Michel de Guilhermier's Blog

Apple Q2 F2023 Earnings : Très Solides, Meilleurs qu'Attendus Par Le Marché !

Mes estimations données hier pour Apple étaient globalement justes (top et bottom line), et celles-ci ont bien largement dépassé le consensus des analystes de Wall Street, mais également les propres estimations internes de Cupertino, qui avait été de fait un poil trop pessimiste pour ce trimestre.

Apple montre une fois de plus l'incroyable force et la qualité de son modèle, naviguant avec brio un contexte économique compliqué et des perturbations diverses.

• CA global : 94,8Mds$, -3% vs les 97,3Mds$ de 2022. Malgré 5% de headwinds Forex, on aurait sinon eu un trimestre record en croissance de quelques %.
• iPhone : 51,3Mds$, record pour un Q2, +1% vs 50,6Mds$ 2022
• Mac : 7,2Mds$, -31% vs 10,4Mds$ (grosse chute comme prévu)
• iPad : 6,7Mds$, -13% vs 7,6Md$ (chute sensible comme prévu, comparaison difficile avec l'année dernière où l'iPad M1 était introduit)
• Wearables & Accessories : 8,8Mds, stable vs 2022, ce qui est une très bonne surprise. Record trimestriel cependant aux US et en Chine. La base installée de Watch continue de fortement croître.
• Services : 20,9Mds, +5% vs 19,8Mds$ 2022. La croissance des services illustre parfaitement la force de l'écosystème Apple. 975M d'abonnements payants, +18% vs les 825M l'année dernière.
• Marge brute globale : 44,3% vs 43,7%, hausse qui reflète la force de l'iPhone et la part plus importante des services dans le CA (22% vs 20%)
• Marge brute hardware : 36,7 vs 36,4% (idem iPhone)
• Marge brute services : 71% vs 72,6% (il y a du y avoir un mix services différents, ceux qui incorporent du contenu sont relativement moins rentable qu'Apple Care ou la pub par exemple, cette dernière ayant été affecté par le contexte macro. 45% de la marge brute d'Apple ce trimestre provient des services !
• Net Profit : 24,2Mds, -3% vs 25Mds$ (et 22.6Mds$ attendus par le marché). A noter que ce résultat est obtenu sans qu'Apple ait eu recours à un plan de licenciements massifs comme on fait les autres GAFAM. La rigueur et prudence de gestion, Apple connait depuis longtemps, et c'est aussi à ça qu'on voit à quel point Tim Cook est un excellent CEO.
• EPS : 1,52 vs 1,52$ (merci au programme de rachat d'actions, encore 19Mds$ ce trimestre, et donc avec moins de profits l'EPS reste identique). Rappel, le marché attendait 1,43$, on a donc un beat significatif; traduction pour les boursicoteurs spéculateurs, l'action devrait grimper aujourd'hui. En ce qui me concerne, on est dans une continuité, les targets n'ont pas changé depuis 2 ou 3 ans, et je vise autour entre 600 et 800$ en 2030, et les soubresauts ponctuels ne sont pas trop mon sujet.
• Operating Cash Flow : 28,6Mds$, au dessus des 28,2Mds$ de l'année dernière, et donc un nouveau record trimestriel. Dit différemment, Apple a généré un eu moins de profit, mais un peu plus de cash opérationnel. Sur cette metrics clé, c'est absolument remarquable. Question Cash, comme je mettais hier, Apple reste le roi incontesté. Et, après tout, c'est ce qui compte plus que tout.
• Cash & debt : 166Mds$ et 110Md$, net cash 57Mds$ (effet d'arrondi).
• Share buyback : Apple dégageant bien plus de cash qu'il en a besoin, le Board a autorisé 90Mds$ supplémentaire de rachat d'actions (soit 3% de la market cap actuelle).

Au dela de ces key metrics, points saillants :

Très long couplet de Tim Cook qui a tenu à insister sur l'impact d'Apple sur l'humanité et l'environnement. je le mets en intégralité car ça me semble finalement encore plus important que les chiffres eux-mêmes. Et peut-être que ces chiffres sont aussi le reflet des forte valeurs d'Apple...

"We're constantly striving to make a positive difference in people's lives and be a force for progress. We're investing in education to give students the skills they need to shape the future. We're helping to create pathways of opportunity for communities of color through our Racial Equity and justice initiative. And every day we're building an even more inclusive and diverse Apple rooted in our culture of belonging. To better understand how our work intersects with our values, look no further than what we're doing for the environment. We just celebrated Earth Day in April, and during that month, Apple announced that its global manufacturing partners now support over 13 gigawatts of renewable energy, a nearly 30% increase in just the last year. This translates to 17.4 million metric tons of avoided carbon emissions, the equivalent of removing nearly 3.8 million cars from the road.

We're all investing up to an additional $200 million in our Restore Fund, which is designed to support innovative, scalable, nature based carbon removal projects, with the goal of removing 1 million metric tons of carbon every year. These are just the latest steps on our journey toward our 2030 goal to be carbon neutral across our supply chain and lifecycle of our devices. At the same time, we're advancing renewable energy across our supply chain, we're also sourcing more recycled materials in our products. Last month, we announced our plans to have all Apple design batteries include 100% certified recycled cobalt by 2025, and we remain committed to one day using only recycled and renewable materials in our products. We have a deep sense of mission here at Apple. We believe in the power of innovation to build a better world. We are determined to do our best work on behalf of our customers and to give them the tools that can enrich lives. So we will manage for the long term, just as we always have, with our eyes to the horizon, with limitless creativity, and with a deep belief that we can achieve anything we put our minds to".

Ce fut un trimestre de records absolus dans un certain nombre de pays en développement : "We were particularly pleased with the performance we saw in emerging markets and achieved all-time records in Mexico, Indonesia, the Philippines, Saudi Arabia, Turkey and the UAE".

Apple anticipe un Q2 calendaire à la hauteur du Q1, donc globalement relativement difficile en terme de comparaison et de croissance, mais au moins il n'y a pas de dégradation, et même une petite amélioration question forex (4% d'impact vs 5% ce trimestre).

L'Inde comme nouvelle frontière : "Looking at the business in India, we did set a quarterly record, grew very strong, double digits year-over-year. So it was quite a good quarter for us, taking a step back, India is an incredibly exciting market. It's a major focus for us. I was just there, and the Dynamism in the market, the vibrancy is unbelievable". Je rappelle qu'Apple a ouvert ses 2 premiers Apple Stores en Inde il y a 2 semaines (20 avril), lire ICI.

Base installée : c'est le point clé, capital et central d'Apple et de son modèle, que Tim Cook a résumé par "it's a huge asset for us, and it's a testament to the overall customer satisfaction and engagement and loyalty of our customers. And so we view this as a major asset for us".

De fait, il y a aujourd'hui plus de 2 Milliards de devices Apple dans la nature, en croissance importante (à 2 chiffres) sur la durée. Ils sont appelés à être régulièrement changés (tous les 3-6 ans en moyenne) ce qui devient presque du revenu récurrent pour Cupertino. Je rappelle au passage ma façon très simple d'apprécier le business Apple : de plus en plus en users, prenant chacun de plus en plus de devices et de services Apple, ce avec des marges supérieures (en raison du mix hardware/services).

Mon hypothèse à 2030 : 1,5 Milliard de users ayant chacun en moyenne entre 3 et 4 appareils et entre 3 et 4 abonnements de services. Ce qui nous amènera mécaniquement à 800-1000Mds de CA (re, changement/upgrade tous les 3-6 ans), 200-250Mds$ de résultat net, une market cap de 6 à 8000Mds$ et un stock price entre 600 et 800$.

D'une année à l'autre il peut y avoir un cycle de renouvellement moins important, pour des raisons macro (crise éconmique, récession, etc) ou micro (nouvelle génération pas assez excitante), ce sera compensé l'année suivante par un cycle plus important (ce qu'on qualifie en anglais de "pent up demand"), et sur la durée la mécanique ne changera pas.

Anecdotiquement et de façon amusante, certains journalistes et pseudos analystes ont regretté qu'Apple n'ait pas assez parlé d'Intelligence Artificielle, le gros buzzword du moment...Tim Cook a répondu sobrement que 1/ ils en incorporaient bien de plus en plus dans leurs produits et que 2/ ils ne parlaient jamais des produits en développement.

 

More readings ICI

Apple Q1 2023 Earnings !

Dernier GAFAM à le faire, Apple va présenter ce soir après la clôture du marché ses résultats pour son 2ième trimestre fiscal 2023 (Octobre 2022 - Septembre 2023), et avait prévenu lors du précédent que le CA serait en baisse, dans la même amplitude qu'au dernier trimestre, ie autour de 5%.

Le marché a donc déja anticipé des résultats peu fameux, et s'attend en moyenne à 93Mds$ de CA et un EPS de 1,43$, soit respectivement des baisses de 4,5 et 6% vs Q1 2022.

En raison des bonnes performances de l'iPhone, qui reste le device phare (par contre, Mac, iPad et Wearables devraient ne pas être brillants), je m'attends pour ma part à une baisse un peu moins sensible, autour de -2 à -3% pour le CA (95Mds$), et un EPS quasiment du niveau de 2022 à 1 ou 2% près (l'iPhone a de meilleures marges que le reste du hardware, donc une bonne performance de l'iPhone se reflète dans une meilleure marge brute globale et donc des profits meilleurs). Le Forex meilleur devrait aussi aider (le $ s'est affaissé ce trimestre, mais l'impact devrait être cependant réduit puisque sans nul doute Apple se hedge en grosse partie).

Dans l'ensemble, Apple devrait néanmoins, et de loin, rester le roi du Free Cash Flow. En ces temps actuels, c'est une force colossale justifiant un bon premium ($AAPL est tout proche d'ailleurs de ses records historiques de janvier 2022, cf ci-dessus).

A suivre ce soir à 22h30...

Apple Ouvre Enfin Ses 1ers "Stores" en Inde !

C'est aujourd'hui mardi 18 avril qu'Apple inaugure sa 1ère unité retail en Inde, à Mumbaï. Et dans la foulée, ils en ouvriront aussi après demain une 2ième, à New Delhi.

Très belle étape.

Et ce ne fut pas simple ! En 2016 Tim Cook déclarait qu'il chercher à ouvrir des boutiques en Inde, mais visiblement ça a mis pas mal de temps à se concrétiser. Et si dés le milieu de la dernière décennie Apple répétait à chaque earnings conf call que l'Inde était sa prochaine grande frontière, ce fut bien plus calme au début des années 2020, Cupertino n'en parlait presque plus, et végétait avec 1% de PDM localement seulement...

A priori, l'implantation physique a pris du temps pour des raisons réglementaires, le Gouvernement local imposant à Apple d'avoir au moins 30% de composants en provenance d'Inde dans ses ventes locales. Cette règle a pu être contournée par le fait qu'Apple produit maintenant en Inde (ou plutôt fait produire, par Foxconn), suivant ainsi sa stratégie de diversification de la supply chain pour réduire sa dépendance à la Chine.

Accord win/win entre Apple et le Gouvernement indien :

• Apple, qui n'a que 3% de parts de marché en Inde aujourd'hui, a besoin d'implanter un réseau de magasins pour aller à la rencontre du public, faire connaître et vendre ses produits et services dans ce pays qui est passé devant la Chine en population (d'où le potentiel à terme).
• L'inde a besoin d'Apple pour l'aider à développer son réseau de production d'electronics, encore naissant actuellement, face au grand voisin et concurrent chinois.

Comme toujours, c'est magnifique, extérieurement et intérieurement (crédit photo Apple) :

 

Au total, après presque 22 ans d'histoire (1er magasin ouvert le 19 mai 2001 en Virginie), c'est 523 unités qu'il y a aujourd'hui, dans 25 pays, dont un peu plus de la moitié aux US.

Et pour les 10 1ers :

• US : 272
• China : 44
• UK : 39
• Canada : 28
• Australie : 22
• France : 20
• Italy : 17
• Germany : 16
• Spain : 11
• Japan : 10

A noter pour finir que le terme "store" n'est plus dans la terminologie Apple depuis 6 ou 7 ans : pour souligner le fait qu'il ne s'agit pas (seulement) de boutiques de vente mais aussi et surtout de lieux de rencontre, de conseil et de formation, voire de lieux de vie, Cupertino parle, par exemple, d'Apple Opéra, d'Apple Champs Elysée, d'Apple Soho, d'Apple 5ième Avenue, etc...

D'ailleurs, point aussi significatif que passionnant, les responsables de "stores" ne sont pas du tout évalués sur le CA généré, encore moins sur les profits de leur unité, mais sur le NPS, autrement dit la satisfaction client. Il s'agit pour le staff non pas de maximiser le CA en vendant des produits dont le client n'aurait pas besoin, mais avant tout de conseiller efficacement le client en fonction de sa problématique et de le rendre heureux.

C'est ce qu'on appelle être vraiment customer-centric, pas dans le discours (ce que je vois très souvent), mais bien dans les faits et le management !

Apple fut l'un des 1ers à utiliser systématiquement et massivement le NPS comme outil d'évaluation et de management, et a même prolongé la logique en créant le NPP : Net Promoter for People. Outil qui consiste à mesurer le NPS généré par chaque staff member, et donc sa capacité à créer de la satisfaction client...

Lire à ce sujet l'excellentissime et éclairant L'Experience Apple, Les Secrets d'Un Service Client d'Exception, de Carmine Gallo.

Anecdote pour illustrer l'attention au client : il y a quelques années je m'étais rendu à Apple Opéra pour acheter je ne sais quoi, et avait trouvé le "representative" particulièrement terne et sans empathie. Comme toujours après un achat j'avais reçu (par mail) le questionnaire Apple sur mon expérience (avec la fameuse question du NPS "sur une échelle de 1 à 10..."), et j'avais donc été critique. Dans les heures qui ont suivi le responsable d'Apple Opéra m'appelait lui-même pour comprendre !

Bravo...

Assez rare et unique !

 

Apple : Puissance, Résilience Et...Interrogations ?

Depuis quelques jours, l'action Apple est repassée devant l'indice Dow Jones en terme de "résistance", l'action est en effet aujourd’hui à moins de 10% de son plus haut historique avec 9,5% en dessous précisément vs 9,6% pour le Dow Jones (le S&P et le Nasdaq sont bien plus loin, respectivement à 15 et 25% de leur plus haut respectif).

Au passage, ceux qui pariaient contre la Tech en 2023 en sont largement pour leurs frais, les GAFAM, et le Nasdaq dans son ensemble, ont largement plus progressé que le marché depuis le début de l'année :

Pour revenir sur Apple, la résilience s'explique par la force de l'écosystème : quel que soit le contexte macro, les 1,1 Milliard de users Apple aujourd'hui ont tout de même régulièrement le besoin ou l'envie de changer/upgrader leur iPhone, leur Mac, leur Watch, leur iPad, etc. Apple est un business "sticky" qu'on pourrait quasiment qualifier de "récurrent".

Je me suis amusé à regarder mes dépenses Apple personnelles annuelles :

• iPhone : 1 tous les 3 ans, soit 400€/an (je prends la version Pro Max avec 256Go)
• Mac : 1 tous les 6 ans, soit 500€/an (modèle MBP 16" 16Go/1To)
• iPad : 1 tous les 6 ans, soit 200€/an (modèle 11" Pro 256Go)
• Watch : 1 tous les 4 ans, soit 250€/an (Ultra)
• Airpods: 1 tous les 4 ans, soit 70€/an (Pro)
• TOTAL HARDWARE : 1420€/an, sans compter les accessoires et les 5 HomePods à la maison

A cela vient s'ajouter l'abonnement Apple One pour la famille (iCloud, Apple TV+, Apple Music, etc) à 32€/mois, soit 384€/an.

On arrive ainsi pour mon usage personnel à 1800€ environ de dépense Apple annuelle moyenne.

Certes je suis probablement dans la tranche très haute des consommateurs individuels d'Apple, mais de manière générale on peut certainement considérer que bien plus de 80% des revenus annuels d'Apple proviennent directement de la base de users et sont du quasi récurrent.

Ce qui explique parfaitement la solidité du modèle Apple, mais aussi sa mécanique future que j'ai déja posée : de plus en plus de users - j'estime que 40 à 50M new users rentrent dans l'écosystème Apple tous les ans et viennent ainsi agrandir la user base d'actuellement 1,1 Milliard de personnes sur la planète - dont chacun achète en moyenne de plus en plus de devices, mais aussi maintenant de services (assurance, stockage, streaming musique et video, etc).

En extrapolant qu'à horizon du début des années 2030 on aura environ 1,5 milliard users avec 3 devices chacun, qu'ils changeront régulièrement tous les 3 à 5/6 ans selon les devices, et 3 abonnements à des services aussi chacun, j'arrive ainsi à envisager un business à 1000-1200Mds$ de CA et 200-250Mds$ de résultat net, commandant une market cap de 6-8000 Milliards de $ et donc une action à 600-800$ environ (avec le programme de rachat/diminution d'actions en circulation).

Apple, c’est juste un modèle béton qui va encore tripler de taille et de valeur dans les 8-10 ans à venir. Un investissement sûr, presque de « bon père de famille ».

Quand Apple a déboulé dans les lecteurs MP3 (2001), les smartphones (2007), les tablettes (2010) et les smartwatch (2015), 2 caractéristiques :

• 1/ On en voyait très bien l'usage, car la catégorie existait déja (à l'état de balbutiement).
• 2/ On voyait aussi assez voire très bien comment Apple pouvait faire son trou sur un marché avec une concurrence qui était plutôt faiblarde technologiquement et/ou financièrement et/ou en terme d’écosystème.

Néanmoins, j'ai 2 interrogations pour les 2 grandes nouvelles catégories dans lesquelles Apple pourrait/devrait rentrer dans le futur, sachant que quand Cupertino rentre dans un marché, c’est rarement pour faire de le figuration et y réaliser au bout de quelques années plusieurs dizaines de milliards de CA.

1/ Usage case et entry strategy pour le casque de réalité virtuel qui devrait être annoncé le 5 juin prochain, au 1er jour de la WWDC 2023 ?

Même si le "métaverse" et la réalité augmentée (et virtuelle) pourraient demain devenir un gigantesque business, la catégorie est pour l'instant un flop et on murmure qu'Apple déboulerait avec un appareil très sophistiqué à 2500-3000$, ce qui le cantonnerait initialement à des pros et du B2B.

Mais pour quels types d'usage précisément ? Il faut un peu se creuser la tête pour imaginer la valeur au quotidien que pourrait nous apporter un tel device.

Comme par ailleurs l'ADN d'Apple reste tout de même d'apporter des devices du quotidien au très grand public, on se demande comment la catégorie va évoluer pour qu'en suite Apple arrive à proposer un device à 500-1000$ vraiment utile voire indispensable pour tous...

Apple n’est jamais rentré « par le très haut » dans une catégorie, cette fois-ci ça pourrait être très différent.

2/ Product & entry Strategy de l'Apple Car ?

Problématique différente pour la future et éventuelle Apple Car (projet Titan).

Pas trop d'interrogation sur ce à quoi peut servir une voiture (!), mais essentiellement des questions sur ce qu'Apple pourra proposer de vraiment différent et concurrentiel dans un secteur déja large et bien mature (on devrait avoir 20M de véhicules électriques vendus dans le monde en 2025 quand Apple pourrait arriver), et avec des concurrents puissants, tant financièrement que technologiquement et industriellement.

A commencer évidemment par Tesla, roi de l’électrique, acteur mondial produisant déja sur 3 continents, qui a une avance technologique grâce à son ADN logiciel et sa user base qui remonte constamment de la data, ensuite crunchée dans des super computers maison, une avance dingue en manufacturing et en taille critique (permettant d’être le lowest cost producer et ensuite de jouer sur les prix ou les marges à volonté), une user base particulièrement satisfaite globalement, etc.

Quand (et si) Apple arrivait en 2025 avec une voiture électrique et autonome, Tesla devrait déja réaliser cette année la environ 250Mds$ de CA, 40 à 50Md$ de bénéfices, vendre 4,5M de véhicules, avoir cracké la conduite autonome, et avoir une user base d’une douzaine de millions de conducteurs.

Certes le marché restant à conquérir sera toujours colossal (Tesla estime que le parc à remplacer est de 1,5 Milliard de véhicules, ils anticipent un parc plus faible qu’aujourd’hui en raison de robotaxis, les gens auront moins besoin de véhicule individuel), certes en 2025 on ne sera donc toujours qu’au début du marché de la voiture électrique et autonome, mais le first mover Tesla disposera d’avantages concurrentiels notoires. Sans compter les autres concurrents, les chinois électriques (dont BYD évidemment, potentiellement n°1 en volume demain, ou à minima co-leader avec Tesla) et la dizaine d’autres constructeurs traditionnels, qui ne sont pas forcément tous des nains et devraient aussi arriver à trouver une place sur le marché (quitte à shrinker de taille et se mettre sur différentes niches, ce qui est mon hypothèse).

Dans ce paysage hautement concurrentiel, Apple va devoir trouver une sorte de chemin de travers, un angle d’attaque, de produit et de commercialisation pertinents.

Si beaucoup considèrent qu’une Tesla n’est jamais qu’un iPhone sur roues, ça devrait naturellement donner quelques atouts à celui qui a conçu l’iPhone ;-)

 

Cela va être sur le fond absolument passionnant de suivre l'arrivée d'Apple dans ces 2 catégories potentiellement gigantesques…

Presque hâte d’être en 2030, le monde aura alors tellement changé durant cette décennie 2020, celle des grandes disruptions avec la voiture électrique autonome, l’IA, la réalité augmentée (et aussi virtuelle), les cleantech, etc.

Une époque franchement bénie pour entreprendre aussi ! Quand je me suis lancé en 1999 avec Photoways/Photobox, j’avais la vague Internet et l’avénement de la photo numérique, mais aujourd’hui il y a tellement de technos disruptives qui arrivent à la fois qu’on peut considérer que c’était juste un amuse-bouche !

A 60 ans je n’ai clairement plus l’envie de me relancer dans un nouveau grand projet entrepreneurial, mais parier et investir sur une poignée de super entrepreneurs, super smart et super ambitieux, visionnaires, pragmatiques, tenaces, à l’écoute et éthiques, oh que si !

Point Performance Big Tech vs Market ! Tesla Q1 2023 ?!

Après une année 2022 horribilis, la Tech à Wall Sreet a clairement redressé la tête, et notamment les Big Techs, surperformant très largement le S&P et encore plus le Dow Jones (qui reste lui encore en baisse sur 2023). Meta et Tesla, qui avaient connu en 2022 les baisses les plus fortes (-65% environ dans les 2 cas) sont celles qui se redressent le plus en ce début d'année (cliquez sur le graphique pour mieux voir) :

Mais les Big Techs, et le marché en général, sont encore loin d'effacer la baisse 2022. En effet, les valeurs sont toujours loin de leurs plus hauts historiques atteints soit début janvier 2022 (cas d'Apple et des 2 indices S&P et Dow Jones) soit de l'automne 2021 (cas de tous les autres, entre septembre 2021 pour Meta et novembre 2021 pour les autres) :

On observe qu'Apple est la seule à faire mieux que le S&P, Cupertino n'est qu'à 12% de son plus haut. Rock solid.

A noter que je ne pense pas que Tesla retouchera son plus haut de novembre 2021 (415$) avant l'automne ou l'hiver 2024, soit 3 ans après. Ce n'est pas que l'entreprise ne va pas performer, bien au contraire (j'anticipe qu'en 2024 Tesla devrait faire presque 4x plus de CA et 6 à 8x plus de bénéfices qu'en 2021 !), mais c'est essentiellement que la valorisation de l'automne 2021 était totalement absurde : on était en effet à l'époque à 25x le CA et 240x le bénéfice 2021 !

De telles valorisations exhubérantes ne peuvent évidemment pas tenir, à moins de faire du 200% de croissance sur les 2 ou 3 années à venir. Or, Tesla ne fait "que" du +50% de croissance environ.

Pour le coup, les short sellers avaient la partie plutôt facile en effet ;-)

Il y a 18 mois, mi et fin 2021, les valos dans la Tech étaient franchement totalement déconnectées. On l'a aussi vu question valo de start-up. Je connais un fonds qui discounte aujourd'hui systématiquement de 25 à 75% les valorisations obtenues lors des tours de table de la période mid 2021-début 2022 !

Aujourd'hui, à 30x ce que j'estime être le résultat 2023 (entre 6 et 7$ par action, bien au dessus du consensus des analystes...qui ne prennent pas les bonnes hypothèses, ou ne font pas les bons calculs...), soit le 8ième seulement du multiple de novembre 2021, j'estime que l'action Tesla serait plutôt à un prix très favorable...Pourvu que ça dure, voire même que dans un moment de spleen Mr Market ne m'offre des prix encore meilleurs !

Cela pourrait arriver mi avril lors des earnings du Q1. En effet, si on sait déja que Tesla va battre des records en volume (sans doute autour de 430.000 livraisons vs 405.000 lors du précédent record du Q4 2022, ce qui en soi est une sacrée performance pour ce qui est le trimestre le plus bas de l'année et dans un contexte macro adverse), cela s'est aussi obtenu dans un contexte de baisses de prix significatives (10% et plus) en début d'année qui sont forcément venues grignoter les marges.

Mais toute la question est de savoir à quelle hauteur ? Et à ce stade il est extrêmement compliqué de modéliser avec certitude tellement les paramètres sont nombreux, car d'autres facteurs viennent aussi compenser la baisse des prix :

• Les coûts des intrants pourrait avoir chuté (lithium notamment. En fait les prix de marché du lithum ont déja perdu plus de 30% vs l'automne 2022, mais pas sûr que ce soit déja reflété).
• Effet volume sur les usines qui tournent à pleine ou plus grande capacité.
• Gains de productivité par l'engineering et de nouveaux process. Giga Shanghai a été notamment arrêtée quelques jours en janvier pour mettre en place certains nouveaux process.
• Ramp up de Giga Berlin, donc moins de shipping Chine vers Europe. L'usine qui était à 3000 voitures/jour fin 2022 est maintenant à 5000/jour, ce qui est pour Tesla le point de "volume capacity".
• Boost de la division Energy qui devrait enfin afficher une rentabilité correcte (avec le ramp up de la Megafactory de Lathrop produisant les "Megapacks")
• Forex plus favorable (le $ a perdu quelques % depuis l'automne 2022)

Si les marges ont chuté tout en restant très bonnes l'action pourrait s'envoler, dans le cas contraire l'action pourrait revenir à 150/160$. Mais ce ne serait que ponctuel car la suite de l'année sera extrêmement favorable.

Dans ce dernier cas, le marché nous offrirait alors une nouvelle belle opportunité.

Wait & see, je prendrais ce que Mr Market m'offrira, totalement, positivement, absolument 100% confiant dans le moyen et long terme de Tesla (donc de l'action $TSLA), qui au pire va faire du x10 dans les 10 ans.

Pour l'heure, après son run-up de 100% mi janvier - mi février, pour atteindre un pic de 215$ environ, l'action a bien consolidé et s'est stabilisée 10-12% en dessous seulement, autour des 190-195$, et cela en est même presque ennuyeux. Voici les cours de clôture des derniers jours :

• 22 mars : 191,15$
• 23 mars : 192,22$
• 24 mars : 190,41$
• 27 mars : 191,81$
• 28 mars : 189,19$
• 29 mars : 193,88$

(Le marché lui-même est aussi resté stable, le S&P passant de 4001 le 21 mars à 4028 hier, soit même pas 1% de hausse).

Mais les gros mouvements vont certainement revenir prochainement avec les earnings, mais je ne sais pas dans quel sens (et je ne perds pas de temps à essayer de le deviner, je laisse ça aux rêveurs et autres charlatans qui croient possible de "timer" le marché).

Je reviendrais bien sûr en détail avant les earnings de Tesla sur la question des marges. Ce trimestre ne sera pas du tout déterminant pour l'entreprise, car les fondamentaux ne vont pas changer (Tesla est et restera le lowest cost producer, avec en plus également une forte valeur ajoutée logiciel), mais ce qui sera annoncé pourrait modifier la vision des investisseurs, donc influer sur le court terme de l'action. La réalité est ce quelle est et ne change pas, mais la perception oui.

Restructurations : Apple vs Les Autres GAFAM ! (MAJ Amazon et DPReview)

Meta, dans sa quête "d'efficiency" qui est son motus 2023 (relire ICI) a annoncé semaine dernière non seulement 10.000 licenciements supplémentaires (ça fera donc 20% des effectifs qui auront été coupés) mais également un gel des embauches. Au final je suis prêt à parier que Zuck est en passe de diminuer de 25% les effectifs de Meta, colossal...

De fait, Apple est aujourd'hui la seule Big Tech à avoir échappé à des licenciements massifs. Même si elle déja actionné les leviers classiques de réduction de coûts : limitation des embauches, voire gel dans certains services, non remplacement de postes devenus vacants, ralentissement ou arrêts des affaires avec des sous-traitants, suppression de bonus, réduction des budgets de déplacement, décalage dans le temps de certains projets, etc. Ces mesures ont été efficaces car les operating expenses d'Apple au Q4 2022 étaient bien en dessous des attentes des analystes.

Pourtant, bien évidemment, Cupertino n'est pas non plus immune à la conjoncture, à l'inflation, la hausse des taux d'intérêts, aux pressions sur le pouvoir d'achat, etc. On l'a vu lors des earnings du Q4 2022.

3 grandes raisons à mon sens qui, amis entrepreneurs, devraient vous inspirer !

1/ Apple était déja gérée au cordeau, avec une organisation lean et efficace.

Si je prends le CA/employé à fin 2022, en excluant le retail, c'est striking :

• Apple : 4,9M$
• Amazon : 1,7M$
• Alphabet : 1,5M$
• Meta : 1,3M$
• Microsoft : 0,9M$

Si les autres GAFAM ont embauché comme des dingues durant "les années folles" 2020-2021 pour développer des tas de nouveaux projets, ce ne fut pas le cas d'Apple.

2/ Apple est incroyablement focus, ne se dispersant pas.

Apple choisit ses combats et n'investit pas (hommes et argent) en quantité dans de si nombreux domaines aux perspectives peu claires. Quand elle se met dans un domaine, elle le fait parce qu'elle en a rationnellement et longuement étayé l’intérêt et le potentiel, avec ses chances de succès, et en plus elle le fait progressivement, en s'adaptant aussi tout au long du chemin. Le projet Titan en est l'exemple parfait, depuis son lancement en 2014 il a évolué sans cesse, la voilure ayant été réduite ou augmenté en fonction des circonstances.

Mes contacts au sein d'Apple m'ont toujours confirmé à quel point les managers devaient fortement étayer leurs besoins en investissements pour de nouveaux projets, mais que de manière générale les fonds n'étaient débouclés qu'avec parcimonie et progressivement en fonction des résultats...

On peut aussi mesurer le focus d'Apple avec le ratio R&D/CA, bien inférieur à celui de ses pairs GAFAM.

3/ Apple a déja frôlé la mort

On pourrait aussi donner un dernier paramètre psychologique, Tim Cook était chez Apple à la fin des années 1990, où l'entreprise a frôlé la faillite. Il est sûr qu’une "near death experience", ça marque et ça conduit à un mindset d'austérité.

Pensons à toutes ces start-up qui n'ont jamais connu que des phases d'euphorie et de croissance avec de l'argent facile...

 

MAJ 22 mars : Amazon a à son tour annoncé hier un nouveau plan de licenciement concernant 9000 personnes, juste 2 mois après le 1er. Voila ce que déclarait hier Andy Jassy, le CEO d'Amazon (je mets en gras les passages clés) qui est une parfaite illustration des points du dessus :

"As part of our annual planning process, leaders across the company work with their teams to decide what investments they want to make for the future, prioritizing what matters most to customers and the long-term health of our businesses. For several years leading up to this one, most of our businesses added a significant amount of headcount. This made sense given what was happening in our businesses and the economy as a whole. However, given the uncertain economy in which we reside, and the uncertainty that exists in the near future, we have chosen to be more streamlined in our costs and headcount. The overriding tenet of our annual planning this year was to be leaner while doing so in a way that enables us to still invest robustly in the key long-term customer experiences that we believe can meaningfully improve customers’ lives and Amazon as a whole.

As our internal businesses evaluated what customers most care about, they made re-prioritization decisions that sometimes led to role reductions, sometimes led to moving people from one initiative to another, and sometimes led to new openings where we don’t have the right skills match from our existing team members. This initially led us to eliminate 18,000 positions (which we shared in January); and, as we completed the second phase of our planning this month, it led us to these additional 9,000 role reductions (though you will see limited hiring in some of our businesses in strategic areas where we’ve prioritized allocating more resources).”

En clair, aveu qu'ils étaient unfocused, gras et pas assez attentifs aux coûts, et s'étaient aventurés dans des domaines où ils n'étaient pas légitimes et qui n'étaient non plus pas stratégiques. Ce n’est pas Apple…

Je suis assez interrogatif sur le "as we completed the second phase of our planning this month, it led us to these additional 9,000 role reduction" : ça veut donc dire que quand ils ont annoncé leur 18.000 1ers layoffs ils n'avaient pas fini leur revue stratégique ? Pourquoi n'ont-ils pas attendu à l'époque ? Ou est-ce que c'est un signe que 2023 a de nouveau très mal démarré pour Amazon ?

Anecdotiquement mais aussi symboliquement, Amazon a annoncé au passage la fermeture du fameux DPReview, le site historique (25 ans !), leader et de référence dans l'univers de la photo, qu'ils avaient racheté en 2007, et que je consultais régulièrement. Un site de 11 personnes seulement...Ca va clairement manquer au monde, tristesse, les réactions de l'audience sont virulentes.

Pourquoi Amazon a choisi de fermer purement et simplement le site plutôt que de le revendre ? N'y avait-il pas d'acheteur ? Ont-ils seulement essayé ? Ne voulaient-ils pas qu'il tombe dans des mains pouvant rediriger le trafic vers des concurrents ?

Toujours est-il que la fermeture de ce site icone est bien un triste dommage collatéral des problèmes actuels d'Amazon.

 

Tesla vs Legacy Manufacturers, 6 semaines Après !

Situation des cours de Bourse, 6 semaines après le lancement de la guerre des prix par Tesla (12 janvier)...

A ce jour, Stellantis, qui a publié d'excellents résultats, s'en sort vraiment bien, et GM pas trop mal non plus (du moins au dessus du S&P500).

Situation YTD des Big Tech au 24 février, Apple surperforme également :

Concernant la situation vs le plus haut historique, Apple est le seul à faire (très légèrement) mieux que le S&P. Tesla est à moins de la moitié de son plus haut, ce qui s'explique par le fait qu'à son plus haut en novembre 2021 il était alors valorisé 200x ses résultats de l'année et 24x son CA. Des niveaux totalement irrationnels qui ne pouvaient pas tenir dans le temps. Aujourd'hui, à environ 50x le bénéfice projeté 2023 et 6x le CA projeté, Tesla est donc 4x moins cher qu'alors…

Par contre, en terme de création de valeur depuis le 1er janvier 2020, donc avant le début du Covid, Tesla est très loin devant, suivi par Apple, toujours fringuant et explosant le marché. Par contre, Amazon et Facebook ne sont que l’ombre d’eux-mêmes, sous leurs niveaux d'il y a 3 ans. 

Mega Tech vs Indices vs Pre - Pandémie !

A hier soir, la performance 2023 des Mega Techs vs le marché était la suivante :

Après leur année 2022 horribilis, Tesla et Meta (environ -65% toutes les 2), se sont bien redressées. Amazon également, après sa chute de -50% en 2022. Quant à Apple, de nouveau une belle performance après sa chute plus modérée de 2022 (-27%).

Ce qui m'amène en fait aux vrais indicateurs pertinents de création de valeur sur la durée, à savoir la performance depuis les niveaux pré-pandémie.

Et la c'est clair, Tesla est très loin devant, suivi par Apple avec respectivement du x5 et du x2. Au contraire, Amazon et Meta, après un peu plus de 3 ans, ont fait du surplace ou on légèrement reculé, ce alors que le marché global a fait du +20-30% (ce qui correspond à environ 7-8%/an, tout à fait le rythme moyen du marché boursier sur une très longue période)

Apple est un mastodonte qui, s'il n'a pas la flamboyance (ni la volatilité) de Tesla, crée néanmoins une énorme valeur de façon progressive et assez mécanique.

Je pense qu'il n'y a pas d'action pour mieux illustrer le style Warren Buffett : il se porte sur des "éléphants" qui créent une forte valeur avec une probabilité quasi certaine. Il préfère ça à des actions pouvant potentiellement créer une valeur fantastique, mais avec une incertitude plus grande...

Et je rappelle au passage qu'Apple est 1/ de loin la plus grosse participation de Berkshire Hathaway (40%+ de son portefeuille boursier et 20%+ de Berkshire Hathaway au global), et 2/ le plus beau coup de toute sa carrière (100Mds$ de plus-value environ, en juste 6 ans), réalisé quand il avait tout de même 86 ans !

Apple : Renforcement Des Fondamentaux !

Si Apple a fait un gros "miss" avec ses résultats trimestriels semaine dernière, et si le cours de Bourse avait chuté de l'ordre de 3-4% en after hours jeudi dernier après l'annonce des résultats, l'action a fini la session de vendredi en forte hausse (près de +4%) !

Ce qui peut paraître étonnant ne l'est en fait pas, car :

• Le miss était essentiellement la résultante d'un perfect storm ponctuel de vents adverses (macro, forex et supply chain), alors que les fondamentaux ne semblaient aucunement affectés, comme je l'écrivais semaine dernière ICI.
• Au contraire, en lisant bien entre les lignes, il y avait plusieurs bonnes nouvelles qui montrent un renforcement des fondamentaux.

Spécifiquement, j'ai relevé 3 grands points sur lesquels je reviens aujourd'hui :

 

1/ Un incroyable taux de marge

Apple a indiqué ("guidance") un taux de marge moyen anticipé pour le Q1 2023 de 44% (entre 43,5 et 44,5% pour être précis), et ce malgré 3% de forex défavorable, autrement dit un implicite 47%.

C'est de fait le plus haut taux de marge depuis 10 ans.

Je vois 3 composantes à cette puissante dynamique de marge, ce alors que beaucoup d'entreprises souffrent d'une compression des marges :

• D'abord une politique générale axée sur la maximisation de la marge brute absolue. Apple ne chasse jamais le volume avec du prix, il arbitre pour maximiser sa marge brute absolue. Quelque part, Apple, par ses superbes marges, fait aujourd'hui la preuve que cette stratégie est plus que pertinente.
  
• Puis la très bonne tenue du haut de gamme question demande, les iPhone Pro, porteurs d'une marge supérieure. Tim Cook : "The iPhone 14 Pro models have done extremely well up until the point where we had a supply shortage."
• Enfin la montée en charge progressive des Services, porteurs de 70% de marge brute environ.

 

2/ Un pricing power supplémentaire sur l'iPhone

Tim Cook : The iPhone has become so integral into people's lives… I think people are willing to really stretch to get the best they can afford in that category.”

Et par ailleurs, sur l'impact des vents adverses macro  "some impact is being felt across the entire business. Mac and wearables are seeing the largest impact. The least impact is seen with iPhone".

Ce qui rejoint de fait certaines rumeurs ainsi que l'édito de Mark Gurman sur Bloomberg de dimanche dernier, qui émettent l'hypothèse qu'Apple prépare un "iPhone Ultra" encore plus cher...

Sur le principe, je pense qu'il y a certainement en effet un créneau pour un iPhone "plus plus". Reste à voir les features et fonctionnalités supplémentaires qu'Apple y mettra bien sûr.

 

3/ Une forte croissance attendue de la user base, grâce à la bonne dynamique de certaines zones géographiques

A la question d'un analyste "are new Apple users entering the installed base trending differently from prior new user cohorts?", Tim Cook a répondu : "we saw “strong double-digit” growth in new users in several emerging markets (India and Brazil)"

Et le CFO (Luca Maestri) de rajouter : "...Apple’s installed base “is growing very nicely, and it’s growing in a lot of emerging markets, it’s growing even faster.”

Ou encore Tim Cook : "we are putting a lot of emphasis on India. We are taking what we learned in China about how to scale the business and bringing that to India. We expect market share for iPhone to grow in both China and India, like what’s been happening around the world."

Et à la question "Do you view India as a larger opportunity following COVID?", il a répondu "yes, I am more bullish post COVID. We will soon bring retail to India".

 

Tout cela venant alimenter ma thèse long terme sur Apple (étayée de longue date, par exemple ICI il y a 18 mois) : de plus en plus de users, possédant de plus en plus chacun de devices et de services, le tout avec des marges encore meilleures.

Ce qui nous mènera à 1000-1200Mds$ de CA en 2030, 200-250Mds$ de résultat net, 6000Mds$+ de market cap, soit un action à 600$+.

 

Apple Q4 2022 Earnings : Un Trimestre A Oublier Avec De Gros Vents de Face !

Comme mis dans le post avant hier, on s'attendait à un trimestre à oublier très vite, et ce fut bien le cas, et même pire que ce que le marché (et moi-même) attendions.

Elle est loin la pluie de records délivrés lors du Q4 2021 !

J'avais bien pris la peine d'indiquer que vu le contexte et les inconnues faire des estimations était un exercice périlleux, et de fait la réalité des chiffres fut assez loin des prévisions. Quel contraste avec les earnings du Q3 annoncés en octobre qui avaient été "stellar" vu le contexte, Apple ayant été la seule GAFAM à améliorer tant son top line que son bottom line.

Au cours de ce trimestre, qui est le plus important de l'année, Apple a souffert d'un triple vent de face :

• Un contexte macro compliqué comme chacun sait.
• Un forex défavorable, le $ s'étant renforcé par rapport à l'€, donc moins de $ remontent à Cupertino.
• Et enfin, spécifique au Q4 et à Apple, un fort ralentissement des chaînes de production d'iPhone en Chine, durant plusieurs semaines, à cause de la politique 0 Covid, qui a surtout touché les 14 Pro (gros contributeurs de CA et de marge). On estime le shortfall autour des 10-12M d'unités, soit pas loin de 10Mds$ en CA.

Regardons d'abord les chiffres bruts :

• CA global : 117,2Mds$, -5% vs 2021. Apple estime que le Forex seul a causé un shortfall de 8%, autrement dit sans cela ils auraient fini légèrement en croissance.
• CA iPhone : 65,8Mds$, -8% vs 2021 (71,6Mds$) avec les problèmes du dessus. Toujours un taux de satisfaction record de 98%.
• CA Mac : 7,7Mds$, -29% vs 2021. Forex, comparaison défavorable avec le lancement l'année dernière des nouveaux Mac, contexte macro, etc.
• CA iPad : 9,4Mds$, en hausse de 30% sur 2021 car à l'époque il y avait eu des contraintes de production par manque de composants, Apple avait favorisé les ventes d'iPhone.
• CA Wearables & Accessories : 13,5Mds$, -8% sur 2021. Une catégorie affectée selon Apple par le contexte macro. Les 2/3 des acheteurs de Watch étaient encore nouveaux au produit, la base installée s'étend donc toujours rapidement et atteint la aussi des records.
• CA Services : 20,8Mds$, nouveau record absolu sur un trimestre, en croissance de +6% (et donc encore mieux que la croissance au Q3). Sans les vents adverses Forex, la croissance aurait de nouveau été à 2 chiffres. Cupertino a maintenant 935M d'abonnements payants (+35M sur ce trimestre, +150M sur un an).
• Marge brute globale : un superbe 43.0%. Belle performance d'Apple de conserver ses marges élevées, ce alors qu'il y a eu le gros shortfall d'iPhone 14 Pro, ceux qui rapportent le plus de marge.
• Marge brute hardware : 37%, énorme.
• Marge brute Services : 70,8%.
• Net profit : 30Mds$, -13% vs 2021 (34,6Ms$)
• Profit par action : 1,88$, -10% vs 2021 (2,1$).

Les mauvais chiffres de ce trimestre, expliqués par les 3 variables ci-dessus, ne me semblent aucunement remettre en cause les fondamentaux de Cupertino, qui s'avère même je trouve être très résilient. Hors forex, hors problème d'appro des iPhone, et hors vents macro défavorables, Apple aurait très probablement atteint voire légèrement dépassé 140Mds$ de CA : 9Mds$ (forex 8%) + 10Mds$ d'iPhone perdus + 3-4% vents macro soit 4-5Mds$, soit du +12% minimum vs 2021.

Mon hypothèse reste une croissance moyenne "normative" du CA de l'ordre de 10-12%/an et de 15-18% pour l'EPS (operating leverage + réduction du nombre d'actions). En fonction des circonstances, il y aura des trimestres en dessous de ces taux "normatifs", et d'autres, comme probablement le Q4 2023, très au dessus.

Tant qu'Apple sortira de beaux et bons outils tech rendant très satisfaits ses users, ce qui est bien le cas, non seulement elle continuera à gagner de nouveaux users, mais les anciens achèteront aussi de plus en plus de produits et de services, et on aura alors de plus en plus de users s'intégrant de plus en plus dans l'écosystème avec de plus en plus de devices dans la nature, alimentant ainsi des cycles d'upgrade de plus en plus importants, etc.

Une mécanique aussi simple qu'imparable. Apple a d'ailleurs pris la peine de préciser qu'ils avaient battu un nouveau record avec plus de 2 Milliards d'appareils activés, une base en croissance "double digit" vs 2021.

Au dela des chiffes de vente, ce qu'il faut regarder pour apprécier les fondamentaux et la force de l'écosystème ce sont ces variables : taux de satisfaction, nombre de nouveaux clients (ie la moitié des acheteurs d'iPad et de Mac et les 2/3 des acheteurs de Watch étaient nouveaux à la catégorie) et au final base installée de devices et nombre d'abonnements de services.

Et sur ces paramètres, on est bien dans le vert.

Apple résume parfaitement : "Finally, our installed base of over 2 billion active devices represents a great foundation for future expansion of our ecosystem, and it continues to grow even during difficult macroeconomic conditions, which speaks to the exceptionally high levels of customer loyalty and satisfaction and our ability to attract new customers to our platform. The growth is coming from every major product category and geographic segment, with strong double-digit increases in emerging markets such as Brazil, Mexico, India, Indonesia, Thailand, and Vietnam. Turning to the enterprise market. we are seeing continued adoption of our services for business like Apple Business Essentials, AppleCare, Tap to Pay, and Apple Financial Services".

Par ailleurs, les performances d'Apple sur ce trimestre se comparent favorablement avec celles de ses pairs GAFAM, et ce malgré les problèmes de supply spécifiques qu'elle a connus. Tout le monde est affecté par le forex et le contexte macro, mais Cupertino a aussi lui perdu 10Mds$, soit 7% de croissance, et 3,5-4Mds$ de profit net sans doute, à cause des usines en Chine et du Covid. Sans ce cas de "force majeure" Apple aurait eu une croissance de 3% du CA et un résultat net quasi flat.

• Apple brut : CA -5%, Résultat net -13%
• Apple corrigé "force majeure" : CA +3%, Résultat Net -1%
• Microsoft : CA +2%, résultat net -12%
• Amazon : CA +9%, résultat net -90% (0,3Mds$ vs 14,3Mds$, mais 11Mds$+ de gain sur Rivian)
• Meta : CA -4,5%, résultat net -52%
• Google : CA +2%, Résultat net -30%

Malgré ce mauvais trimestre, je n'ai donc aucune raison objective de changer ma perspective long terme, étayée de nouveau en octobre, lire ICI.

Pour creuser, lire ICI.

 

Nota : les résultats trimestriels d'Amazon et de Google, sur lesquels je reviendrai plus tard, ont également été présentés hier soir, et ils étaient pires que ceux d'Apple...Conséquence, leurs actions chutaient de 5% en after hours, contre -3% pour Apple.

L'un des grands points saillants est que, pour la 1ère fois depuis longtemps, Amazon est en perte nette sur l'année...La pieuvre n'est plus aussi resplendissante. Son modèle horriblement complexe, la concurrence sur le Cloud (où elle domine toujours cependant, mais Microsoft grapille des parts de marché), activité qui par ailleurs nécessite de lourds capex, viennent en rajouter sur les vents de face macro, qui affectent tant la consommation que les dépenses B2B, ie pub (activité en forte croissance chez Amazon), et le forex...