant égales par ailleurs, la proportion dans le CA des Services est de plus en plus importante (ie un peu moins de 10% du CA total en 2013 et sans doute 21% en 2023, car leur croissance est très supérieure à celle des devices hardware) et qu'ils ont une marge brute de 70%+ vs seulement 35% environ pour le hardware. Ainsi, on est passé en 10 ans d'un taux de marge brute de l'ordre de 37% pour Cupertino à un taux qui frôle aujourd'hui les 44%. Et en extrapolant, Apple pourrait s’approcher des 50% de marge brute globale d’ici une dizaine d’années.
• Enfin, les share buybacks, Apple rachetant en moyenne pour 20Mds$ par trimestre de ses actions, on en a ainsi environ 3%/an d'actions en moins, ce qui fait mécaniquement enfler l'EPS de l'ordre de 3% par an également, toutes autres choses étant égales. 

Tout cela donne un business de style "consumer goods" sticky et une mécanique extrêmement performante et surtout très prédictible, ce que Warren Buffett adore. On est dans un écosystème avec de plus en plus de users qui achètent et remplacent régulièrement de plus en plus de devices, et utilisent de façon récurrente de plus en plus de services : une vraie boule de neige qui enfle mécaniquement en volume, en valeur et en marge.

Voici le graphique de la croissance de l'EPS, année après année, depuis 2009 :

Entre 2009 et 2022, sur 13 ans donc, l'EPS a fait du x19 (de 0,32 à 6,11$/share), ce qui correspond à du +25% par an en moyenne.

On a l'impression, en regardant le graphe, que l'EPS a surtout fait un gros boost en 2021, mais si je prends la période 2009-2020, l'EPS a fait x10, de 0,32 à 3,22$, ce qui correspond à 23,6%/an, et on reste donc toujours très proche de ces 25%.

Point important, on a donc +25%/an en moyenne sur ces 13 dernières années, mais il y a des années brillantes, des années de pic (2012, 2015 et 2021) comme des années décevantes, creuses, où l'EPS a baissé (2013, 2016, 2019).

Les leviers de ces belles et mauvaises années sont clairs :

• Une itération des devices particulièrement excitante, ou pas, qui motive encore plus la base à upgrader, ou pas. Ce fut le cas en 2015 par exemple avec les grands formats d'iPhone 6 tant attendus (on parlait alors de « pent up demand »).
• Les impact macros, crise économiques et influence forex. On a évidemment moins tendance à upgrader en période de crise économique et quand il y a du pessimisme sur l'avenir. C’est le cas actuellement.

Mais la base de devices (actuellement plus de 2 Milliards dans la nature) devant bien être upgradée un jour, nécessairement et mécaniquement, ce qui ne l'est pas sur une année donnée le serait d'autant plus l'année prochaine ou l'année suivante, ou l'année encore d'après. Et inversement, si lors d'une année il y a un fort taux d'upgrade, la base se calmera plus l'année suivante !

On le constate visuellement sur le graphique : un pic en 2012, suivi par 2 années de consolidation, puis ça repart fort en 2015, de nouveau 2 années de consolidation puis un bon boost en 2018, suivi de nouveau d'une consolidation sur les 2 années suivantes, et encore un (très) gros boost en 2021 (avec un effet démultiplicateur du Covid et des confinements), suivi d'une hausse cette fois-ci en 2022, mais modérée (et quelque part c'est déja très bien d'avoir encore une hausse en 2022 contrairement à 2013, 2016 et 2019). Et 2023 devrait aussi montrer une stagnation ou une légère baisse. On aurait bien alors de nouveau 2 années "molles" après le pic de 2021.

Le pattern des 10 dernières années est donc clair : un cycle de 3 ans, avec 1 année de gros boost, suivi de 2 années de consolidation. Ces cycles s'étant inscrits dans une tendance haussière globale de l'ordre de +25%/an.

Et à propos, que 2023 soit une année de stagnation voire même de légère baisse de l'EPS n'est clairement pas un problème, l'histoire long terme d'Apple semble maintenant bien comprise par le marché. La preuve en étant que malgré un Q1 2023 qui n'avait rien d'excitant (même si bien meilleurs qu'attendus), avec un CA en légère baisse et un EPS flat (relire ICI), le cours de Bourse d'Apple est actuellement quasiment à son plus haut historique.

Rien de choquant ni rien d’irrationnel, un cours de Bourse n’est jamais qu’une anticipation du futur et ne représente pas ce qu’il y a dans le rétroviseur ! C’est d’ailleurs particulièrement le cas de Nvidia, nouveau venu dans le club fermé des Trillion $ companies (actuellement repassée en dessous), valorisée près de 40x son CA et 200x ses résultats actuels, avec un PEG proche des 5, et qui sur ce plan est donc 3x plus chère que Tesla !

Il reste quelques "analystes" qui n’ont toujours rien compris et qui croient voir dans les chiffres ternes 2022 et 2023 le début de la fin d'Apple, mais ils font exception (cherchez sur Seeking Alpha le contributeur « Stone Fox Capital » qui depuis des années annonce la chute d’Apple, on doit bien avoir un post bearish tous les 15 jours, avec toujours les mêmes arguments qui ont pourtant montré à quel point ils étaient sans fondement. Au début ça m’amusait, mais être à ce point aveugle et borné en devient pathétique de bêtise intellectuelle. Je ne sais pas moi, mais chercher à comprendre le monde et les choses avec le plus d’acuité et de pertinence possible, changer d’avis honnêtement quand les faits montrent que vous avez tort, devrait être une motivation de tout être humain non ?).

A contrario, et même si le « sentiment » s’est clairement amélioré depuis l’Annual Shareholder Meeting d’il y a 3 semaines (pas de news mais juste une très belle énergie positive et enthousiaste), l’histoire long terme de Tesla ne fait pas encore le consensus, loin de la, sinon l’action serait déjà probablement 2x plus chère ! (À noter le PEG de 2,85 pour Apple contre seulement 1,6 pour Tesla, montrant ainsi que le marché la sous valorise). Mais en ce qui me concerne, puisque je ne cherche actuellement qu’à me renforcer au maximum sur Tesla, ça me va parfaitement (et donc, non, je ne suis pas heureux des +30% qu’a pris $TSLA depuis 3 semaines).

Pour rester focus sur Apple, si je prends les croissances de l'EPS entre les pics de 2012 ou 2015, et le dernier gros boost de 2021 :

• 2012 - 2021 : +15%/an
• 2015 - 2021 : +16%/an

Si je prends les croissances de l'EPS entre les creux de 2013 ou 2016, et le boost de 2021, la croissance moyenne est alors évidemment bien supérieure :

• 2013 - 2021 : +19%/an
• 2016 - 2021 : +22%/an

Si je prends les croissances de l'EPS entre les pics de 2012, 2015 ou 2018, et le "moins bon" 2022, la croissance moyenne reste toujours entre 15 et 20%/an:

• 2012 - 2022 : +15%/an
• 2015 - 2022 : +15%/an
• 2018 - 2022 : +20%/an

Mon estimation est qu'on a actuellement avec Apple une expansion mécanique de l'écosystème de l'ordre de 10-12%/an en volume de devices et d'abonnements services (consequence du nombre de users x devices et abonnements/users, résultant en une hausse mécanique de l'EPS encore plus importante de l'ordre de 15 à 20%/an (comme vu plus haut effet du pricing, de la marge et des buybacks).

Back-up concernant l'augmentation en volume, Cupertino indiquait fin janvier 2022 qu'ils avaient une base installée activée de devices de 1,8 Milliard, et début février 2023 on était "au dessus des 2 Milliards". Soit bien une croissance de 10-12%, et ce dans une année 2022/2023 plutôt "molle". Et en terme d'abonnements payants aux Services, on était à 828M à la fin de Q1 2022 et 978M à la fin du Q1 2023 (calendaire), soit une hausse de +18%.

Le +15 à +20% par an en moyenne de croissance de l'EPS, sur les 8 ans entre 2022 et 2030, donne bien le x3 à x4 que j'ai plusieurs fois exposé ici et qui nous amène, avec un P/E stable (hypothèse), du 600 à 800$ l'action comme anticipé.

Evidemment, on n'aura pas le "10-bagger" que j'anticipe potentiellement sur Tesla, mais on a néanmoins une très belle croissance  (beaucoup de fonds d'investissement seraient d'ailleurs plus que très heureux de délivrer du x3 à x4 en 8 ans à leurs souscripteurs), et ce avec un degré de certitude très élevé car il s'agit d'une vraie mécanique.

A noter que sur la période 2007-2022, donc en 15 ans, le S&P500 a délivré du x3 (en gros du +7,5%/an), incluant notamment les 2 lourds bear markets de 2008 (-38%) et 2022 (-19%).

Apple est au final un superbe investissement, délivrant un rendement élevé (même si pas exceptionnel) d'au moins 15%/an en moyenne, double de celui du marché (S&P 500), ce avec un fort degré de probabilité. 

En somme, le placement "buffettien" dans toute sa splendeur ! Plus de 20% du patrimoine de Berkshire Hathaway (et donc de Warren) et plus de 40% de son portefeuille boursier, est actuellement investi dans Apple, on comprend pourquoi. C’est l’un des meilleurs placements possibles pour pères de famille avisés !

Rendez-vous maintenant demain soir à 19h (10h à Cupertino) pour suivre en direct le Keynote de la WWDC et l’introduction du headset AR/VR  (en masterpiece, mais il n’y aura pas que ça). Je suis plus qu’intrigué par la façon dont ils vont le positionner, en prix comme en use cases.

Apple propose des « outils » du quotidien, incorporant une valeur concrète très importante malgré un prix premium sur le marché (« price is what you pay, value is what you get »), Mais diable, quelle valeur et quelle utilité ils vont devoir avancer pour justifier le prix supposé de 2500$ ? Il y a quelque chose qui ne colle pas, ou que je ne comprends pas, ou alors il y a un élément manquant…

Pour illustrer la dichotomie entre Prix et Valeur, je rappelais d’ailleurs justement hier à un ami à quel point j’étais plus que satisfait du pourtant horriblement totalement dispendieux Magic Keyboard for iPad. A 369€ (pour l’iPad Pro 11 pouces, et 429€ pour le 12.9 pouces), c’est un prix objectivement dingue…mais je me réjouis néanmoins tous les jours du produit car c’est d’une utilité et d’un plaisir inouï au quotidien ! Et donc la valeur apportée justifie parfaitement le prix (du moins pour moi, dans mon contexte avec mon type d’usage). Réflexion générale dans la vie au passage, il faut toujours analyser les choses sous l’angle de la valeur qu’elles vous apportent spécifiquement, et non pas simplement de leur prix ou de leur coût…Et comme disait ma grand mère, un produit de merde, quel que soit le prix, c’est toujours trop cher.

Je me rappelle qu’en 2010, lorsque Steve Jobs avait introduit l’iPad, le marché avait auparavant supputé un prix de 999$, et quand à la surprise générale Steve a annoncé 499$ (en insistant d’ailleurs sur le prix canon : « un appareil magique à un prix révolutionnaire ») il y a eu un élan d’enthousiasme à Wall Street (relisez mon post de janvier 2010 !). A ce stade, j’ai beaucoup de mal à conceptualiser comment Apple pourrait faire une entrée rationnelle et performante sur le marché du headset avec un appareil aux 2500$ supposés de price tag, alors quelque part je crois encore à une surprise « à la iPad », d’une façon ou d’une autre !

Soit le prix sera plus bas qu’attendu, soit il sera justifié par un use case inédit et révolutionnaire au quotidien qu’on a pas pû imaginer. Soit un peu des 2. Ou Apple veut juste à ce stade prendre une position d’observation et d’attente sur ce marché avec un produit qu’elle sait initialement de niche par son pricing, n’envisageant que quelques tous petits millions d’unités vendues la 1ère année, ce qui serait pour Cupertino une approche assez inédite ? (Quelques analogies cependant avec les Watch en or à 17.000€ proposées au lancement, pour voir…et vite arrêtées ! Mais ce n’était qu’une série particulière).

N’oublions pas aussi, pour contexte, que Tim Cook est un manager exceptionnel, d’une rigueur hors pair et redoutable, c’est un analytique laser sharp, pour qui le hasard et la chance ne doivent pas faire partie de l’équation, tout doit être back-uppé précisément. Et Apple est l’une ou la société la mieux gérée au monde (l’un des signes qui ne trompent pas, c’est la seule GAFAM à ne pas avoir procédé à de mégas plans de licenciements, après les dérives d’investissement et d’embauche de 2020-2022). Apple n’a pas eu à déclarer 2023, comme l’a fait Meta à Zuckerberg, « l’année de l’efficacité », car ça n’a jamais cessé d’être le cas ! Donc s’ils sortent le casque à ce stade, après 7 ans de développement quand même, c’est qu’il y a bel et bien une stratégie articulée et mûrement soupesée derrière, même si initialement les ventes restaient confidentielles en volume à cause du price tag. Et j’ai hâte de la comprendre.

Réponse, ou éléments de réponse, demain soir.

 

Big Tech With A Revenge !

Après une année 2022 horribilis, Big Tech est revenu en force sur 2023, éclipsant totalement les performances du marché général.

Ceux qui avaient enterré un peu vite la Tech (prolongeant juste le trait sur les tendances 2022) en sont pour leur frais, tant pis pour eux s'ils ne comprennent et ne savent pas prendre en compte les dynamiques d'innovation et de croissance.

J'ai même vu sur Twitter un jeune présomptueux arrogant, je tairais son nom (du moins publiquement, le gars fait commerce de ses prévisions et vend des formations à la Bourse !), qui prévoyait une nouvelle mauvaise année pour la Tech et ne recommandait sur 2023 que 2 valeurs uniquement : Walgreens (WBA) et 3M (MMM). Rationnel : les multiples sont raisonnables (autour de 10x) et elles versent des dividendes à hauteur de 6%. Quel raisonnement puissant et étayé...wow...Bilan : ces 2 sociétés ont perdu plus de 20% depuis le début de l'année…

Ah ces charlatans écervelés, sans background économique et financier sérieux, sans aucune crédibilité objective, qui sur le fond ne font que vivre aux dépends de gogos naifs…qui quelque part le veulent bien...Si je n'ai que du mépris et du dégoût pour ces charlatans, je me demande tout de même si on ne pourrait pas aussi enseigner au grand public le bon sens dans la vie, dans ses choix et ses prises de décisions, enseigner le sens critique et le fait de tout le temps rester factuel, recouper les choses, qui croire, qui écouter, à qui faire confiance pour se faire conseiller...

C’était juste une courte mais nécessaire disgression en ce samedi de début de week-end, retour maintenant aux Big tech.

J'inclus désormais Nvidia dans mon récap, c'est la moindre des choses car avec 770Mds$ c'est devenu la 5ième plus gross market cap du marché (après Apple, Microsoft, Google et Amazon), devant Meta (630Mds$) et Tesla (570Mds$). Une valorisation très "riche" compte tenu du CA de seulement 30Mds$ environ. Quand on est valorisé 25x son CA, il faut délivrer sans relâche une croissance exceptionnelle, or celle de Nvidia est plutôt de l'ordre de 25%/an.

Si c’est une très belle croissance dans l’absolu, c’est néanmoins assez téméraire de justifier dans ces conditions une telle valo, mais Mr Market s'est clairement entiché de Nvidia (ainsi que d'autres valeurs "IA" par ailleurs) et se montre donc très généreux dans sa dote de P/E. Combien de temps ses amours et sa générosité à l'égard de Nvidia (certes une très belle jeune fille) dureront, anybody's guess...Les bulles, ça gonfle un certain temps avant d'éclater...

A voir le graphique et les performances ci-dessus, on a l'impression qu'Apple est un peu rentré dans le rang sur 2023 en terme de croissance de l'action vs celle de ses pairs Big Tech. C’est factuel, mais pour relativiser, il faut aussi prendre en compte qu'elle avait bien mieux résisté en 2022, et de facto c'est celle qui est toujours aujourd'hui la plus proche de son plus haut historique (182$ le 4 janvier 2022), ci-dessous.

Au contraire comme on le voit ci-dessus, Tesla a elle une grosse marge avant de retoucher son plus haut de l'automne 2021 (au dessus des 400$ l'action), qui était de fait un niveau totalement excessif et bullesque, la valorisant 23x son CA d'alors (clin d'oeil et parallèle aux 25x de Nvdia actuellement !). Dans un post de début d'année j'extrapolais que je ne la voyais pas retoucher son plus haut avant la fin 2024 (basé sur sa croissance et sur mes prévisions de CA et de bénéfice, et un multiple plus "rationnel"), mais comme toujours et comme tout ce qui touche aux prévisions boursières court terme, à prendre avec un gros grain de sel car la « rationalité » n’est là que sur le long terme en Bourse, et à ne surtout pas prendre comme base de décision. Mr Market peut très bien s’énamourer de nouveau de Tesla et faire flamber irrationnellement l’action…comme tomber dans un état dépressif…

En 2021, dans son chemin vers les sommets, Tesla était déja ponctuellement clairement trop cher à 10-12x son CA de l’époque, ce qui ne l’a pas empêché de poursuivre, à 15x, puis à 20x…pour culminer à 23x, avant de redescendre à 5-6x aujourd’hui, donc une division par 4 (comparaison Apple est à 7x). Comme je mettais plus haut, une bulle ça finit par se dégonfler, c’est une certitude, mais difficile de savoir quand. Comme toujours en Bourse, le what est clair, le when beaucoup moins (sauf pour les Madames Irma et autres astrologues de la Bourse qui évidemment prétendent savoir).

Pour ma part, la seule chose que je vise et la base sur laquelle j’ai pris une décision long terme c’est 2000$+ vers 2030, que l’action soit à 200 ou 500$ fin 2024 n’a aucune espèce d’importance à ce stade. Sauf qu’en 2024 si l’action n’est qu’à 200$ je pense que je me régalerais de l’aubaine, mais on verra cela en temps voulu.

Sur le fond, j'ai envie de dire pour Tesla, en français dans le texte : "being a Telsa shareholder is a cahotic and wild journey, enjoy the ride !". Mais c'est également surtout un voyage intellectuellement passionnant si on s'intéresse d’abord aux développements économiques de l'entreprise et ses nombreuses innovations disruptives qui vont bien au delà des véhicules électriques : la conduite autonome, la robotique, l'IA, etc.

Il est encore plus intéressant d'avoir une perspective moyen terme et de voir la croissance depuis l'avant Covid, avec le tiercé gagnant Nvidia, Tesla et Apple. Ce alors qu'Amazon et Meta sous performent le marché de façon assez nette, subissant ce qu'on pourrait appeler une crise de modèle. Grâce à ses fortes réductions de coûts et de capex depuis 6 mois Meta a rebondit, mais quid du top line dans le futur, quid du développement du « metaverse » et de sa monétisation ? Je ne dis pas qu’ils ne trouveront pas, mais qu’à ce stade c’est juste une question mark.

Warren Buffett et Elon Musk : 2 Approches Radicalement Différentes !

Allez, en ce début de week-end, un petit travail de fond, thought-provoking, sur les styles et les approches contrastées entre Warren Buffett et Elon Musk, que j'admire tous les 2, mais pour des raisons différentes !

Le week-end dernier, lors de l'assemblée annuelle de Berkshire Hathaway, Warren Buffett a totalement écarté la considération d'investir dans Tesla à court terme, j'en avais parlé il y a quelques jours ICI.

En synthèse, le secteur va demander de très lourds investissement, les positions concurrentielles sont encore trop ouvertes, et on ne peut pas savoir qui va gagner, s'imposer, et en tirer les fruits. Donc trop de risque, comme pour tout secteur neuf en très forte croissance, pour lequel c'est "just the begining" !

Ce n'était pas un avis contre Tesla, mais sur le secteur en général. Sur le principe même, rien à dire la dessus, même si mon analyse donne que Tesla possède bel et bien des avantages concurrentuels indéniables et pérennes.

Quelques jours plus tard, Elon Musk s'est lui moqué de l'approche de Warren Buffett et des "moats" que ce dernier recherchait quand il investissait dans une entreprise. Littéralement, la "moat" ce sont les douves d'un château fort, à savoir le fossé rempli d'eau qui permet d'être quasi inexpugnable, du moins de défendre la position avec les plus grandes chances de succès. Relatif au business, une moat représente l'avance prise par une entreprise avec ses technos, ses parts de marchés captives, sa cost position, etc, qui la protège de la concurrence et lui permettrait de garder son leadership, et sa rentabilité, sur le long terme.

Elon Musk : "moats are lame" (en clair, c'est bancal comme concept). "Ce qui compte c'est le rythme d'innovation", voir cette courte video :

Dans la réalité, les 2 ont portant raison...mais pas au même moment, et pas dans les mêmes contextes !

Dans le "Venture" qui est tout de même un peu mon métier avec Day One, on parie avant tout sur l'homme et sa capacité à tirer le meilleur d'un secteur naissant que l'on considère à fort potentiel, où la techno joue un rôle important, de même que l'innovation (qui n'est pas que technologique, loin de la, ça peut être le produit, le canal de distribution, l'image et le marketing, la supply, etc).

Quand on investit à un moment t, certes il y a parfois déja une techno dispo (ou un début de techno), un produit, un peu de CA éventuellement, un modèle économique plus ou moins calé, et tout cela confère une certaine confiance (ou pas), mais de fait on sait que tout est amené à fortement évoluer dans le futur (et on sait que les BP sont quasiment jamais respectés !). Et in fine, ce qui va faire le succès de l'entreprise c'est la capacité du management fondateur à naviguer mieux que ses concurrents, dans un terrain mouvant et inconnu qu'il faut défricher, donc à s'adapter sans cesse aux réalités du marché, à innover mieux et plus vite que les autres, et à poser progressivement un business model vertueux.

L'homme, l'homme et encore l'homme !

Oui le secteur et ses economics jouent toujours in fine un rôle, du moins à terme, mais :

• Un entrepreneur accompli, dans un bon secteur, en tirera le meilleur et mieux que ses concurrents. Et dans un secteur pourri, il comprendra la situation et travaillera vite sur un pivot pour se sortir du merdier, ce avant que les finances ne se dégradent trop. C'est ce que nous avions fait en notre temps avec mon associé Martin Genot sur "Inspirational Stores" à la fin des années 2000 : malgré une levée de 10M€ en 2008 (en plein coeur de la crise financière !), comprenant à quel point c'était un secteur sans avenir, nous avions discrètement entamé un pivot à 180°, arrêtant totalement notre métier de la "délégation eCommerce" pour racheter Motoblouz, avant de très bien revendre l'entreprise en 2016. Le secteur était d'ailleurs tellement pourri que tous nos concurrents de l'époque sont soit mort (l'un d'entre eux, malgré 15M€ de levés, s'est fait racheter pour 1€ symbolique), soit ont végété et bricolé sans réellement créer de valeur.
• Un mauvais entrepreneur, même dans un excellent secteur question dynamique et economics, va se faire dépasser et battre par ses concurrents meilleurs que lui. Plus le secteur est d'ailleurs attractif, plus il va attirer la concurrence, logique et inéluctable. Et le mauvais entrepreneur, qui ne comprendra pas non plus qu'il est dans un mauvais secteur, va vouloir s'accrocher en vain sans chercher d'autres voies de création de valeur.

En venture, comme les choses ne sont initialement pas établies (et en very early stage il n'y a d'ailleurs rien d'autre qu'un homme, une équipe, et une idée), que l'avenir reste encore intégralement à écrire, c'est bien l'homme et son talent qui fait toute la différence. Et quand vous misez sur l'entrepreneur gagnant, un Bill Gates, un Steve Jobs, un Jeff Bezos, un Mark Zuckerberg, etc, vous obtenez in fine un return extraordinaire, du x100 schématiquement est possible (c'est par exemple le cas de Tesla depuis son IPO).

Mais la réalité est aussi que pour un Steve Jobs ou un Bill Gates, 2 entrepreneurs visionnaires doublés chacun d'un redoutable sens des affaires et de la négociation, au pragmatisme business sans faille, qui vous apportera du x100, vous aurez 1000 entrepreneurs plus ou moins bons qui vous feront du x0 à x3 (ce parfois par pur chance, un corporate fortuné peut vous racheter à fort prix, pensant à tort qu'il tient une vraie pépite "stratégique" pour lui !).

Et compliqué a priori de spotter en amont les vraies stars, certains entrepreneurs charismatiques et extrêmement ambitieux, qui donnent clairement envie, sont parfois juste des lunatiques, et peuvent alors vous faire perdre des fortunes. Masayoshi Son de Softbank en sait quelques chose avec, par exemple, Adam Neumann de WeWork.

Quand on se plante en venture, on se plante surtout, voire essentiellement, sur son diagnostic de l'homme, de l'équipe. Et les raisons sont nombreuses, pas assez tenace, pas assez créatif, pas assez analytique et ne regardant pas assez les metrics, pas assez proche des besoins des clients, pas assez bon négociateur, ne sachant pas manager et s'entourer de compétences fortes, pas assez à l'écoute des multiples signaux du marché, etc. D'aucuns psychologues argumenteront aussi que le % de psychopathes chez les entrepreneurs est largement supérieur à la moyenne et approcherait les 15%. A débattre, mais je peux prendre les paris que tous les VC de la place ont eu affaire à ça...

L'approche de Warren Buffett est totalement différente, il mise lui principalement sur une situation économique à un instant t, où les positions concurrentielles sont déja si fortement établies et stables qu'il pense non seulement pouvoir en extrapoler le futur mais qu'il pourrait également et éventuellement se passer d'un excellent manager (ponctuellement !). Ce dernier (qui est éventuellement un entrepreneur, ie Rose Blumkin avec le Nebraska Furniture Mart ou Richard Santulli avec Netjets, quand Warren a acheté ces 2 entreprises) est certes important, mais moins que le secteur lui-même et ce qu'apporte la maturité de l'entreprise, sa stabilité concurrentielle et ses economics.

Warren Buffett déclarant d'ailleurs qu'il cherche des entreprises "tellement fortes et solides que même un idiot pourrait les gérer sans les affecter, car tôt ou tard ce sera le cas" !

Il ne cherche pas à faire du x20+ en 5-8 ans comme un VC, mais plutôt, schématiquement du x10 sur 20 ans, et ce avec une forte probabilité et une faible variabilité. Ce qu'il résume très bien en disant que si on fait ce genre de performance sans connaître de cata totale (ce qui arrive nécessairement et fréquemment dans le venture), on aura au final une très belle performance. Ce qui est non seulement sur le principe mécaniquement vrai, mais que Warren a aussi prouvé sur la distance mieux que quiconque (avec un TRI moyen de l'ordre de 20%/an pendant 50 ans !).

A contrario, le venture cherche lui le "home run", du x20+ et plus en 5-10 ans, mais accepte aussi en parallèle de tout perdre sur un certain nombre de dossiers. C'est intégré dans le modèle, et si, par exemple, sur 10 investissements il y en a 1 qui fait du x10, 5 qui font entre x2 et x3, et 4 où c'est la cata, la performance globale restera très bonne. Certains investissements sont même des "fund returner" à savoir qu'à eux seul ils payent l'intégralité du fonds (ce fut par exemple le cas de Facebook pour Accel, ou de Blablacar pour ISAI).

Une approche analytique basée sur des avantages concurrentiels et des "moats", "à la Warren Buffett", ne peut par définition par marcher quand un secteur est encore trop jeune et trop incertain, où les positions ne sont pas encore prises, où les barrières d'entrée ne sont par définition qu'encore naissantes (ça m'a d'ailleurs toujours fait rigoler ces VC qui vous challengent lors des pitchs en objectant "qu'il n'y a pas de barrières d'entrée", c'est par définition le cas !). Dans ce genre de contexte économique, le seul curseur différenciant c'est l'homme, l'entrepreneur. Il n'y a pas encore de "moat", mais celle-ci sera édifiée progressivement sur la durée par les bons entrepreneurs.

Si je crois que Tesla a bel et bien des avantages concurrentiels bétons qui devraient être pérennes dans le temps, je suis aussi néanmoins le 1er à dire que ceux d'Apple sont encore bien plus tangibles, établis et solides ! Une réalité attestée d'ailleurs aussi tout simplement pas l'exceptionnel niveau de marge brute, stable et même en hausse sur le terme (alors que les marges de Tesla fluctuent beaucoup, et d'aucuns sont même inquiets pour le futur).

Non seulement une approche venture ce n'est pas le style de Warren Buffett, lui qui initialement était d'ailleurs  "deep value" (il a évolué grâce à Charlie Munger, préférant "a great company at a fair price" à "a fair company at a great price"), mais ce serait aussi inadéquat pour Berkshire Hathaway, qui gère aujourd'hui des centaines de milliards, et qui recherche donc des "éléphants". A savoir des entreprises dont ils ont tellement confiance dans le futur en raison des "moats" établies, qu'ils peuvent mettre de très gros paquets d'argent dessus, se comptant en milliards voire en dizaines de milliards (ie une mise de 36Mds$ sur Apple en 2016-2017).

Une approche venture, par définition bien plus risquée, ne permet pas d'investir des milliards sur une seule entreprise, ni même de mettre un trop gros % de son fond sur une seule entreprise.

A l'extrême, on voit sur Twtter des "Tesla fans" qui se gargarisent d'être "all-in" sur l'entreprise, à savoir qu'ils ont même revendu leur baraque pour mettre le placement uniquement sur Tesla ! Inutile de dire comment je qualifie cette prise de risque...Disons juste, pour être politiquement correct, que ça manque sérieusement de "rationnel" ! Il faut voir Tesla comme un investissement de type venture et y allouer le % de son patrimoine en rapport. Si j'ai déja dit que je n'aurais pas de problème qu'à terme Tesla représente 25% de mon patrimoine, c'est très loin d'être le cas actuellement, et si ça le devenait c'est que Tesla aurait justement super performé. Exactement comme Apple, qui faisait bien moins de 10% de Berkshire Hathaway initialement, et qui maintenant en représente plus de 20% (et 45% de leurs placements boursiers), parce que "it just happens to be a far better business than our other businesses", dixit Warren.

Sur le marché de l'automobile :

• Warren Buffett, en business analyst génialement rationnel qu'il est, voit un secteur incertain, avec la montée d'une techno - les véhicules électriques - qui rabat les cartes et rend les economics et les positions mouvantes, avec de gros capex, et aucun acteur pouvant raisonnablement être certain d'être l'archi leader dans 10 ans.
• Elon Musk, en technologist visionnaire qu'il est, et qui maîtrise tout de même déja pas mal de choses question production efficace de voitures électriques, estime que par les multiples innovations qu'il a déja en tête, à de nombreux niveaux (pas uniquement produit, mais aussi manufacturing, supply chain, software, etc), il saura conserver et même amplifier son lead actuel.

Warren Buffett mise avant tout sur une situation et des economics établies, puis sur un manager (à qui il demande d'être 3 choses 1/ intelligent, 2/ énergique et 3/ honnête, précisant avec humour et pragmatisme que si la 3ieme compétence n'est pas la les 2 1ères vont vous tuer !), mais dans le cas de l'automobile, avec la rupture induite par plusieurs technos (électricité, software, IA/Autonomie), on est de fait (et malgré l'ancienneté du secteur) dans un contexte "venture", il faut d'abord miser et croire en Elon Musk (ou pas), avec des economics actuels certes très bons mais qui restent de fait encore très mouvants et incertains vu la jeunesse et l'immaturité du marché.

Warren Buffett et Charlie Munger ont de fait parfaitement raison quand ils analysent qu'actuellement les consommateurs changent sans problème de marque de voiture, que ce n'est pas un business sticky, c'est juste un constat indiscutable aujourd'hui et les voitures sont assez commoditisées en fait (pour 99% du marché, je ne parle pas du segment luxe/hyper sportives). Mais demain, la valeur du hardware devrait s'effacer devant la force du logiciel et de l'écosystème proposés par les marques, et je pense qu'on devrait aboutir à un business "à la Apple", ie une base installée générant de confortables revenus récurrents et quasi récurrents (pilotage automatique, recharge, assurance, etc).

C'est une évolution lourde et extrêmement rentable du business model, ce n'est pas le style de Warren de faire ce genre d'extrapolation et de prendre ce genre de paris (ils ne l'ont d'ailleurs pas pris à la fin des années 2000/début des années 2010 quand l'iPhone et l'écosystème d'Apple étaient en montée en charge, ils ont attendus 2016 et des preuves tangibles), mais moi je le prends...sans doute en avance de phase sur eux !

Mon reward n'en sera que plus grand...mais à cet instant le risque l'est tout autant ! Du moins sur le principe et de loin. Car le vrai risque c'est juste de ne pas savoir ce qu'on fait, d'investir dans ce qu'on ne comprend pas vraiment. Or mon analyse fondamentale des avantages concurrentiels de Tesla me laisserait plutôt penser qu'il n'y a sur le fond pas tant de risque que cela.

Mais ça, seul le temps le prouvera...

...Ou pas !

 

Le Colossal Programme de Rachat d'Actions d'Apple !

Sur les 10 dernières années, jouissant à la fois d'une trésorerie initialement pléthorique et d'un free cash flow qui l'est tout autant année après année, Apple a employé près de 600Mds$ à racheter ses propres actions, ce qui a permis d'une diminuer le nombre de 25% à peu près.

Voici le tableau sur les 7 dernières années, avec le montant des buybacks (colonnes bleues) ainsi que le prix moyen de rachat de l'action (ligne rouge). On en est actuellement à environ 90Mds$ par an. Au dernier trimestre c'était 20Mds$ de dépensés à un cours de 150$ de moyenne, mais au Q1 2022 (Q2 2022 fiscal), c'était 23Mds$ à 165$ de moyenne (je rappelle qu'Apple a atteint son plus haut historique de 182$ début janvier 2022, avant de refluer progressivement jusqu'à un plus bas de 125$ début janvier 2023...puis de vite remonter !).

Dans le futur et d'ici à 2030, je fais l'hypothèse qu'Apple va encore investir plus de 800Mds$ pour racheter ses propres actions, ce qui devrait en diminuer le nombre par 20% environ pour tomber autour des 12-12,5 Milliards contre 15,7 Milliards actuellement.

Je redonne mes lignes d'horizon pour 2030 :

• CA : autour des 1000Mds$ (vs 400Mds$ en 2023).
• Net profit : 300Mds$ (vs pas loin de 100ds$ en 2022)
• Market Cap base 28x le net profit : autour des 8000Mds$
• Soit une action proche des 700$

On aurait bien ainsi du x4 à attendre d'ici à 2030 sur le cours de l'action, soit aussi un très sympathique rendement moyen supérieur à 20% par an. Et ce avec un degré de probabilité franchement important (je reprends Warren Buffett cité dans le post précédent : "it's better to identify opportunities with more certainties. I think I know where Apple’s going to be in 5 or 10 years...").

A noter que la philosophie d'Apple d'employer continuellement son cash excédentaire pour racheter ses propres actions, mois après mois et année après année, quel que soit le cours de Bourse (donc sans jamais chercher à "timer" le marché et deviner en vain le sens du vent), est aussi exactement ce que je recommande de faire, ce évidemment sur des entreprises ayant une forte dynamique positive top et bottom line, et qui vont donc mécaniquement créer de la valeur. C'est simple, c'est serein, et c'est surtout mécaniquement et automatiquement gagnant !

C'est certes grisant de rêver à des petits profits rapides, mais pourquoi se compliquer la vie quand on peut faire simple et gagnant avec un bien plus fort degré de certitude ? Pourquoi vouloir prendre des risques à trader et timer le marché quand il y a des stratégies gagnantes à tous les coups ? Franchement, la perspective de quadrupler son patrimoine en 7 ans devrait déja être suffisamment excitante pour dissuader de chercher à "finasser" non ?

A noter que pour Tesla je pense qu'on aura du x10, mais ceci néanmoins avec un degré d'incertitude bien plus fort que des x4 d'Apple. D'où le fait que j'ai les 2 ;-)

Tout en reprécisant encore et toujours qu'on ne doit investir en Bourse que le cash strictement excédentaire dont on n'a absolument pas besoin pour les 10 ans à venir (ce qui est exactement ce que fait Apple).

Warren Buffett Et Tesla !

Ce week-end a eu lieu à Omaha, Nebraska, le "Woodstock du capitalisme", c'est en effet ainsi que l'on a baptisé l'assemblée annuelle de Berkshire Hathaway, le conglomérat d'investissement de Warren Buffett, au 20% environ de TRI annuel depuis sa création il y a plus de 50 ans !

Sans toutefois en parler directement, lui et Charlie Munger ont indirectement expliqué pourquoi ils ne se voyaient pas aujourd'hui investir dans Tesla. En synthèse, le secteur et ses economics ne sont au final pas assez prévisibles pour eux à ce stade, avec 2 arguments :

1/ L'incertitude au niveau des coûts et des investissements

Charlie Munger : "the electric vehicle is coming big time, and that’s a very interesting development". "At the moment, it's imposing huge capital costs and huge risks, and I don't like huge capital costs and huge risks."

2/ Secteur extrêmement concurrentiel, peu "sticky", pas de grand archi leader pérenne

"Charlie and I long have felt that the auto industry is just too tough. It’s just a business where you’ve got a lot of worldwide competitors, they're not going to go away, and it looks like there are winners at any given time, but it doesn’t get you a permanent place."

"It's premature to declare any winners in the electric vehicle competition... There's just too much uncertainty in the sector".

"Henry Ford looked like he owned the world with the Model T ... and 20 years later they were losing money."

"You will see a change in the vehicles, but you won't see anyone that owns the market because they changed the vehicles".

Et Warren Buffett donc de résumer en mettant l'accent sur le manque de certitude du secteur et en donnant la comparaison avec Apple : "it's better to identify opportunities with more certainties". "I think I know where Apple’s going to be in 5 or 10 years, and I don't know what the car companies are going to be in 5 or 10 years".

Je suis 100% en ligne concernant Apple (re, je vois Apple à 1000Mds$ de CA et l'action à 600-800$ en 2030, relire ICI ou encore LA), sur le fond ce sont des arguments fondamentaux tout à fait recevables et légitimes, et je préfère d'ailleurs largement débattre la dessus que sur le sens de l'action Tesla à court terme, qui est anybody's guess (et qui n'a aucun intérêt quand on est investisseur long terme) ! Oui il va y avoir énormément d'investissements, oui les economics vont encore largement évoluer, et oui le business de la voiture est peu sticky aujourd'hui, les consommateurs changent assez (voire très) facilement de marque.

Donc, à ce stade, la décision de Berkshire Hathaway de ne pas miser sur le secteur est tout à fait rationnelle dans leur logique. Aujourd'hui, c'est juste trop tôt, et comportant trop de risque à leurs yeux.

Mais, de même que Warren n'a commencé à comprendre la stickyness et la force du modèle Apple qu'en 2016, quand l'entreprise faisait déja plus de 200Mds$ de CA et gagnait 45Mds$ de profit net, je pense qu'il va falloir encore un peu de temps pour que Berkshire Hathaway ne réalise la qualité et la solidité intrinsèque du modèle Tesla, et que celui-ci prouve bien sa stickyness. Et je pense que ce sera le cas, grâce au réseau de superchargers, grâce aux logiciels, et notamment la conduite autonome.

A noter aussi que quand Buffett a commencé à miser sur Apple en 2016, l'entreprise entamait une phase de croissance très modérée, et elle était même en décroissance cette année la. Depuis 2015, Apple n'a en effet cru son CA que de 7% seulement en moyenne par an (2015 calendaire : 235Mds$, 2022 : 388Mds$). Contraste fort avec les 7 années précédentes où Apple a connu une croissance annuelle proche des 40% ! Buffett a investi dans Apple quand il y avait des certitudes sur la qualité et la pérennité du modèle long terme, et la génération de free cash flow mais...plus de croissance explosive (et donc aussi bien moins d'investissement capex vs le CA).

Le style Warren Buffett, ce sont des entreprises présentant une forte certitude de bonne croissance des bénéfices et du free cash flow sur les nombreuses années à venir, mais pas non plus des croissances exponentielles, qui viennent mécaniquement avec forcément bien plus de risques et de lourds investissements obérant le free cash flow. Berkshire préfère investir quand les choses sont bien plus stables, avec des certitudes plus affirmées sur les avantages concurrentiels, les positions et les economics. Les gros business leader consumer goods avec clientèle sticky (ie Coca, Gillette, Heinz, mais aussi maintenant Apple) sont parfaits pour cette stratégie.

Mais tout comme Warren Buffett, je mets avant tout l'accent sur les avantages concurrentiels pérennes, et je pense que Tesla en possède de nombreux comme je l'ai déja étayé (notamment ICI), et ce sont bien ceux-ci qui amèneront dans quelques années une entreprise extrêmement solide et rentable, dégageant des montagnes de cash. Ma conviction est que Tesla sera quelque part l'Apple du futur, puissance 5...et en est aujourd'hui là où Apple était au tout début des années 2010.

Berkshire Hathaway cherche avant tout à avoir de très bons rendements avec un grand degré de prévisibilité et donc de probabilité, plutôt que d'avoir des rendements de dingue, mais avec une probabilité plus faible car plus de risque.

Autres commentaires sur Elon Musk entendues ce week-end, signe de beaucoup de respect et d'admiration de la part de Charlie et Warren :

"He would not have achieved what he has in life if he hadn't tried for unreasonably extreme objectives" (Charlie Munger)

"He likes taking on the impossible job and doing it...We're different. Warren and I are looking for the easy job". (Charlie Munger)

"It's a dedication to solving the impossible, and every now and then he'll do it". (Warren Buffett)

A noter aussi tout de même que Berkshire Hathaway possède pour environ 1,5Mds$ d'actions General Motors (donc pas grand chose relativement) ainsi qu'un groupe de concessions automobiles regroupant 102 franchises représentant 27 marques et couvrant 10 états américains. On y retrouve quasiment tous les concurrents occidentaux de Tesla : Toyota, VW, Mercedes, BMW, Honda, Hyundai, etc.

 

Apple Q2 F2023 Earnings : Très Solides, Meilleurs qu'Attendus Par Le Marché !

Mes estimations données hier pour Apple étaient globalement justes (top et bottom line), et celles-ci ont bien largement dépassé le consensus des analystes de Wall Street, mais également les propres estimations internes de Cupertino, qui avait été de fait un poil trop pessimiste pour ce trimestre.

Apple montre une fois de plus l'incroyable force et la qualité de son modèle, naviguant avec brio un contexte économique compliqué et des perturbations diverses.

• CA global : 94,8Mds$, -3% vs les 97,3Mds$ de 2022. Malgré 5% de headwinds Forex, on aurait sinon eu un trimestre record en croissance de quelques %.
• iPhone : 51,3Mds$, record pour un Q2, +1% vs 50,6Mds$ 2022
• Mac : 7,2Mds$, -31% vs 10,4Mds$ (grosse chute comme prévu)
• iPad : 6,7Mds$, -13% vs 7,6Md$ (chute sensible comme prévu, comparaison difficile avec l'année dernière où l'iPad M1 était introduit)
• Wearables & Accessories : 8,8Mds, stable vs 2022, ce qui est une très bonne surprise. Record trimestriel cependant aux US et en Chine. La base installée de Watch continue de fortement croître.
• Services : 20,9Mds, +5% vs 19,8Mds$ 2022. La croissance des services illustre parfaitement la force de l'écosystème Apple. 975M d'abonnements payants, +18% vs les 825M l'année dernière.
• Marge brute globale : 44,3% vs 43,7%, hausse qui reflète la force de l'iPhone et la part plus importante des services dans le CA (22% vs 20%)
• Marge brute hardware : 36,7 vs 36,4% (idem iPhone)
• Marge brute services : 71% vs 72,6% (il y a du y avoir un mix services différents, ceux qui incorporent du contenu sont relativement moins rentable qu'Apple Care ou la pub par exemple, cette dernière ayant été affecté par le contexte macro. 45% de la marge brute d'Apple ce trimestre provient des services !
• Net Profit : 24,2Mds, -3% vs 25Mds$ (et 22.6Mds$ attendus par le marché). A noter que ce résultat est obtenu sans qu'Apple ait eu recours à un plan de licenciements massifs comme on fait les autres GAFAM. La rigueur et prudence de gestion, Apple connait depuis longtemps, et c'est aussi à ça qu'on voit à quel point Tim Cook est un excellent CEO.
• EPS : 1,52 vs 1,52$ (merci au programme de rachat d'actions, encore 19Mds$ ce trimestre, et donc avec moins de profits l'EPS reste identique). Rappel, le marché attendait 1,43$, on a donc un beat significatif; traduction pour les boursicoteurs spéculateurs, l'action devrait grimper aujourd'hui. En ce qui me concerne, on est dans une continuité, les targets n'ont pas changé depuis 2 ou 3 ans, et je vise autour entre 600 et 800$ en 2030, et les soubresauts ponctuels ne sont pas trop mon sujet.
• Operating Cash Flow : 28,6Mds$, au dessus des 28,2Mds$ de l'année dernière, et donc un nouveau record trimestriel. Dit différemment, Apple a généré un eu moins de profit, mais un peu plus de cash opérationnel. Sur cette metrics clé, c'est absolument remarquable. Question Cash, comme je mettais hier, Apple reste le roi incontesté. Et, après tout, c'est ce qui compte plus que tout.
• Cash & debt : 166Mds$ et 110Md$, net cash 57Mds$ (effet d'arrondi).
• Share buyback : Apple dégageant bien plus de cash qu'il en a besoin, le Board a autorisé 90Mds$ supplémentaire de rachat d'actions (soit 3% de la market cap actuelle).

Au dela de ces key metrics, points saillants :

Très long couplet de Tim Cook qui a tenu à insister sur l'impact d'Apple sur l'humanité et l'environnement. je le mets en intégralité car ça me semble finalement encore plus important que les chiffres eux-mêmes. Et peut-être que ces chiffres sont aussi le reflet des forte valeurs d'Apple...

"We're constantly striving to make a positive difference in people's lives and be a force for progress. We're investing in education to give students the skills they need to shape the future. We're helping to create pathways of opportunity for communities of color through our Racial Equity and justice initiative. And every day we're building an even more inclusive and diverse Apple rooted in our culture of belonging. To better understand how our work intersects with our values, look no further than what we're doing for the environment. We just celebrated Earth Day in April, and during that month, Apple announced that its global manufacturing partners now support over 13 gigawatts of renewable energy, a nearly 30% increase in just the last year. This translates to 17.4 million metric tons of avoided carbon emissions, the equivalent of removing nearly 3.8 million cars from the road.

We're all investing up to an additional $200 million in our Restore Fund, which is designed to support innovative, scalable, nature based carbon removal projects, with the goal of removing 1 million metric tons of carbon every year. These are just the latest steps on our journey toward our 2030 goal to be carbon neutral across our supply chain and lifecycle of our devices. At the same time, we're advancing renewable energy across our supply chain, we're also sourcing more recycled materials in our products. Last month, we announced our plans to have all Apple design batteries include 100% certified recycled cobalt by 2025, and we remain committed to one day using only recycled and renewable materials in our products. We have a deep sense of mission here at Apple. We believe in the power of innovation to build a better world. We are determined to do our best work on behalf of our customers and to give them the tools that can enrich lives. So we will manage for the long term, just as we always have, with our eyes to the horizon, with limitless creativity, and with a deep belief that we can achieve anything we put our minds to".

Ce fut un trimestre de records absolus dans un certain nombre de pays en développement : "We were particularly pleased with the performance we saw in emerging markets and achieved all-time records in Mexico, Indonesia, the Philippines, Saudi Arabia, Turkey and the UAE".

Apple anticipe un Q2 calendaire à la hauteur du Q1, donc globalement relativement difficile en terme de comparaison et de croissance, mais au moins il n'y a pas de dégradation, et même une petite amélioration question forex (4% d'impact vs 5% ce trimestre).

L'Inde comme nouvelle frontière : "Looking at the business in India, we did set a quarterly record, grew very strong, double digits year-over-year. So it was quite a good quarter for us, taking a step back, India is an incredibly exciting market. It's a major focus for us. I was just there, and the Dynamism in the market, the vibrancy is unbelievable". Je rappelle qu'Apple a ouvert ses 2 premiers Apple Stores en Inde il y a 2 semaines (20 avril), lire ICI.

Base installée : c'est le point clé, capital et central d'Apple et de son modèle, que Tim Cook a résumé par "it's a huge asset for us, and it's a testament to the overall customer satisfaction and engagement and loyalty of our customers. And so we view this as a major asset for us".

De fait, il y a aujourd'hui plus de 2 Milliards de devices Apple dans la nature, en croissance importante (à 2 chiffres) sur la durée. Ils sont appelés à être régulièrement changés (tous les 3-6 ans en moyenne) ce qui devient presque du revenu récurrent pour Cupertino. Je rappelle au passage ma façon très simple d'apprécier le business Apple : de plus en plus en users, prenant chacun de plus en plus de devices et de services Apple, ce avec des marges supérieures (en raison du mix hardware/services).

Mon hypothèse à 2030 : 1,5 Milliard de users ayant chacun en moyenne entre 3 et 4 appareils et entre 3 et 4 abonnements de services. Ce qui nous amènera mécaniquement à 800-1000Mds de CA (re, changement/upgrade tous les 3-6 ans), 200-250Mds$ de résultat net, une market cap de 6 à 8000Mds$ et un stock price entre 600 et 800$.

D'une année à l'autre il peut y avoir un cycle de renouvellement moins important, pour des raisons macro (crise éconmique, récession, etc) ou micro (nouvelle génération pas assez excitante), ce sera compensé l'année suivante par un cycle plus important (ce qu'on qualifie en anglais de "pent up demand"), et sur la durée la mécanique ne changera pas.

Anecdotiquement et de façon amusante, certains journalistes et pseudos analystes ont regretté qu'Apple n'ait pas assez parlé d'Intelligence Artificielle, le gros buzzword du moment...Tim Cook a répondu sobrement que 1/ ils en incorporaient bien de plus en plus dans leurs produits et que 2/ ils ne parlaient jamais des produits en développement.

 

More readings ICI

Apple Q1 2023 Earnings !

Dernier GAFAM à le faire, Apple va présenter ce soir après la clôture du marché ses résultats pour son 2ième trimestre fiscal 2023 (Octobre 2022 - Septembre 2023), et avait prévenu lors du précédent que le CA serait en baisse, dans la même amplitude qu'au dernier trimestre, ie autour de 5%.

Le marché a donc déja anticipé des résultats peu fameux, et s'attend en moyenne à 93Mds$ de CA et un EPS de 1,43$, soit respectivement des baisses de 4,5 et 6% vs Q1 2022.

En raison des bonnes performances de l'iPhone, qui reste le device phare (par contre, Mac, iPad et Wearables devraient ne pas être brillants), je m'attends pour ma part à une baisse un peu moins sensible, autour de -2 à -3% pour le CA (95Mds$), et un EPS quasiment du niveau de 2022 à 1 ou 2% près (l'iPhone a de meilleures marges que le reste du hardware, donc une bonne performance de l'iPhone se reflète dans une meilleure marge brute globale et donc des profits meilleurs). Le Forex meilleur devrait aussi aider (le $ s'est affaissé ce trimestre, mais l'impact devrait être cependant réduit puisque sans nul doute Apple se hedge en grosse partie).

Dans l'ensemble, Apple devrait néanmoins, et de loin, rester le roi du Free Cash Flow. En ces temps actuels, c'est une force colossale justifiant un bon premium ($AAPL est tout proche d'ailleurs de ses records historiques de janvier 2022, cf ci-dessus).

A suivre ce soir à 22h30...

Apple Ouvre Enfin Ses 1ers "Stores" en Inde !

C'est aujourd'hui mardi 18 avril qu'Apple inaugure sa 1ère unité retail en Inde, à Mumbaï. Et dans la foulée, ils en ouvriront aussi après demain une 2ième, à New Delhi.

Très belle étape.

Et ce ne fut pas simple ! En 2016 Tim Cook déclarait qu'il chercher à ouvrir des boutiques en Inde, mais visiblement ça a mis pas mal de temps à se concrétiser. Et si dés le milieu de la dernière décennie Apple répétait à chaque earnings conf call que l'Inde était sa prochaine grande frontière, ce fut bien plus calme au début des années 2020, Cupertino n'en parlait presque plus, et végétait avec 1% de PDM localement seulement...

A priori, l'implantation physique a pris du temps pour des raisons réglementaires, le Gouvernement local imposant à Apple d'avoir au moins 30% de composants en provenance d'Inde dans ses ventes locales. Cette règle a pu être contournée par le fait qu'Apple produit maintenant en Inde (ou plutôt fait produire, par Foxconn), suivant ainsi sa stratégie de diversification de la supply chain pour réduire sa dépendance à la Chine.

Accord win/win entre Apple et le Gouvernement indien :

• Apple, qui n'a que 3% de parts de marché en Inde aujourd'hui, a besoin d'implanter un réseau de magasins pour aller à la rencontre du public, faire connaître et vendre ses produits et services dans ce pays qui est passé devant la Chine en population (d'où le potentiel à terme).
• L'inde a besoin d'Apple pour l'aider à développer son réseau de production d'electronics, encore naissant actuellement, face au grand voisin et concurrent chinois.

Comme toujours, c'est magnifique, extérieurement et intérieurement (crédit photo Apple) :

 

Au total, après presque 22 ans d'histoire (1er magasin ouvert le 19 mai 2001 en Virginie), c'est 523 unités qu'il y a aujourd'hui, dans 25 pays, dont un peu plus de la moitié aux US.

Et pour les 10 1ers :

• US : 272
• China : 44
• UK : 39
• Canada : 28
• Australie : 22
• France : 20
• Italy : 17
• Germany : 16
• Spain : 11
• Japan : 10

A noter pour finir que le terme "store" n'est plus dans la terminologie Apple depuis 6 ou 7 ans : pour souligner le fait qu'il ne s'agit pas (seulement) de boutiques de vente mais aussi et surtout de lieux de rencontre, de conseil et de formation, voire de lieux de vie, Cupertino parle, par exemple, d'Apple Opéra, d'Apple Champs Elysée, d'Apple Soho, d'Apple 5ième Avenue, etc...

D'ailleurs, point aussi significatif que passionnant, les responsables de "stores" ne sont pas du tout évalués sur le CA généré, encore moins sur les profits de leur unité, mais sur le NPS, autrement dit la satisfaction client. Il s'agit pour le staff non pas de maximiser le CA en vendant des produits dont le client n'aurait pas besoin, mais avant tout de conseiller efficacement le client en fonction de sa problématique et de le rendre heureux.

C'est ce qu'on appelle être vraiment customer-centric, pas dans le discours (ce que je vois très souvent), mais bien dans les faits et le management !

Apple fut l'un des 1ers à utiliser systématiquement et massivement le NPS comme outil d'évaluation et de management, et a même prolongé la logique en créant le NPP : Net Promoter for People. Outil qui consiste à mesurer le NPS généré par chaque staff member, et donc sa capacité à créer de la satisfaction client...

Lire à ce sujet l'excellentissime et éclairant L'Experience Apple, Les Secrets d'Un Service Client d'Exception, de Carmine Gallo.

Anecdote pour illustrer l'attention au client : il y a quelques années je m'étais rendu à Apple Opéra pour acheter je ne sais quoi, et avait trouvé le "representative" particulièrement terne et sans empathie. Comme toujours après un achat j'avais reçu (par mail) le questionnaire Apple sur mon expérience (avec la fameuse question du NPS "sur une échelle de 1 à 10..."), et j'avais donc été critique. Dans les heures qui ont suivi le responsable d'Apple Opéra m'appelait lui-même pour comprendre !

Bravo...

Assez rare et unique !

 

Apple : Puissance, Résilience Et...Interrogations ?

Depuis quelques jours, l'action Apple est repassée devant l'indice Dow Jones en terme de "résistance", l'action est en effet aujourd’hui à moins de 10% de son plus haut historique avec 9,5% en dessous précisément vs 9,6% pour le Dow Jones (le S&P et le Nasdaq sont bien plus loin, respectivement à 15 et 25% de leur plus haut respectif).

Au passage, ceux qui pariaient contre la Tech en 2023 en sont largement pour leurs frais, les GAFAM, et le Nasdaq dans son ensemble, ont largement plus progressé que le marché depuis le début de l'année :

Pour revenir sur Apple, la résilience s'explique par la force de l'écosystème : quel que soit le contexte macro, les 1,1 Milliard de users Apple aujourd'hui ont tout de même régulièrement le besoin ou l'envie de changer/upgrader leur iPhone, leur Mac, leur Watch, leur iPad, etc. Apple est un business "sticky" qu'on pourrait quasiment qualifier de "récurrent".

Je me suis amusé à regarder mes dépenses Apple personnelles annuelles :

• iPhone : 1 tous les 3 ans, soit 400€/an (je prends la version Pro Max avec 256Go)
• Mac : 1 tous les 6 ans, soit 500€/an (modèle MBP 16" 16Go/1To)
• iPad : 1 tous les 6 ans, soit 200€/an (modèle 11" Pro 256Go)
• Watch : 1 tous les 4 ans, soit 250€/an (Ultra)
• Airpods: 1 tous les 4 ans, soit 70€/an (Pro)
• TOTAL HARDWARE : 1420€/an, sans compter les accessoires et les 5 HomePods à la maison

A cela vient s'ajouter l'abonnement Apple One pour la famille (iCloud, Apple TV+, Apple Music, etc) à 32€/mois, soit 384€/an.

On arrive ainsi pour mon usage personnel à 1800€ environ de dépense Apple annuelle moyenne.

Certes je suis probablement dans la tranche très haute des consommateurs individuels d'Apple, mais de manière générale on peut certainement considérer que bien plus de 80% des revenus annuels d'Apple proviennent directement de la base de users et sont du quasi récurrent.

Ce qui explique parfaitement la solidité du modèle Apple, mais aussi sa mécanique future que j'ai déja posée : de plus en plus de users - j'estime que 40 à 50M new users rentrent dans l'écosystème Apple tous les ans et viennent ainsi agrandir la user base d'actuellement 1,1 Milliard de personnes sur la planète - dont chacun achète en moyenne de plus en plus de devices, mais aussi maintenant de services (assurance, stockage, streaming musique et video, etc).

En extrapolant qu'à horizon du début des années 2030 on aura environ 1,5 milliard users avec 3 devices chacun, qu'ils changeront régulièrement tous les 3 à 5/6 ans selon les devices, et 3 abonnements à des services aussi chacun, j'arrive ainsi à envisager un business à 1000-1200Mds$ de CA et 200-250Mds$ de résultat net, commandant une market cap de 6-8000 Milliards de $ et donc une action à 600-800$ environ (avec le programme de rachat/diminution d'actions en circulation).

Apple, c’est juste un modèle béton qui va encore tripler de taille et de valeur dans les 8-10 ans à venir. Un investissement sûr, presque de « bon père de famille ».

Quand Apple a déboulé dans les lecteurs MP3 (2001), les smartphones (2007), les tablettes (2010) et les smartwatch (2015), 2 caractéristiques :

• 1/ On en voyait très bien l'usage, car la catégorie existait déja (à l'état de balbutiement).
• 2/ On voyait aussi assez voire très bien comment Apple pouvait faire son trou sur un marché avec une concurrence qui était plutôt faiblarde technologiquement et/ou financièrement et/ou en terme d’écosystème.

Néanmoins, j'ai 2 interrogations pour les 2 grandes nouvelles catégories dans lesquelles Apple pourrait/devrait rentrer dans le futur, sachant que quand Cupertino rentre dans un marché, c’est rarement pour faire de le figuration et y réaliser au bout de quelques années plusieurs dizaines de milliards de CA.

1/ Usage case et entry strategy pour le casque de réalité virtuel qui devrait être annoncé le 5 juin prochain, au 1er jour de la WWDC 2023 ?

Même si le "métaverse" et la réalité augmentée (et virtuelle) pourraient demain devenir un gigantesque business, la catégorie est pour l'instant un flop et on murmure qu'Apple déboulerait avec un appareil très sophistiqué à 2500-3000$, ce qui le cantonnerait initialement à des pros et du B2B.

Mais pour quels types d'usage précisément ? Il faut un peu se creuser la tête pour imaginer la valeur au quotidien que pourrait nous apporter un tel device.

Comme par ailleurs l'ADN d'Apple reste tout de même d'apporter des devices du quotidien au très grand public, on se demande comment la catégorie va évoluer pour qu'en suite Apple arrive à proposer un device à 500-1000$ vraiment utile voire indispensable pour tous...

Apple n’est jamais rentré « par le très haut » dans une catégorie, cette fois-ci ça pourrait être très différent.

2/ Product & entry Strategy de l'Apple Car ?

Problématique différente pour la future et éventuelle Apple Car (projet Titan).

Pas trop d'interrogation sur ce à quoi peut servir une voiture (!), mais essentiellement des questions sur ce qu'Apple pourra proposer de vraiment différent et concurrentiel dans un secteur déja large et bien mature (on devrait avoir 20M de véhicules électriques vendus dans le monde en 2025 quand Apple pourrait arriver), et avec des concurrents puissants, tant financièrement que technologiquement et industriellement.

A commencer évidemment par Tesla, roi de l’électrique, acteur mondial produisant déja sur 3 continents, qui a une avance technologique grâce à son ADN logiciel et sa user base qui remonte constamment de la data, ensuite crunchée dans des super computers maison, une avance dingue en manufacturing et en taille critique (permettant d’être le lowest cost producer et ensuite de jouer sur les prix ou les marges à volonté), une user base particulièrement satisfaite globalement, etc.

Quand (et si) Apple arrivait en 2025 avec une voiture électrique et autonome, Tesla devrait déja réaliser cette année la environ 250Mds$ de CA, 40 à 50Md$ de bénéfices, vendre 4,5M de véhicules, avoir cracké la conduite autonome, et avoir une user base d’une douzaine de millions de conducteurs.

Certes le marché restant à conquérir sera toujours colossal (Tesla estime que le parc à remplacer est de 1,5 Milliard de véhicules, ils anticipent un parc plus faible qu’aujourd’hui en raison de robotaxis, les gens auront moins besoin de véhicule individuel), certes en 2025 on ne sera donc toujours qu’au début du marché de la voiture électrique et autonome, mais le first mover Tesla disposera d’avantages concurrentiels notoires. Sans compter les autres concurrents, les chinois électriques (dont BYD évidemment, potentiellement n°1 en volume demain, ou à minima co-leader avec Tesla) et la dizaine d’autres constructeurs traditionnels, qui ne sont pas forcément tous des nains et devraient aussi arriver à trouver une place sur le marché (quitte à shrinker de taille et se mettre sur différentes niches, ce qui est mon hypothèse).

Dans ce paysage hautement concurrentiel, Apple va devoir trouver une sorte de chemin de travers, un angle d’attaque, de produit et de commercialisation pertinents.

Si beaucoup considèrent qu’une Tesla n’est jamais qu’un iPhone sur roues, ça devrait naturellement donner quelques atouts à celui qui a conçu l’iPhone ;-)

 

Cela va être sur le fond absolument passionnant de suivre l'arrivée d'Apple dans ces 2 catégories potentiellement gigantesques…

Presque hâte d’être en 2030, le monde aura alors tellement changé durant cette décennie 2020, celle des grandes disruptions avec la voiture électrique autonome, l’IA, la réalité augmentée (et aussi virtuelle), les cleantech, etc.

Une époque franchement bénie pour entreprendre aussi ! Quand je me suis lancé en 1999 avec Photoways/Photobox, j’avais la vague Internet et l’avénement de la photo numérique, mais aujourd’hui il y a tellement de technos disruptives qui arrivent à la fois qu’on peut considérer que c’était juste un amuse-bouche !

A 60 ans je n’ai clairement plus l’envie de me relancer dans un nouveau grand projet entrepreneurial, mais parier et investir sur une poignée de super entrepreneurs, super smart et super ambitieux, visionnaires, pragmatiques, tenaces, à l’écoute et éthiques, oh que si !

Point Performance Big Tech vs Market ! Tesla Q1 2023 ?!

Après une année 2022 horribilis, la Tech à Wall Sreet a clairement redressé la tête, et notamment les Big Techs, surperformant très largement le S&P et encore plus le Dow Jones (qui reste lui encore en baisse sur 2023). Meta et Tesla, qui avaient connu en 2022 les baisses les plus fortes (-65% environ dans les 2 cas) sont celles qui se redressent le plus en ce début d'année (cliquez sur le graphique pour mieux voir) :

Mais les Big Techs, et le marché en général, sont encore loin d'effacer la baisse 2022. En effet, les valeurs sont toujours loin de leurs plus hauts historiques atteints soit début janvier 2022 (cas d'Apple et des 2 indices S&P et Dow Jones) soit de l'automne 2021 (cas de tous les autres, entre septembre 2021 pour Meta et novembre 2021 pour les autres) :

On observe qu'Apple est la seule à faire mieux que le S&P, Cupertino n'est qu'à 12% de son plus haut. Rock solid.

A noter que je ne pense pas que Tesla retouchera son plus haut de novembre 2021 (415$) avant l'automne ou l'hiver 2024, soit 3 ans après. Ce n'est pas que l'entreprise ne va pas performer, bien au contraire (j'anticipe qu'en 2024 Tesla devrait faire presque 4x plus de CA et 6 à 8x plus de bénéfices qu'en 2021 !), mais c'est essentiellement que la valorisation de l'automne 2021 était totalement absurde : on était en effet à l'époque à 25x le CA et 240x le bénéfice 2021 !

De telles valorisations exhubérantes ne peuvent évidemment pas tenir, à moins de faire du 200% de croissance sur les 2 ou 3 années à venir. Or, Tesla ne fait "que" du +50% de croissance environ.

Pour le coup, les short sellers avaient la partie plutôt facile en effet ;-)

Il y a 18 mois, mi et fin 2021, les valos dans la Tech étaient franchement totalement déconnectées. On l'a aussi vu question valo de start-up. Je connais un fonds qui discounte aujourd'hui systématiquement de 25 à 75% les valorisations obtenues lors des tours de table de la période mid 2021-début 2022 !

Aujourd'hui, à 30x ce que j'estime être le résultat 2023 (entre 6 et 7$ par action, bien au dessus du consensus des analystes...qui ne prennent pas les bonnes hypothèses, ou ne font pas les bons calculs...), soit le 8ième seulement du multiple de novembre 2021, j'estime que l'action Tesla serait plutôt à un prix très favorable...Pourvu que ça dure, voire même que dans un moment de spleen Mr Market ne m'offre des prix encore meilleurs !

Cela pourrait arriver mi avril lors des earnings du Q1. En effet, si on sait déja que Tesla va battre des records en volume (sans doute autour de 430.000 livraisons vs 405.000 lors du précédent record du Q4 2022, ce qui en soi est une sacrée performance pour ce qui est le trimestre le plus bas de l'année et dans un contexte macro adverse), cela s'est aussi obtenu dans un contexte de baisses de prix significatives (10% et plus) en début d'année qui sont forcément venues grignoter les marges.

Mais toute la question est de savoir à quelle hauteur ? Et à ce stade il est extrêmement compliqué de modéliser avec certitude tellement les paramètres sont nombreux, car d'autres facteurs viennent aussi compenser la baisse des prix :

• Les coûts des intrants pourrait avoir chuté (lithium notamment. En fait les prix de marché du lithum ont déja perdu plus de 30% vs l'automne 2022, mais pas sûr que ce soit déja reflété).
• Effet volume sur les usines qui tournent à pleine ou plus grande capacité.
• Gains de productivité par l'engineering et de nouveaux process. Giga Shanghai a été notamment arrêtée quelques jours en janvier pour mettre en place certains nouveaux process.
• Ramp up de Giga Berlin, donc moins de shipping Chine vers Europe. L'usine qui était à 3000 voitures/jour fin 2022 est maintenant à 5000/jour, ce qui est pour Tesla le point de "volume capacity".
• Boost de la division Energy qui devrait enfin afficher une rentabilité correcte (avec le ramp up de la Megafactory de Lathrop produisant les "Megapacks")
• Forex plus favorable (le $ a perdu quelques % depuis l'automne 2022)

Si les marges ont chuté tout en restant très bonnes l'action pourrait s'envoler, dans le cas contraire l'action pourrait revenir à 150/160$. Mais ce ne serait que ponctuel car la suite de l'année sera extrêmement favorable.

Dans ce dernier cas, le marché nous offrirait alors une nouvelle belle opportunité.

Wait & see, je prendrais ce que Mr Market m'offrira, totalement, positivement, absolument 100% confiant dans le moyen et long terme de Tesla (donc de l'action $TSLA), qui au pire va faire du x10 dans les 10 ans.

Pour l'heure, après son run-up de 100% mi janvier - mi février, pour atteindre un pic de 215$ environ, l'action a bien consolidé et s'est stabilisée 10-12% en dessous seulement, autour des 190-195$, et cela en est même presque ennuyeux. Voici les cours de clôture des derniers jours :

• 22 mars : 191,15$
• 23 mars : 192,22$
• 24 mars : 190,41$
• 27 mars : 191,81$
• 28 mars : 189,19$
• 29 mars : 193,88$

(Le marché lui-même est aussi resté stable, le S&P passant de 4001 le 21 mars à 4028 hier, soit même pas 1% de hausse).

Mais les gros mouvements vont certainement revenir prochainement avec les earnings, mais je ne sais pas dans quel sens (et je ne perds pas de temps à essayer de le deviner, je laisse ça aux rêveurs et autres charlatans qui croient possible de "timer" le marché).

Je reviendrais bien sûr en détail avant les earnings de Tesla sur la question des marges. Ce trimestre ne sera pas du tout déterminant pour l'entreprise, car les fondamentaux ne vont pas changer (Tesla est et restera le lowest cost producer, avec en plus également une forte valeur ajoutée logiciel), mais ce qui sera annoncé pourrait modifier la vision des investisseurs, donc influer sur le court terme de l'action. La réalité est ce quelle est et ne change pas, mais la perception oui.