Michel de Guilhermier's Blog

Tesla : Analyse De L'Evolution des Marges ! L’Inconnue des Marges Au Q4 2022 !

C'est le week-end, alors comme lors des 2 samedis précédents, ICI et LA, petite analyse de fond, un peu technique et chiffrée, car la on va parler de marges !

Pour commencer, une semaine après le "Big Bang" de la forte baisse de prix mondiale déclenchée par Tesla, voici l'évolution des cours de Bourse (à la clôture hier soir à Wall Street) :

Clair.

A ce stade, le marché semble donc finalement estimer (après la baisse initiale de 6% en début de séance vendredi dernier) que les autres constructeurs souffriront plus que Tesla...

La réalité fondamentale est double :

• D'une part Tesla est, et de loin je pense, le "lowest cost producer", et à un niveau de prix donné il gagne plus d'argent, ou en perd moins, que ses confrères et concurrents. Son modèle d'intégration verticale, sa robotisation et automatisation des usines, sa taille et ses économies d'échelles, font qu'il sait produire de façon bien plus productive et rentable.
• D'autre part Tesla bénéfice également d'autres revenus à forte marge, comme le FSD (pour les US) vendu à 15K$ (avec une marge de 100%).

Pour revenir sur les marges, ce sera le gros focus des investisseurs lors des earnings mercredi prochain : sur les 3 1ers trimestres 2022 Tesla a bénéficié de superbes marges nettes (taux de rentabilité nette proche des 18% au Q1, et au dessus des 13 et 15% respectivement au Q2 et Q3). Au Q4, certains anticipent un prix moyen de la voiture vendue en baisse, et donc des baisses de marges. Et bien entendu encore pire sur le Q1 2023 avec la forte baisse de prix du vendredi 13 dernier.

J'ai voulu un peu creuser ce point des marges, car il est vrai que les ASP (Average Selling Price) et les marges de Tesla ont énormément fluctué dans le passé. On est encore très loin d'être dans une "norme" qui ne varie que très peu d’un trimestre à l’autre et d’une année à l’autre, à la Apple, Cupertino étant sur un business bien plus mature.

Voici pour commencer l'évolution des ASP depuis le Q1 2019 :

Ces évolutions de l'ASP recouvrent aussi bien des évolutions de prix de chacun des modèles (S/X/3/Y) et des effets de mix, les 3 et Y, bien moins chères, réalisant au cours du temps la très grande majorité des ventes.

On peut d'ores et déja bien constater que les ASP moyens ont fortement fluctué dans le passé. Avec sur 2022, après le pic du Q2, un reflux. L'ASP du Q4 2022, que j'ai mis en baisse d'un peu plus de 5% par prudence, est une estimation. Certains pays ont eu des hausses de prix (ie la France en octobre), alors qu'il y a eu des discounts importants aux US et en Chine en fin de trimestre pour booster les ventes. Et ces 2 pays représentent environ les 3/4 des ventes de Tesla.

L'ASP et ses évolutions est l'un des paramètres des marges, mais pas le seul, la preuve :

Au Q1 2019, l ‘ASP était record à plus de 59K$, mais Tesla perdait une petite fortune. Il n’a commencé à être rentable qu’au Q3 2019, et avec un ASP inférieur aux Q1 et Q2 2019.

En effet, il y a 4 autres paramètres :

• Les volumes de production : plus les usines tournent à plein régime, plus les frais fixes sont amortis ce qui minimise les coûts/unité. Au Q1 2019, Tesla n’a livré que 63K voitures pour 4,5Mds$ de CA, alors que le constructeur en a livré plus de 6x plus au Q4 2022.
• Les améliorations des process de production : Tesla améliore constamment et automatise toujours plus ses process de production, gagnant en productivité. Discrètement. Par exemple entre le Q2 et le Q3 2019, avec un volume similaire (environ 100K voitures) et un ASP également similaire (55-56K), Tesla est passé de -6% à +2% de marge nette, sacré delta, donc il y a certainement eu des améliorations des process, et/ou le point ci-dessous.
• Les coûts des intrants : batteries, prix des métaux, etc.
• Le mix : la marge n'est pas la même entre les différents modèles, ni en $ ni en %.

Tout ceci ne montre qu'une chose, modéliser les marges de Tesla est à mon avis un exercice très périlleux et aujourd'hui impossible à faire de façon précise. Entre l'ASP qu'on ne connait pas, le mix qu'on ne connait pas, l'impact mécanique du volume qu'on ne connait pas, les gains de productivité induits par une amélioration des process et l’automatisation, les évolutions de coût des intrants qu'on ne connait pas non plus, bon courage...

Ne pouvant extrapoler de façon rationnelle et précise, j'ai pris un autre angle, regarder comment les marges ont concrètement évolué en fonction des prix et des volumes, car d'une par on connait les volumes (ie 405K véhicules livrés au Q4 2022), et d'autre part l'hypothèse sur l'ASP est sans doute la moins "hardie", ou du moins on a un back-up partiel car on sait quand le constructeur augmente ou baisse ses prix. Et sur ce dernier trimestre (Q4 2022) on extrapole une baisse d'ASP avec les gros discounts qui ont eu lieu aux US et en Chine en fin de trimestre. On peut bien évidemment se tromper...

Voila ce que donne l'évolution des marges nettes de Tesla en fonction de l'évolution des volumes et des ASP d'un trimestre sur l'autre (à noter que j'ai mis  un "+" ou un "-" uniquement dans le cas d'une hausse ou une baisse sensible. Si ce n'est qu'une évolution mineure, j'ai mis "=") :

Ce que l'on constate, c'est que :

• Dans le passé on a déja eu 4 trimestres de baisse sensible de l'ASP, Q3 2020, Q4 2020, Q1 2021 et Q3 2022.
• Néanmoins, dans aucun de ces cas on a eu une baisse de marge notable. 3x elle a même augmenté, 1x elle est restée stable. En général car Tesla avait aussi augmenté fortement ses volumes (Q3 2020, Q4 2020 et Q3 2022), mais pas que, en effet au Q1 2021 les volumes étaient identiques au trimestre précédent (précisément 185K vs 181K véhicules livrés).

Ce que j'en déduis, c'est que Tesla ne fait pas n'importe quoi, ses baisses de prix semblent toujours être la conséquence d'améliorations qu'il maîtrise, gains de productivité avec le volume, et/ou baisse du prix des intrants.

Dans la passé, j’observe que Tesla a baissé ses prix quand il le pouvait, ce sans sacrifier ses marges. C’est un point factuel très important.

Sur le Q4 2022, nous savons déja qu'il y a eu une forte croissance des volumes, 405K véhicules livrés vs 344K au Q3, et nous savons aussi qu'on a commencé à voir de la déflation sur certains composants. Voici en effet ce que disaient le CFO et Elon Musk fin octobre dernier (pour la présentations des earnings du Q3 : "we're seing deflation in a lot of commodities" et "there's more deflation than inflation".

Quels sont les gains de productivité sur ce trimestre avec un volume de 405K jamais atteint auparavant, quelle a été l’ampleur de la déflation sur les composants ? Anybody’s guess !

J'extrapole cependant, tout en reconnaissant que c'est sujet à prendre avec une grosse pincée de sel, et que je prends donc des risques car ce n'est en aucun cas 100% back-uppé, que Tesla va encore jouir d'excellentes marges au Q4 2022. J'anticipe un taux de marge nette de 15 à 16% (vs 15,4% au Q3), un résultat net de 3,7 à 4,0Mds$ sur un CA de 24 à 25Mds$ (la il ne devrait pas y avoir de grosses surprise), et un EPS de 1,20 à 1,27$/share.

Des chiffres qui restent exceptionnels pour un constructeur auto.

En même temps, et pour la 1ère fois, Tesla peut aussi très bien avoir choisi, pour gagner des parts de marché (ce qui serait aussi conforme à sa stratégie et sa mission statement, accélérer le passage du monde à des énergies renouvelables), à opérer des baisses de prix plus importantes que ce que permettraient la baisse des coûts de production (gains de productivité avec le volume et baisse du prix des intrants). Donc à sacrifier une partie de ses très confortables marges. C’est possible. Si c’est le cas, on verra à quel point. Les earnings du Q4 devraient surtout donner une indication sur ce qu’on aura comme marge au Q1 2023 avec pour le coup la très forte baisse de prix (de l’ordre de 10-12%) opérée vendredi dernier, car la, nulle doute qu'on aura, ponctuellement du moins, une baisse de marges, dont l'amplitude reste à déterminer.

Un petit détour par Yahoo Finance ICI indique ce que pensent les 24 "analystes" qui suivent l'action et ont donné leurs estimations: EPS moyen de 1,13$ (mais il y a un bullish à 1,49$ !). 

Je me situe donc au dessus du consensus moyen…

Time will tell, les earnings sont mercredi 25 dans la soirée...on en reparlera donc le lendemain jeudi 26 ! Je reprendrai les grands paramètres, notamment l'ASP, qui pourrait finalement être assez différent des 51,2K que j'ai pris en compte.

 

Business Angel Again : Follow-Up !

Suite de mon post ICI où je vous annonçais que je reprenais mes investissements de business angel, mais avec un focus strictement e-commerce.

J'ai reçu plusieurs dizaines de mails et de propositions, merci de votre confiance. J'ai rencontré une demie douzaine de personnes et aujourd'hui je m'intéresse de près à 3 projets spécifiquement, dans des segments de marché très différents. Je pense que d'une part je leur montre que je comprends bien leur problématique, et d'autre part que je peux créer une réelle valeur ajoutée sur leur projet et accélérer ces start-ups.

Ce qui est intéressant, c'est qu'aucun de ces 3 projets n'avait à mon sens de vraie viabilité/intérêt économique en l'état (je le leur ai dit en toute transparence et franchise), mais qu'en ré-engineerant le concept et le positionnement, je sentais qu'on pouvait les mettre on track pour une bonne rentabilité pérenne.

C'est ce que je m'efforce de faire en collaboration avec les entrepreneurs.

L'un d'entre eux me skypait hier soir : "tout le monde est convaincu de la pertinence de ton analyse. On est réaliste et la fusée à 2 étages est une très bonne idée" (d'abord une petit levée entre nous, avant de lever plus avec des VCs).

Je laisse parler le 2ième : "la première rencontre avec Michel a été un peu déstabilisante puisque son analyse de notre business a été franche et pas forcement très optimiste. Mais il est allé au-delà de ce simple constat, en posant beaucoup de questions sur les problématiques et les contraintes de notre business, pour in fine apporter une analyse pertinente et une orientation mieux anglée de notre e-commerce afin de le rendre rentable et pérenne. Son discours est à la fois limpide, précis et surtout très concret."

Business Angel Again : Appel aux Entrepreneurs E-commerce !

C'est vrai, dans une perspective à 4-5 ans, il y a maintenant de très belles opportunités en Bourse, sur les marchés côtés. Cependant, si ça peut être lucratif, ce n'est pas vraiment excitant...

Après Photoways (1999-2006), en l'espace de presque 3 ans maintenant chez Inspirational Stores - dont la vocation est de prendre totalement en charge l'e-commerce de marques à potentiel - j'ai eu la chance d'aborder des dizaines de secteurs de distribution différents en e-commerce.

Des dizaines de marques nous ont contacté, nous opérons de fait déja dans de nombreux segments (alimentaire de luxe, diététique, prêt-à-porter, parfumerie, maroquinerie, accessoires, etc) et nous recevons environ 1 demande de partenariat par jour !

Au cours de mes années opérationnelles à créer et développer Photoways aux forceps, puis de co-chairman d'Inspirational Stores - solidement dirigée par Erik-Marie Bion (ex DG Hi-Media, ex Dir Marketing Expedia, en autres) - j'ai pu acquérir une connaissance approfondie des mécanismes intimes de l'e-commerce, de ce qui peut ou pas marcher et être rentable, comment, etc.

L'autre jour, je discutais avec un entrepreneur qui m'avait contacté et au bout de la discussion il me disait "tu as trop bien compris mon secteur...", ce alors que je ne connaissais absolument rien à celui-ci quelques instants auparavant ! No magic, no pride, je lui ai répondu que des années d'e-commerce m'avaient simplement permis de parfaire une sensibilité et une grille d'analyse extrêmement efficace !

Chez Inspirational Stores, nous avons formalisé cette grille d'analyse dans cette formule, pas du tout ésotérique, très concrète....

Aujourd'hui plus que jamais, je suis persuadé que l'e-commerce est un magnifique terrain de jeu, qui va permettre à des entrepreneurs niakeux et ayant le sens du client (j'y reviens plus bas) de s'éclater et de très bien réussir. En e-commerce, tout n'est pas rentable (si Amazon a mis 3Mds$ pour arriver au break even, c'est qu'il y a des raisons !), loin de là, et surtout pas en ne s'y prenant n'importe comment...

Aussi, je reprends aujourd'hui ma casquette "business angel", mais spécifiquement et uniquement sur l'e-commerce. Autant rester focalisé sur ce que je connais bien et ce que j'aime. Quelques autres amis entrepreneurs successful me font confiance et me suivent, et à plusieurs nous disposons ainsi d'une force de frappe financière non négligeable pour accompagner des e-commerçants prometteurs.

Alors, amis entrepreneurs e-commerce, je vous propose de me contacter, de m'envoyer un email ICI, nous prendrons rapidement rendez-vous, et en discutant ensemble je partagerais avec vous, de façon à la fois simple, directe et sans langue de bois, sentiment et analyse sur votre segment, et pourquoi pas de  l'intérêt d'investir à vos côtés, de vous aider et de vous accompagner.

Cependant, si je peux investir à vos côtés et vous conseiller dans la façon d'aborder votre segment, je ne pourrais être et ne serais jamais par contre à votre place dans le travail au quotidien. En e-commerce, comme en commerce, on estime que le "sens client" du responsable a un impact de 40% minimum sur le chiffre d'affaires (sans parler de la marge).

L'un des leviers indispensable de la performance et de la rentabilité repose sur l'homme, avec 2 grandes qualités indispensables à avoir :

- Il faut une empathie naturelle ainsi qu'une vraie finesse pour comprendre les clients, leurs freins, leurs besoins, leurs motivations, ce qui va les faire "craquer" et revenir, etc. En couplant cette empathie et cette finesse avec une bonne capacité analytique, là on fait des merveilles !

- Une vraie niak : on pourra faire toute les analyses que l'on veut, la performance d'un commerçant dépend aussi du temps qu'il passe dans son magasin ! En matière d'e-commerce, ce sera le temps qu'il passe à discuter avec ses clients, à analyser leurs comportements, leurs achats, à les comprendre, tester de nouvelles tactiques merchandising et promotionnelles, etc.

Amis entrepreneurs, si vous avez de l'empathie et si vous avez la "niak", si vous avez un projet, ou avez déja lancé votre e-commerce (quel que soit son stade), je vous propose de nous rencontrer. Si je peux être à vos côtés, vous aider dans ce passionnant monde de l'e-commerce pour conquérir des positions, ça me ferait plaisir !

Ecrivez-moi, je réponds habituellement sous 24h !

PS : note écrite fin mars que je remets en "pole position" !